나는 39살이다. 당신에게 딱 하나만 말할 수 있다면, 바로 이것이다.

위대한 기업과 위대한 투자를 가르는 ROIC 프레임워크 진지한 투자자라면 결국 누구나 같은 멘탈 모델을 구축하게 된다. 훌륭한 사업을 찾아라. 높은 마진, 높은 자본수익률, 경쟁자가 범접할 수 없는 지속적인 경쟁우위. 그것을 사라. 보유하라. 부자가 되어라. 완벽한 논리처럼 느껴진다. 투자에 관해 읽어온 모든 것의 결론처럼 느껴진다. 그런데 미국 공개 시장을 대상으로 행해진 가장 엄밀한 분석 중 하나에 따르면, 이는 틀렸다. 약간 틀린 것도 아니고, 예외적인 경우에만 틀린 것도 아니다. 가장 많은 돈을 잃게 만드는 방식으로 틀렸다. 투자자가 가장 확신하는 바로 그 지점에서 틀렸기 때문이다. 모건 스탠리 카운터포인트 글로벌의 모부신과 캘러핸은 1990년부터 2022년까지 수천 개의 미국 상장사를 대상으로 수치를 분석했다. 그들의 발견은 한번 멈춰 곱씹을 가치가 있다. 투하자본수익률(ROIC) 기준 상위 20%에 해당하는 기업들을 단순히 매수해 3년간 보유했을 때, 위험조정수익률은 2, 3, 4분위 기업들을 매수했을 때와 대략 동일했다. 의미 있는 수준으로 부진했던 집단은 최하위 20%, 즉 진정으로 나쁜 사업들뿐이었다. 시장은 이미 어느 기업이 훌륭한지 알고 있다. 오래전부터 알고 있었다. 지금 그 기업들을 발견했다고 해서 당신이 무언가를 새로 발굴한 것이 아니다. 이 하나의 통찰을 제대로 이해하면, 앞으로 당신이 내릴 모든 투자 판단을 바라보는 방식이 달라진다. 이어지는 내용은 바로 이 통찰에서 도출되는 프레임워크다. ROIC가 실제로 측정하는 것 투자에서의 시사점을 논하기 전에, 투하자본수익률이 실제로 무엇을 알려주는지, 그리고 무엇을 알려주지 않는지를 정확히 짚고 넘어갈 필요가 있다. ROIC = 세후순영업이익(NOPAT) ÷ 투하자본 이 지표는 단 하나의 질문에 답한다: 이 사업에 투입된 1달러당 얼마를 벌어들이는가? ROIC가 20%인 기업은 투자된 1달러마다 20센트를 번다. 5%인 기업은 5센트를 번다. 공식은 단순해 보인다. 해석은 그렇지 않다. 투하자본은 기업이 사업을 구축하는 데 지출한 모든 것의 누적 총량을 나타낸다. 공장, 설비, 운전자본, 인수합병. NOPAT은 자본구조와 세금의 왜곡을 제거해, 자본을 제공한 모든 주체가 가져갈 수 있는 영업이익을 보여준다. 이 둘을 합치면 근본적인 질문에 답할 수 있다: 이 사업은 경제적 가치를 창출하고 있는가, 아니면 파괴하고 있는가? 절대적인 수치는 자본비용, 즉 투자자가 위험을 감수하는 대가로 요구하는 보상과 비교할 때 비로소 의미를 지닌다. ROIC가 20%이고 자본비용도 20%라면, 그 기업은 경제적 가치를 전혀 창출하지 못하고 있다. 제자리걸음이다. 투자된 1달러가 정확히 1달러의 가치만 돌려준다. 진정한 가치 창출은 ROIC가 이 기준선을 초과할 때에야 시작된다. 그래야만 투자된 1달러가 시장 가치로 환산했을 때 1달러 이상을 돌려주기 때문이다. ROIC와 자본비용 간의 스프레드가 내재가치의 엔진이다. 모부신과 캘러핸은 이를 실증적으로 입증한다. 매출 기준 미국 상위 500대 기업을 대상으로 ROIC에서 WACC(가중평균자본비용)를 뺀 값을 기업가치 대비 투하자본 배수와 대조해 플롯했을 때, 상관계수는 0.58이었다. 여기에 예상 매출 성장률을 두 번째 변수로 추가하자 0.78로 상승했다. 시장은 대체로 이를 정확히 가격에 반영하고 있으며, 수십 년 전부터 그래왔다. 한 가지 중요한 뉘앙스에 주목할 필요가 있다. ROIC는 무형 투자에 대한 조정이 필요하다. 전통적인 회계는 R&D와 브랜드 구축 비용을 비용으로 처리한다. 이 지출은 손익계산서에는 반영되지만 대차대조표에는 전혀 나타나지 않는다. 