훌륭한 비즈니스의 속성과 간단한 투자 체크리스트

올해 버크셔 미팅은 제가 참석했던 모든 미팅 중 가장 재미있고 가장 생산적이었습니다. 물론 회의 자체는 집에서 온라인으로 시청할 수 있지만, 오마하에 가는 것의 진정한 가치는 자주 만나지 못하는 고객과 친구들을 만나고 모든 종류의 흥미로운 사람들과 새로운 인맥을 쌓을 수 있다는 것입니다. 그 주말에 이루어지는 대화는 정말 재미있어요. 어떤 사람들은 이 행사를 4만 명의 팬보이(및 팬걸)가 모이는 메아리 방이라고 부르지만, 실제로는 1년에 한 번 중서부 도시에 내려오는 엄청난 양의 집단적 지혜와 경험을 원하는 사람이라면 누구나 참여할 수 있는 행사라고 할 수 있습니다. ​ 오마하를 생산적인 주말로 만들기 위한 저만의 공식은 우연을 최대한 활용하는 것입니다. 저는 회의 일정을 잡고 행사에 참석하지만, 즉흥적으로 이루어지는 다양한 회의와 토론을 위해 달력을 조금 열어두려고 노력합니다. 지난 주말에는 특히 흥미로운 대화를 많이 나눴는데요, 그 중 한 가지는 다음과 같습니다. ​ “네버셀” 네브래스카 농부 ​ 제 친구가 네브래스카의 한 농부와 저녁 식사를 했는데, 그 농부는 50달러 미만의 주식을 샀습니다(현재 그 주식에는 0이 4개 더 있습니다: 50만 달러). 이 농부는 여전히 자신의 주식 대부분을 소유하고 있습니다. 10,000 배거! 이는 동일한 주식에 100개의 배거를 연속으로 매수한 것입니다. 그는 몇 달러를 투자했고 지금은 수천만 달러를 가지고 있습니다. 왜 팔지 않았을까요? ​ 버크셔에 가보신 적이 있다면 비슷한 이야기를 들어보셨을 겁니다. 오마하에는 '평범한'(더 나은 용어가 없어서) 삶을 살다가 주식 한 종목을 장기적으로 보유하여 상상할 수 없을 정도로 부자가 된 부자들이 많이 있습니다. 어떻게 이렇게 많은 '평범한' 사람들이 주식으로 몇 배 이상의 부자가 된 후에도 오랫동안 주식을 보유할 수 있었을까요? 많은 재정 자문가들이 추천하는 대로 주식을 팔고 수익을 '예약'하지 않았을까요? ​ 물론 성과가 정답인 것 같습니다. 하지만 돌이켜보면 훨씬 더 쉽게 말할 수 있습니다. 회사가 직면했던 모든 어려운 시기를 생각해 보세요: ​ 주가가 세 차례에 걸쳐 50% 하락했습니다. 언론은 여러 차례(대개 이러한 주가 하락 이후) 다음과 같이 선언했습니다: “버핏은 이성을 잃었다”. 그리고 믿거나 말거나 버크셔의 펀더멘털이 항상 장밋빛으로만 보이지는 않았습니다: ​ 저는 1980년대 초에 버핏이 S&L 은행 위기에 대해 어떤 말을 했는지 알아보기 위해 편지를 다시 읽었는데, 그 중 눈에 띄는...

좋은 소식과 나쁜 소식이 있다고 말씀드리려고 했지만 쿵푸팬더의 현명한 거북이의 말처럼 “좋은 소식과 나쁜 소식은 있을 뿐”이라고 말씀드리고 싶었습니다. 이 글에서는 현재 시장 상황과 이로 인해 창출되는 기회(좋은 소식 부분)를 어떻게 보는지에 대한 제 생각을 담았습니다. S&P 500 지수가 25 P/E 이하에서 거래되고 있고 세계 유수의 기업들이 40 P/E 이상에서 거래되고 있기 때문에(코스트코는 현재 55 P/E입니다!), 향후 5~10년 동안 이들 기업의 실적이 계속 좋아지더라도(많은 기업이 그렇게 될 것으로 예상합니다) 밸류에이션 수준이 실망스러운 결과를 초래할 수 있을 것 같다는 생각이 듭니다. 10년간 매년 12%씩 수익이 증가하는 주식의 경우, 그 기간 동안 멀티플이 절반으로 떨어지면 연간 수익률은 4%에 불과할 것입니다. 오늘날 세계 최고의 기업 대부분은 향후 10년간 매년 12%씩 성장하지 못할 것입니다(극히 일부 기업은 가능하겠지만). 특히 지난 10년간 이 정도로 빠르게 성장한 기업의 경우, 사람들이 생각하는 것보다 훨씬 더 드뭅니다. 