푸앵카레의 실수

대부분의 투자자는 자신이 원하는 것이 무엇인지 안다. 하지만 그것을 어떻게 달성할지 글로 써둔 사람은 거의 없다. 바로 그 간극이, 어떤 잘못된 종목 선택보다도 더 큰 손실을 가져다주고 있다. 대부분의 소매 투자자들에 대한 불편한 진실이 있다. 그들이 실패하는 이유는 잘못된 종목을 골라서가 아니다. 큰 거래를 놓쳐서도, 너무 늦게 사거나 너무 일찍 팔아서도 아니다. 그들이 실패하는 이유는 아무런 프레임워크 없이 모든 결정을 그때그때 순간적으로 내리면서, 지난주 시장이 던져준 것에 그저 반응하고 있기 때문이다. 바라는 목록은 전략이 아니다. 부를 쌓고 싶다는 마음은 계획이 아니다. 그리고 계획 없이는, 옳은 결정조차 변동성이 찾아올 때 틀린 것처럼 느껴진다. 그 말은 대부분의 투자자들이 정확히 최악의 순간에 자신의 결정을 포기한다는 뜻이다. 해결책은 복잡하지 않다. 하지만 그것은 대부분의 투자자들이 계속 미루고 있는 단 한 가지를 실행에 옮기는 것을 요구한다. 글로 써두는 것. 종목 선택보다 계획이 더 중요한 이유 전문 투자자들이 공식적인 운용 지침 아래 움직이는 데는 이유가 있다. 기관이 서류 작업을 좋아해서가 아니라, 문서화된 프레임워크가 투자에서 가장 파괴적인 힘을 제거해주기 때문이다. 바로 당신 자신이다. 모든 투자자에게는 편향이 있다. 지난달을 영원처럼 느끼게 만드는 최신 편향. 20% 하락을 영구적인 손실처럼 느끼게 만드는 손실 회피 편향. 기회가 이미 지나간 바로 그 순간에 남들이 사는 것을 따라 사고 싶게 만드는 군중 심리. 문서화된 투자 프레임워크는 이런 편향을 없애주지 않는다. 그 어떤 것도 없애줄 수 없다. 하지만 프레임워크는 감정이 후회할 일을 하라고 속삭일 때 돌아올 수 있는 무언가를 만들어준다. 결정을 내리기 전에 읽는 문서다. 결정을 내린 후가 아니라. 연구에 따르면 전문적인 재무 조언은 장기 포트폴리오 수익률에 연간 최대 5%를 더해줄 수 있다. 그 가치의 대부분은 종목 선택에 있지 않다. 최악의 순간에 투자자들이 최악의 행동을 하지 못하도록 막는 데 있다. 그 가치의 대부분은 스스로 챙길 수 있다. 그것을 가능하게 하는 프레임워크를 구축하기만 하면 된다. 1단계: 자신이 실제로 무엇을 하려는지 파악하라 대부분의 투자자들은 이 단계를 건너뛴다. 당연한 것처럼 느껴지기 때문이다. 하지만 그렇지 않다. 장기적으로 부를 쌓고 싶은 것과, 패시브 인컴을 창출하고 싶은 것과, 특정 기간 내에 특정 목표를 달성하기 위해 자금을 마련하고 싶은 것과, 지적 만족을 위해 시장을 이기고 싶은 것 사이에는 의미 있는 차이가 있다. 이 목표들은 서로 다른 접근 방식, 다른 자산 배분, 다른 투자 기간, 그리고 다른 성공의 정의를 요구한다. 다른 무언가를 쓰기 전에, 다음 질문들에 정확하게 답하라: 내가 투자를 통해 달성하려는 구체적인 결과는 무엇인가? 이 돈이 언제 필요한가, 혹은 언제부터 인출을 시작하고 싶은가? 계획을 포기하지 않고 진정으로 견딜 수 있는 변동성의 크기는 얼마인가? 목표를 달성하기 위해 실제로 필요한 연간 수익률은 얼마인가? 마지막 질문이 대부분의 투자자들이 절대 묻지 않는 것이다. 목표를 달성하는 데 연 8%가 필요하다면, 인덱스 펀드로 충분할 것이다. 연 15%가 필요하다면, 당신은 다른 게임을 하고 있는 것이며 다른 리스크와 다른 요건이 따른다. 어떤 게임을 하고 있는지 아는 것이 모든 것의 전제 조건이다. 답을 글로 써두라. 눈에 잘 보이는 곳에 두라. 이후에 이어지는 모든 것은 그 답을 위한 것이다. 2단계: 현실에 맞는 자산 배분을 구축하라 자산 배분은 장기 투자 수익률의 가장 큰 단일 동인이다. 종목 선택이 아니다. 시장 타이밍이 아니다. 자산 군 전반에 걸친 자본 분배가 장기 포트폴리오 성과 변동성의 최대 90%를 설명한다. 이는 해방감을 주는 동시에 냉정하게 만든다. 해방감을 주는 이유는, 가장 중요한 결정이 미래 예측을 요구하지 않기 때문이다. 냉정해지는 이유는, 대부분의 ...