이로 인해 지식 집약적 사업의 이익과 투하자본 모두가 체계적으로 과소평가된다. 제품 개발에 막대한 비용을 지출하는 소프트웨어 기업은 실제보다 수익성이 낮아 보이게 된다. 모부신과 캘러핸이 R&D와 판매관리비(SG&A)의 일부를 무형자산으로 자본화하고, 추정 내용연수에 걸쳐 상각하는 방식을 적용했을 때 두 가지 변화가 나타났다. 극단적인 ROIC 이상값들이 평균 쪽으로 수렴했다. 그리고 바이오테크와 소프트웨어처럼 무형자산 비중이 높은 산업의 실제 수익률이 보다 정확하게 표현되었다. 기술, 헬스케어, 소비자 브랜드 기업에 투자하는 투자자라면, 이 조정을 무시할 경우 어느 사업이 진정으로 탁월한지에 대해 잘못된 결론에 이르게 된다. 산업별 패턴을 살펴보면 시사하는 바가 크다. 담배와 생활용품이 최상위에 자리하고, 유틸리티와 무선통신이 최하위에 위치한다. 산업 내 격차는 산업 간 격차만큼이나 흥미로운 경우가 많다. 헬스케어의 변동계수는 3.9로, 훌륭한 헬스케어 기업과 평범한 기업 사이의 거리가 엄청나다는 의미다. 바로 이 분산 속에서 분석적 작업이 수익을 만들어낸다. 모든 것을 바꾸는 발견 ...

기준에 대하여, 서서히 흘러가는 변화에 대하여, 그리고 당신이 미처 알아차리지 못한 채 맺어온 조용한 합의에 대하여 자신이 원하지 않았을 삶을 받아들이겠다고 앉아서 결심하는 사람은 없다. 최종 목적지의 전체 그림을 펼쳐놓고 거기에 동의하는 사람도 없다. 동의는 언제나 오늘 일어난다. 이 하나의 작은 양보. 다시는 없을 이 한 번의 예외. 굳이 싸울 만한 일은 아닌 이 한 가지. 그리고 내일도 같은 일이 반복된다. 모레도. 몇 주가 흐르고, 몇 달이 흐른다. 어느새 출발점과의 거리는 까마득해졌는데, 돌이켜보면 큰 발걸음을 뗀 적이 한 번도 없다. 모든 걸음은 작았다. 모든 걸음에는 나름의 이유가 있었다. 하나씩 따로 떼어놓고 보면, 어느 것도 맞서 싸울 일처럼 보이지 않았다. 기준이란 그렇게 죽는다. 하나를 문제 삼는 것조차 과민 반응처럼 느껴질 만큼 미세한 변화들이 쌓여서. 잘못된 순간을 콕 집어 말할 수가 없다. 그런 순간은 애초에 없었으니까. 있었던 것은 방향뿐이다. 너무 오래 유지돼서, 결국 동의한 적 없는 목적지가 되어버린 방향. 이 패턴은 관계에서 작동하고, 일에서 작동하고, 조직이 썩어가는 과정에서, 개인의 습관이 굳어가는 과정에서 작동한다. 하지만 이 모든 곳보다 더 근본적인 곳에서 먼저 작동한다. 자기 자신과의 관계에서. "허용하는 것은 계속된다"는 말을 처음 접하면, 대부분 타인에 관한 이야기로 받아들인다. 상사에게, 연인에게, 친구에게 참아내는 것들. 지적하지 않고 넘긴 무례. 처음에 아무 말도 하지 않았기 때문에 반복적으로 밟히는 경계. 그 해석은 틀리지 않다. 다만 더 쉬운 쪽이다. 더 어려운 적용은 안쪽을 향한다. 무언가 잘못됐을 때, 자신에게 어떻게 말하는지 떠올려보라. 실패했을 때, 창피당했을 때, 기대에 못 미쳤을 때 튀어나오는 그 목소리. 다른 사람이 그런 식으로 말했다면 절대 참지 않았을 것이다. 우울한 화요일 오후, 머릿속 독백이 쏟아내는 말들—그걸 친구가 했다면, 그 관계를 끊어버렸을 것이다. 하지만 그 목소리는 안에서 울린다. 반응할 사건이 밖에 없고, 선을 그을 순간도 없으니, 그 어조는 한 번도 도전받지 못한다. 처음엔 배경 소음이었다가, 나중엔 원래 그런 것이 된다. 허용하고 있다는 감각이 사라지고, 그냥 자기 마음의 소리로 느껴지게 된다. 스토아 철학에는 이것에 정확히 대응하는 개념이 있다. 쉰카타테시스(synkatathesis), 동의의 행위다. 마음에 도달하는 모든 인상, 모든 반응, 모든 내적 서사는 받아들이거나 거부하기 전, 잠깐 눈앞에 놓인다. 문제는 그 수용이 너무 빨라서 ...