저는 최근 대형 기술 기업들이 불과 5년 전과 어떻게 다른 모습을 보이고 있는지에 대한 글을 쓴 적이 있습니다. AI 지출 붐이 둔화되거나 AI에 대한 수요가 예상보다 다소 적을 경우(또는 90년대 후반 통신/인터넷 붐 때처럼 실현되는 데 시간이 더 걸릴 경우), 이러한 기업 중 일부는 과잉 생산 능력을 갖게 되고 자본 수익률이 낮아질 것입니다. 이들은 대부분 10~15배의 주가수익비율(P/E)과 함께 ROIC가 매우 높았기 때문에 훌륭한 주식이 되었습니다(AAPL, 메타, MSFT, GOOG는 모두 지난 10년 동안 이 수준 또는 더 저렴하게 거래되었습니다). 이제 우리는 그 반대의 상황, 즉 30~40배에 가까운 훨씬 더 높은 시작 밸류에이션을 가진 훨씬 더 자본 집약적인 비즈니스에 직면해 있습니다. 이러한 기업들은 정말 훌륭한 기업이며, 이들 중 상당수는 강력한 펀더멘털을 지속할 것입니다. 저는 수년 동안 이 중 몇 개 기업의 주식을 보유해왔고 대형주에 반대해본 적은 없지만, 그룹 전체로 보면 이 주식이 훨씬 더 위험해졌다고 생각합니다. 투자의 내구성은 주식의 가치보다 훨씬 낮은 가격(안전 마진)을 지불하는 데서 비롯됩니다. 취약성은 그 반대의 경우에서 비롯됩니다. 세계 최고의 기업 주식은 가격에 따라 이 두 그룹에 속할 수 있습니다. 그렇다면 투자자는 어떻게 해야 할까요? 좋은 소식은 현재 대형주 밖에서 큰 가치를 찾을 수 있는 기회가 많다는 것입니다(최근 자료실에서 몇 가지 사례를 참조하세요). 저는 시가총액 상위 25~50위 종목과 나머지 종목 사이에 흥미로운 밸류에이션 격차가 나타나고 있다고 생각합니다. 1970년대 초와 1990년대 후반에 가장 유명했던 것처럼, 과거에도 대형 우량주는 비싸고 다른 종목은 저렴했던 적이 여러 번 있었습니다. 이 두 시기 모두 비싼 주식은 하락하고 가장 저렴한 주식은 급등하는 다년간의 조정이 뒤따랐습니다. 90년대 인터넷 호황기에는 버크셔 해서웨이, M&T 은행, 패스트널, NVR, 오토존과 같은 '올드 이코노미'의 지루한 주식에서 돈이 가장 큰 고공행진 종목으로 흘러들어갔습니다. 이 주식들과 다른 많은 주식들은 ...

“결국 중요한 것은 좋은 비즈니스를 적절한 가격에 사서 오랫동안 오랫동안 잊어버리는 것입니다.” - 워렌 버핏 위의 인용문에 문제를 제기하는 분들도 계실 것입니다. 정보를 유지하는 것은 분명히 중요하며, 버핏은 자신의 투자에 대해 '잊어버리지' 않는다는 것을 약속드립니다. 하지만 버핏이 의미하는 바는 일단 투자를 결정한 후에는 '잡음'에 방해받지 말아야 한다는 것입니다. 투자자들 사이에는 헤드라인을 너무 중요시하는 경향이 있습니다. 대기업에서는 뉴스거리가 될 만한 이벤트가 정기적으로 발생합니다. 이러한 이벤트는 종종 주가를 움직이는 이벤트이기도 합니다. 그러나 이러한 뉴스 가치가 있고 시장을 움직이는 이벤트가 실제로 '내재가치를 움직이는' 이벤트인 경우는 드뭅니다. 페이스북 플랫폼에 대한 보이콧은 분명 뉴스 가치가 있고(그리고 다뤄야 하며) 시장을 움직인 사건입니다. 하지만 페이스북의 장기적인 가치에는 큰 영향을 미치지 않을 것으로 보입니다(유니레버는 “현재로서는 이러한 플랫폼에 광고하는 것이 사람과 사회에 가치를 더하지 못할 것”이라며 보이콧을 결정한 배경을 설명했습니다. 유니레버가 언급하지 않은 것은 페이스북 광고 지출의 약 85%가 발생하는 미국 외 지역에서도 페이스북 플랫폼에 광고를 계속하고 있다는 점입니다.) 페이스북은 피뢰침과 같아서 노이즈가 내재 가치보다 주가를 훨씬 더 많이 움직이는 경우가 많지만, 페이스북의 주가 변동성은 드문 일이 아닙니다. 대부분의 투자자는 이를 이해하고 있습니다. 단기적인 노이즈는 무시하고 장기적인 관점에 집중하세요. 