워렌 버핏 방식이 주는 교훈



최근 헌책방을 둘러보다가 1994년에 출간된 로버트 해그스트롬의 '워렌 버핏 웨이' 초판을 발견했습니다.

해그스트롬의 후속작인 워렌 버핏 포트폴리오를 비롯해 버핏에 관한 거의 모든 책을 읽었기 때문에 이 책을 읽기를 망설였습니다.

하지만 3달러라는 가격은 그냥 지나치기에는 너무 좋았습니다. 좋은 가치 투자로 판명되었습니다.

워렌 버핏 웨이가 로저 로웬스타인의 베스트셀러인 『워렌 버핏, 미국 자본주의의 탄생』보다 먼저 출간되었다는 사실을 몰랐습니다: 미국 자본주의의 탄생'보다 1년이나 앞선다는 사실을 몰랐습니다. 이제 새 판으로 출간 30주년을 맞이한 워렌 버핏 웨이》는 버핏의 투자 철학을 다룬 최초의 대중 서적이었습니다.

실무자인 해그스트롬은 버핏에 관한 다른 책에서는 볼 수 없었던 버핏의 접근 방식에 대한 중요한 뉘앙스를 추출해 냈습니다. 버핏의 정설에 푹 빠져 있더라도 한 번 읽어볼 만한 가치가 있는 책입니다.

다음은 제가 이 책을 처음 읽으면서 얻은 몇 가지 주요 교훈입니다. 인플레이션의 위험성, 프랜차이즈가 인플레이션에 대처하는 방법, 영구 보유와 '판매 가능' 보유를 구분하는 방법 등 세 가지 주제가 눈에 띄었습니다.

인플레이션

“(버핏은) 인플레이션으로 인해 타격을 받을 기업을 피하려고 노력합니다... 그리고 가장 적게 타격을 받는 기업은 경제적 선의가 상당한 기업들입니다.”

버핏은 평생 동안 인플레이션이 주식에 미치는 부정적인 영향에 대해 정기적으로 경고해 왔습니다. 1977년 포춘지에 기고한 “인플레이션은 어떻게 주식 투자자를 속이는가”라는 글은 주식이 인플레이션에 대한 자연스러운 헤지 수단이라는 잘못된, 그러나 여전히 대중적인 개념을 무너뜨렸습니다.

일부 기업은 훌륭한 인플레이션 헤지 수단이 될 수 있는데, 이에 대해서는 잠시 후에 자세히 설명하겠습니다. 하지만 학생들이 듀폰 분석(아래)으로 알아볼 수 있는 자기자본 수익률의 구성 요소를 세분화하면 인플레이션이 실제로 주식 투자자에게 어떻게 피해를 주는지 알 수 있습니다.

버핏은 이 분석을 통해 기업이 자기자본수익률을 높일 수 있는 5가지 방법을 제시합니다:

1. 자산 회전율 증가(자산 대비 매출 증가)

2. 이익 마진 확대(매출 대비 순이익 증가)

3. 낮은 세금 납부(매출 대비 순이익 증가)

4. 레버리지 증가(자산 대비 자기자본 감소)

5. 더 저렴한 레버리지 사용(매출 대비 순이익 증가)

인플레이션은 초기에는 부풀려진 매출이 원래 원가로 보유한 자산보다 빠르게 증가하기 때문에 보고된 자산 회전율을 증가시킬 수 있습니다.

그러나 동일한 인플레이션 효과로 인해 결국 자산을 더 높은 가격으로 교체해야 합니다. 따라서 경기 사이클에 따라 인플레이션이 자산 회전율에 미치는 영향은 미미하며, 비즈니스의 자본 집약도와 자산 교체 주기에 따라 달라집니다.

인플레이션 환경에서는 수익 마진도 압박을 받습니다. 최근의 인플레이션 급등에서 보았듯이, 기업 경영진은 인건비, 에너지, 자재비 상승에 맞서 가격을 인상해야 하는 과제를 안고 있습니다. 한편, 점점 더 가격에 민감한 고객들은 가격 인상에 저항하고 있습니다.

버핏은 인플레이션 환경에서는 연방, 주, 지방 정부가 더 높은 세율을 통해 기업 이익의 더 많은 부분을 가져가려는 경향이 있다는 설득력 있는 주장을 펼칩니다. 이러한 기관은 자체 예산과 지출을 고려해야 하며, 투자자들보다 앞서서 돈을 받기 위해 줄을 서고 있습니다. 버핏은 이러한 환경에서 법인세율이 낮아질 것이라고 가정해서는 안 된다고 주장합니다.

자산 가격 상승, 마진 역풍, 세금 인상 전망으로 인해 기업은 자연스럽게 차입을 통해 자금을 조달하려고 할 것입니다. 레버리지가 증가하면 ROE가 높아지지만, 다른 모든 것이 동일하다면 대출 기관이 위험을 회피하게 되면서 인플레이션에 따른 차입 비용 증가가 수반됩니다.

기업이 레버리지를 늘리지 않으려 해도 부채 리파이낸싱 비용이 높아져 수익 마진을 높일 수 있는 여력이 줄어들게 됩니다.

따라서 부채에 의존하는 기업은 인플레이션 기간 동안 안전한 피난처가 될 수 없습니다.

“비즈니스의 아이러니는 부채를 가장 잘 감당할 수...