이 ETF는 포트폴리오에 소득을 더하는 수단입니다. 아시다시피, 이 뉴스레터의 본래 취지는 누구든 $0에서 시작해 월 $1,000의 배당 수입을 만들 수 있다는 것을 직접 보여주는 데 있습니다. 직접 실천으로 증명하기 위해, 약 1년 전 실제 자금으로 운용하는 포트폴리오를 시작했습니다. 현재까지 그 목표의 약 25%에 도달한 상태입니다. 오늘은 최근 편입한 투자 종목을 소개합니다. 주요 지수를 추종하면서 동시에 배당금까지 지급하는 ETF입니다. 약 11%에 달하는 수익률, 월별 지급 방식, 그리고 잉여현금흐름 창출 능력이 검증된 기업들에 집중하는 구조—어떻게 들리시나요? 이 ETF는 은퇴를 앞두거나 이미 은퇴한 분들에게 특히 적합합니다. 생활비를 충당할 수입이 더 필요한 젊은 세대에게도 유용하고요. FIRE 커뮤니티(Financial Independence, Retire Early—경제적 독립과 조기 은퇴)에서도 비교적 잘 알려진 자산 군입니다. 더 이상 말을 늘이지 않고, 바로 시작하겠습니다. 이 글은 원래 2025년 5월 유료 구독자를 대상으로 처음 게재되었습니다. 이후 10개월이 지난 지금, 모든 분들께 공개하기로 했습니다. 대부분 원문 그대로이며, 일부 내용은 수정되었습니다. 즐겁게 읽으시길 바랍니다. 커버드콜의 힘: 안정적인 수익 창출 전략 자주, 그리고 매월 수입이 들어온다는 것은 엄청난 심리적 안정감을 줍니다. 정기적인 수입이 생기면, 위 사진처럼 헬리콥터에서 아름다운 풍경을 내려다보며 여유를 누릴 수 있을지도 모릅니다. 어떻게 그런 일이 가능한지 조금 이야기해 보겠습니다. 커버드콜은 투자 세계에서 안정적인 수익을 창출하기 위한 전략 중 가장 강력하고, 동시에 접근하기 쉬운 방법 중 하나입니다. 핵심 원리는 이렇습니다. ETF나 개별 주식 등 특정 자산을 보유한 상태에서, 그 주식에 대한 콜옵션을 매도하는 것입니다. 콜옵션이란 매수자에게 일정 기간 내에 미리 정해진 가격(행사가격)으로 해당 자산을 살 수 있는 권리를 부여하는 계약입니다. 단, 의무는 아닙니다. 그 대가로 옵션을 매도한 투자자는 프리미엄을 선불로 받게 됩니다. 이 전략은 주가가 행사가격을 크게 초과하지 않는 횡보장이나 완만한 상승장에서 특히 효과적입니다. 이런 시장 환경에서는 프리미엄과 기초 자산을 모두 그대로 유지할 수 있어, 주식을 팔지 않고도 수익을 거둘 수 있습니다. 과도한 리스크 없이 포트폴리오의 수익성을 높이고자 하는 투자자들에게 커버드콜은 검증된 신뢰할 수 있는 선택지입니다. 커버드콜의 작동 원리: 간단한 개요 커버드콜의 메커니즘을 단계별로 살펴보겠습니다. 자산 보유: 투자자는 주식이나 ETF 지분을 보유합니다. 매도하는 옵션의 기초 자산이 되기 때문에 "커버드(covered, 담보된)"라고 부릅니다. 콜옵션 매도: 투자자는 보유 주식에 대한 콜옵션을 매도합니다. 콜옵션 매수자는 더 높은 행사가격에 해당 주식을 살 수 있는 권리에 대한 프리미엄을 지불합니다. 프리미엄 수취: 기초 자산의 가격이 행사가격을 넘지 않으면 옵션은 만기 소멸되고, 투자자는 프리미엄을 그대로 가져갑니다. 기초 자산이 지급하는 배당금에 더해 안정적인 수입원이 하나 더 생기는 셈입니다. 상승 제한: 커버드콜 매도의 트레이드오프는 자본 차익의 상한선이 행사가격으로 제한된다는 점입니다. 자산 가격이 행사가격을 초과하면 보유 주식이 콜되어, 해당 가격에 매도해야 합니다. 다만 이 경우에도 ...