하지만 실천은 항상 이론보다 어렵고, 바로 이 점에서 버핏의 말이 정말 귀중합니다. 말 그대로 회사를 잊는 것이 아니라 회사를 일상적으로 그리고 자주 둘러싸고 있는 불가피한 소음을 잊으라는 것입니다. 노이즈를 방어하는 한 가지 방법은 '커피 캔 포트폴리오'라는 유명한(그러나 거의 사용되지 않는) 포트폴리오 관리 개념을 사용하는 것입니다. 저는 이 개념을 항상 좋아해왔고, 세이버 캐피털에서도 이 개념을 활용하고 있습니다. 최근에 이 개념이 두 번 언급된 것을 듣고(한 번은 집중 컴파운딩의 Geoff Gannon과 Andrew Kuhn의 팟캐스트에서, 한 번은 Ahmad Jivraj의 블로그에서) 몇 가지 생각을 공유하기로 결정했습니다. 커피 캔 포트폴리오란 무엇인가요? 커피 캔 포트폴리오는 모든 포트폴리오 관리 이론에서 가장 간단하고 흥미로운 개념 중 하나입니다. 1984년 로버트 커비라는 포트폴리오 매니저가 만든 용어로, 고객 중 한 명이 커비의 매수 추천은 모두 사용하고 매도 추천은 무시한 채 몰래 자신의 포트폴리오보다 더 나은 성과를 낸 것을 발견한 데서 유래했습니다. 이 고객은 커비가 매수하는 주식마다 약 5,000달러를 투자한 후 다시는 그 주식에 손을 대지 않았습니다. 그는 주권을 속담에 나오는 '커피 캔'에 넣고 다시는 생각하지 않았습니다. 각 개별 결정의 결과는 매우 다양했습니다. 어떤 주식은 가치의 대부분을 잃었고, 어떤 주식은 평균만큼 올랐지만, 몇몇 주식은 믿을 수 없을 정도로 ...

아래는 2020년 3월 23일에 세이버 캐피탈 투자자들에게 보낸 메모의 일부 내용입니다. 약세장 노트 ​ 코로나19 공황이 주식시장과 경제에 큰 타격을 주고 있으며, 뉴스는 날이 갈수록 악화일로로 치닫고 있습니다. 위기 상황에서는 명확한 사고와 차분한 태도를 유지하는 것이 중요합니다. 이는 모든 투자자에게 어려운 일이며, 특히 보건 위기로 시작하여 경제 위기로 변모한 이번 위기의 상황에서는 더욱 그렇습니다. 감염된 사람들과 경제적 어려움을 겪게 될 사람들 모두 이 위기로 인한 인적 피해로 인해 과거의 침체기보다 이 특별한 침체기에는 금융 기회가 훨씬 덜 중요해 보입니다. ​ 우리는 결국 이 바이러스를 이겨낼 것이며, 낙관주의자로서 저는 이번 위기에서 교훈을 얻어 다음 팬데믹에 더 잘 대비할 수 있기를 희망합니다. 빌 게이츠는 최근 우리가 이 나라에서 전염병에 대비할 준비가 되어 있지 않다고 경고했고, 안타깝게도 그의 경고는 곧바로 옳았다는 것이 증명되었습니다. 하지만 인류는 회복력이 강하고 어려운 문제를 해결해 온 놀라운 역사를 가지고 있습니다. 따라서 이 도전을 극복하고 나면(극복하지 못하더라도) 다음번의 피할 수 없는 건강 위기에 대비하기 위해 노력할 수 있을 것이라고 확신합니다. ​ 투자 관점에서 저는 주말 동안 이전의 공황과 그에 따른 경기 침체를 살펴보는 데 시간을 보냈습니다. 저는 로저 로웬스타인의 버핏 전기인 '미국 자본주의의 탄생'에서 1973-74년 경기 침체에 관한 장을 다시 읽었습니다. 그 침체는 2년 넘게 지속되었고, 약세장의 깊이와 기간 모두 심각했기 때문에 수많은 투자자들의 의지를 꺾었습니다. 높은 실업률과 끊임없는 인플레이션이라는 두 개의 머리를 가진 괴물은 투자자와 소비자 모두에게 잔인했습니다. 경제학자들은 파이가 더 이상 커지지 않을 것이며, 따라서 미국인 각자의 파이 조각이 더 작아질 것이라고 예측했습니다. OPEC은 석유 판매를 중단했고, 이는 에너지 위기와 주유소에서의 긴 줄서기로 이어졌습니다. 많은 사람들은 자본주의 체제가 바뀌었고 미국의 전성기는 끝났다고 생각했습니다. 암울한 시기였습니다. ​ 공황과 불황은 각각 고유합니다. 하지만 각각의 공황과 불황에는 몇 가지 공통분모가 존재합니다: ​ 시장이 급락할 때마다 ...