미셸 드 몽테뉴는 프랑스 르네상스 시대의 작가이자 철학자로, 그의 수상록(Essais)은 사실상 현대 에세이 형식을 창시한 작품입니다. 이 책은 회의적이고 개인적인 성찰을 통해 일상생활과 인간 본성을 탐구하며, 저자 자신의 내밀한 자화상을 그려냅니다. 르네상스 인문주의의 핵심 인물인 그는 솔직한 자전적 일화와 날카로운 질문들을 통해 도덕, 교육, 인간 지식의 한계 같은 주제들을 탐구했으며, 이후 베이컨, 파스칼, 니체에 이르기까지 수많은 사상가들에게 깊은 영향을 미쳤습니다. 독서를 배워라 "책은 유일하게 휴대 가능한 마법이다." — 스티븐 킹 우리는 어떻게 읽는가? 남에게 보여주기 위해, 혹은 읽은 책 목록을 채우기 위해 읽는가? 마땅히 읽어야 한다는 의무감에 난해한 텍스트를 억지로 읽어 내려가는가? 몽테뉴는 책을 반드시 끝까지 읽어야 한다고 생각하지 않았다. 그에게 책은 숭배해야 할 신성한 석판이 아니라, 함께 즐기는 벗이었다. 지루한 책은 덮어버렸고, 마음에 들지 않는 철학자는 미련 없이 넘어갔다. 그는 노동이 아닌 즐거움과 대화를 위해 독서를 추구했다. 슈테판 츠바이크는 몽테뉴가 문학과 맺었던 이 유쾌한 관계를 이렇게 설명한다. 몽테뉴의 탑에는 친구 에티엔 드 라 보에시에게서 물려받은 책들이 가득했다. 츠바이크는 이렇게 썼다. "그에게 책은 사람과 달리, 스스로 찾아와 수다로 짐을 지우거나 쉽게 떨쳐내기 어려운 존재가 아니었다. 부르지 않으면 제자리에 있고, 기분에 따라 이 책 저 책 집어들 수 있었다. '책은 나의 왕국이다. 나는 여기서 절대 군주로 군림하고자 한다.' 책은 자신의 의견을 내놓고, 그는 자신의 의견으로 화답한다." "그는 읽고 배우되, 오직 그 경험을 음미할 수 있는 한에서만 그렇게 한다. 젊은 시절 그는 스스로 밝히듯 '과시적으로' 읽었다—지식을 뽐내기 위해서였다. 이후에는 얼마간의 지혜를 얻기 위해, 그리고 지금은 오직 즐거움을 위해, 결코 이득을 얻으려 하지 않는다. 지루한 책이 있으면 다른 책을 펼치고, 난해하게 느껴지면 이렇게 한다. '어려운 구절을 만난다고 손톱을 갈아가며 매달리지 않는다. 한두 번 시도해보고 안 되면 그냥 포기한다. 내 정신은 도약에만 익숙하다. 첫 번째에 이해하지 못한 것은, 다시 시도할수록 더 깊은 어둠 속에서 억지로 들여다보는 꼴이 된다.'" — 슈테판 츠바이크 이러한 점에서 몽테뉴는 독서가 수동적인 정보 흡수가 아닌 저자와의 능동적인 대화여야 한다고 주장했다고 볼 수 있다. 그는 여백에 낙서를 하고, 저자와 논쟁하며, 그들의 생각을 자신의 사유를 촉발하는 불씨로 삼았다. 