왜 이사회는 계속 뻔한 CEO를 뽑고, 왜 그 선택은 계속 실패하는가 어떤 기업이 위기에 처했을 때, 이사회는 누구를 새 CEO로 선임해야 할까? 뻔한 답은 이렇다. 그 산업을 속속들이 아는 사람. 30년 경력의 베테랑. 이사회가 안도감을 느끼게 해주는 이력서를 가진 사람. 월스트리트가 박수를 보낼 만한 이름. 그 뻔한 답은, 거의 언제나 틀렸다. 이건 단순한 직감이 아니다. 유통업에서, 테크 업계에서, 결제 산업에서, 그리고 기업 실패의 역사 속 곳곳에서 반복되는 패턴이다. 서류상 가장 자격이 충분해 보이는 사람이, 실제로 문제를 고치는 데 가장 부적합한 사람인 경우가 허다하다. 그 이유를 한 번 이해하고 나면, 다시는 못 본 척할 수 없다. Pulak Prasad는 그의 탁월한 저서 『다윈에게서 투자를 배우다(What I Learned from Darwin About Investing)』에서 우리에게 진화를 생각해 보라고 요청한다. 다윈은 특정 환경에 가장 완벽하게 적응한 종일수록, 역설적으로 가장 취약하다는 사실을 발견했다. 하나의 세계에 완벽히 적응했다는 것은, 다른 세계에는 완벽히 무방비 상태라는 뜻이다. 유통업이 어떻게 돌아가는지를 30년에 걸쳐 배운 CEO, 그 업계의 리듬과 규칙과 불문율을 몸으로 익힌 사람은, 그 세계에 의해 빚어진 인간이다. 무엇을 해야 하는지 정확히 안다. 너무 잘 알기 때문에, 다른 것은 상상조차 할 수 없다. 세상이 바뀌어도 예전 도구를 꺼내 든다. 그것만이 자신이 가진 유일한 도구이기 때문이다. 그들이 가져오는 것은 신선한 시각이 아니다. 아주 무거운 과거다. 왜 세상에서 가장 당연해 보이는 선택이 대개 완전한 재앙으로 끝나는 걸까? 당신이 만드는 초콜릿 케이크가 계속 타서 나온다고 상상해보자. 그래서 세계에서 가장 유명한 피자 셰프를 고용해 문제를 해결하려 한다. 얼핏 논리적으로 들린다. 어쨌든 그는 30년을 주방에서 보낸 사람이니까. 그런데 막상 그가 일을 시작하자, 케이크 반죽에 토마토 소스와 모차렐라를 집어넣는다. 그가 멍청해서가 아니다. 30년의 주방 경험이 그를 그렇게 만들었기 때문이다. 그의 손이 그냥, 그렇게 알고 있는 것이다. 이 단순하고 우스꽝스러운 이야기는, 현대 경영사에서 벌어진 거의 모든 대형 기업 재앙의 정확한 줄거리다. 거대 기업이 돈을 잃기 시작하면, 이사회는 패닉에 빠진다. 업계를 둘러보며 찾을 수 있는 가장 훈장이 많은 셰프를 찾아낸다. 월스트리트는 크게 환호한다. 주가는 뛴다. 인간은 안전하고 예측 가능한 선택을 사랑한다. 그리고 몇 달 후, 그 예측 가능한 베테랑은 완전히 실패한다. 재능이 없어서가 아니다. 그의 재능이 전혀 다른 주방을 위한 레시피이기 때문이다. 그 반대편에서는, 한층 더 기묘한 일이 벌어지기도 한다. 때로 이사회는 완전히 엉뚱한 선택을 한다. 해당 산업에서의 경험이 전무한 진짜 아웃사이더를. 월스트리트는 신음한다. 애널리스트들은 우려 섞인 보고서를 써댄다. 그런데 모든 예상을 뒤엎고, 이 소위 무지한 아웃사이더가 회사 전체를 반전시킨다. 너무도 당연해 보이는 것이 거의 항상 통하지 않는다. 터무니없어 보이는 것이 자주 상황을 구해낸다. 그 이유를 이해하려면, 기업을 수학 문제로 바라보는 시각을 멈추고 생물학으로 바라보기 시작해야 한다. 환호하는 군중의 위험 실제 피자 셰프들이 케이크를 구우려 했던 사례들을 살펴보자. 사례 연구 01 월스트리트는 환호했다. 그리고 울었다. 론 존슨, JC페니 — 2011년 JC페니는 위기에 처해 있었다. 매출은 하락하고 있었다. 이사회에는 영웅이 필요했다. 그래서 그들은 론 존슨을 영입했다. 애플 스토어를 무에서 유로 구축했고, 타깃을 세련되게 만들었으며, 당대 최고의 리테일 천재로 널리 인정받던 인물이었다. 발표가 나오자 JC페니의 주가는 하루 만에 24% 뛰었다. 존슨은 훌륭한 리테일이 어떤 모습이어야 ...