시장에서 가장 큰 주식조차도 가격이 잘못 책정될 수 있으며, 시장에서 가장 내구성있는 우위에 대한 몇 가지 생각이 있습니다. 몇 달 전에 저는 S&P 500에서 가장 널리 팔로우되고 가장 큰 기업 중 하나인 대형주에 대한 투자 글을 읽었습니다. 기본적으로 다음과 같은 질문을 던지는 댓글이 있었습니다: “이 주식의 장점은 무엇인가요?” 이 질문의 의미는 잘 팔리는 대형주에는 우위가 없지만, 잘 팔리지 않는 소형주에는 우위가 있다는 뜻입니다. 이는 가치 투자자들 사이에서 흔히 볼 수 있는 견해로, 시장이 현재 주식 가격에 반영하지 않은 정보를 얻기 위해 언더팔로우된 종목을 찾아야 한다는 것입니다. 이는 좋은 의도의 전략이지만, 소형주에서 많은 정보적 이점이 있다는 가정은 지나치게 과장된 것이라고 생각합니다. 그렇다고 해서 시장이 효율적이라고 믿는 것은 아니며, 오늘날 시장에서 쉽게 얻을 수 있는 정보가 많은 상황에서 정보 우위를 확보하려는 시도가 가치를 찾는 가장 효과적인 방법은 아니라고 생각합니다. 저는 최근 필라델피아에서 열린 마이크로캡 컨퍼런스에서 시장에서 얻을 수 있는 세 가지 주요 이점에 대해 강연한 적이 있습니다: 1. 정보적 이점 2. 분석적 이점 3. 시간적 지평선 이점 대부분의 투자자는 첫 번째 우위에만 집중하는데, 이것이 가장 경쟁력 있는 우위입니다. 많은 투자자가 대형주보다 소형주를 선호하는 주된 이유는 남들이 갖고 있지 않은 정보를 찾기 위해서입니다. 그들은 현재 시장이 인식하지 못하는 것을 발견할 수 있다고 생각합니다. 1950년대 초, 워런 버핏은 무디스의 책장을 넘기다가 웨스턴 보험을 발견했습니다. 이 주식은 재무제표가 깨끗하고 수익성이 높고 잘 관리되는 보험 회사였습니다. 그해 주가는 15달러에서 20달러 사이였고, 주당 순이익은 16달러였습니다. 즉, 주가수익비율(P/E)이 1이었습니다. 재무제표가 엉망인 부실 기업이 아니라 실제 수익성이 있고 계속 기업으로서 안정적인 미래를 보장하는 수익성 있는 기업이었습니다. 버핏은 이것이 좋은 거래라는 것을 깨닫는 데 60초도 채 걸리지 않았을 것입니다. 이는 극단적인 예이긴 하지만 정보 차익 거래의 한 예입니다. 그는 시장 전체가 가지고 있지 않은 정보를 발견했습니다. 버핏이 무디스의 페이지를 기꺼이 넘겼기 때문입니다. 그는 남들이 하지 않는 일을 하고 있었습니다. 그가 발견한 주식 중 일부는 거의 확실한 승자였습니다. 이후 정보의 폭이 넓어지고 접근이 쉬워지면서 경쟁의 장이 평준화되었기 때문에 저평가된 많은 종목들이 차익거래를 통해 사라졌다고 생각합니다. 이제 모두가 더 좋은 상품을 찾아 나서고 있습니다. 그렇지만 저는 저평가된 아이디어를 찾기 위해 열심히 노력하는 것에 전적으로 찬성합니다. 그리고 저는 투자 아이디어를 찾기 위해 스몰캡을 살펴보는 것을 전적으로 찬성합니다. 하지만 다른 많은 투자자들과 달리 저는 아이디어를 찾기 위해 널리 알려진 대형주도 기꺼이 살펴볼 의향이 있으며, 널리 알려진 대형주도 때때로 주가가 매우 잘못 책정될 수 있다고 생각합니다. 또한 많은 투자자가 소형주에서 남들이 가지지 못한 정보를 찾았다고 생각한다고 생각합니다. 블로그를 쓰면서 좋은 점 중 하나는 많은 독자들로부터 소식을 듣는 것인데, 과거에 소형주에 대해 언급했을 때 제가 보고 있는 기업을 이미 조사해서 저와 같은 정보를 찾은 사람이 얼마나 많은지 놀랐습니다. 월스트리트에 애플을 팔로우하는 애널리스트는 100명일지 몰라도 모든 소형주를 팔로우하는 소액 투자자는 500명 이상일 것이며, 시가총액과 거래량으로 보면 평균 대형주 커버리지와 같거나 그 이상일 것입니다. 다시 말해, 시장에 아직 없는 정보를 찾았다고 주장하는 사람이 ...