대중이 관리 가능한 위험이라는 환상에서 위안을 찾는 동안, 그들은 단층선 위에 요새를 쌓고 있다. 진정한 부는 불가능한 것의 절대적 확실성으로부터 차단되어 있다. 핵심 요약 현대 금융 시스템은 하나의 치명적이고 구조적인 망상 위에 완전히 세워져 있다. 미래가 과거를 예측 가능한 방식으로 닮아갈 것이라는 가정이 바로 그것이다. 인식론적 오만은 대중으로 하여금 정상적인 조건하에서 최대 수익을 위해 포트폴리오를 최적화하도록 몰아가며, 그 결과 그들은 저확률·고충격의 꼬리 사건 즉 블랙 스완에 완전히 무방비 상태로 노출된다. 스토아적 투자자는 이러한 파국적 이상 사태를 예측하는 불가능한 과업을 시도하지 않는다. 대신, 건축가는 비상관 '외부 화폐' 수단 구체적으로는 금, 비트코인, 현금에 의도적으로 자본을 배분함으로써 구조적으로 대비한다. 그렇게 함으로써 시스템적 취약성을 개인적 회복력으로 전환하고, 필연적인 청산의 순간이 도래했을 때 비대칭적 축적의 위치에 올라선다. 문제: 집단의 인식론적 오만 파멸의 구조를 이해하려면, 먼저 추수감사절 칠면조의 심리를 살펴봐야 한다. 나심 니콜라스 탈레브의 유명한 발견적 사고는 현대적 금융 참여의 비극을 완벽하게 압축한다. 매일매일, 칠면조는 농부에게서 먹이를 받는다. 날이 거듭될수록, 농부가 자애로운 존재라는 칠면조의 통계적 확신은 높아진다. 추수감사절 전날 수요일, 칠면조가 자신의 환경이 안전하다는 확신은 역사적이고 수학적인 정점에 달한다. 역사적 데이터는 흠결이 없고, 모델은 건전하며, 추세는 부정할 수 없다. 그리고 그때, 블랙 스완 사건이 발생한다. 패러다임은 단순히 전환되는 것이 아니라 소멸된다. 현대 거시경제 환경은 고도로 교육받은 칠면조들로 가득 차 있다. 중앙은행, 계량 분석가, 기관 자산운용사들은 리스크를 측정하고 완화하기 위해 가우스 분포 모델(표준 정규분포 곡선)에 크게 의존한다. 이 모델들은 금융 시장이 '평범한 세계'에 존재한다는 가정 하에 작동한다. 사건들이 예측 가능한 표준편차 범위 안에 들어오는 영역이다. 그러나 두려움, 탐욕, 레버리지, 그리고 복잡한 상호연결성에 의해 움직이는 인간 행동 시스템은 '극단의 세계'에 존재한다. 극단의 세계에서는, 단 하나의 파국적 사건 국가 채무 불이행, 글로벌 팬데믹, 에너지 공급망의 갑작스러운 지정학적 단절이 수십 년간 복리로 쌓아 올린 수익을 오후 한나절에 쓸어버리는 불균형하고 치명적인 충격을 가할 수 있다. 대중은 정상성 편향의 희생자이기 때문에 실패한다. 그들은 중앙은행의 개입이 자연스러운 경기 사이클을 매끄럽게 다듬고, 명목화폐의 가치 절하와 조작된 금리를 통해 변동성을 인위적으로 억제하는 것을 목격한다. 오스트리아 경제학 이론은 화폐의 가격(금리)을 조작하는 것이 필연적으로 광범위한 부실 투자로 이어진다고 규정한다. 이 부실 투자들은 사라지지 않는다. 그것들은 시스템적 레버리지로서 그림자 속에 축적된다. ...