걸어다니는 백과사전이 되기 위해서가 아니라, 자기 자신을 더 잘 이해하기 위해 읽었다. 고대인들의 삶을 읽으며 그들의 이야기를 교훈으로 삼아 스스로를 성장시키고자 했다. 츠바이크는 몽테뉴에 대해 이렇게 썼다. "플라톤과 함께 그리스에서 한가로운 한 시간을 보내고, 세네카의 지혜를 한 시간 음미하는 것, 지난 세기의 벗들, 역사상 위대한 정신들과 나란히 사는 것은 아름다운 일이었고 편안하며 안정적이었다. 그러나 사람은 좋든 싫든 자신의 시대 속에 살며, 시대의 공기는 아무리 고립된 공간에도 스며들기 마련이다." "그는 '과거 시대의 풍요로운 영혼들'을 탐구하며 자신의 것과 대조한다. 타인의 덕목과 악덕, 결함과 장점, 지혜와 유치함을 연구한다. 역사는 그의 위대한 지침서다. 그가 말하듯, 인간은 행동 속에서 자신을 드러내기 때문이다." — 슈테판 츠바이크 몽테뉴의 접근 방식은 오락을 위해 읽는 것이 전혀 잘못이 아님을 보여준다. 또한 텍스트와 개인적으로 교감하며, 공명하는 것은 취하고 그렇지 않은 것은 내려놓으라고 권한다. 몽테뉴의 서재는 그에게 안식처였다. 츠바이크는 몽테뉴가 특히 시와 역사를 소중히 여겼다고 전한다. 역사가 인간 동기 이면의 심리를 가르쳐 주었기 때문이다. 그는 이렇게 썼다. "몽테뉴가 책에서 얻은 가장 큰 교훈은, 풍요로운 다양성 속의 독서가 그의 판단력을 날카롭게 벼린다는 것이다. 독서는 그를 반응하게 하고, 자신의 견해를 내놓도록 자극한다." 고대인의 삶을 읽으며 배운다는 이 생각은 우리가 찰리 멍거에게서 배운 것을 떠올리게 한다. 멍거는 이전의 수많은 위인들과 마찬가지로, 지혜를 쌓는 가장 빠른 길은 타인의 성공과 실패에서 배우는 것이라고 믿었다. 사실 인생은 모든 것을 스스로 배우기에는 너무 짧다. 더군다나 타인의 실수에서 배움으로써 우리가 얼마나 많은 고통을 피할 수 있는지를 생각하면 더욱 그렇다. 멍거는 이렇게 말했다. "나는 다른 사람들이 알아낸 최선의 것들을 익히는 훈련을 믿는다. 그냥 앉아서 혼자 모든 것을 생각해내려 하지 않는다. 그 정도로 영리한 사람은 없다." 멍거의 경우, 전기 읽기를 즐겼다. 각 분야의 대가들에게서 배우기에 이보다 좋은 방법이 없기 때문이었다. 그는 이렇게 설명한다. "저는 전기를 무척 좋아합니다. 위대한 개념들을 가르칠 때, 그것을 발전시킨 사람들의 삶과 인격에 연결짓는 것이 도움이 된다고 생각합니다. 아담 스미스를 친구로 삼으면 ...

모든 결정의 밑바닥에 있는 그 결정에 대하여 철학자들은 수 세기 동안 자유의지의 존재 여부를 놓고 논쟁해왔다. 이 논쟁은 해결되지 않았고, 아마 영영 해결되지 않을 것이다. 어떤 이들은 당신의 선택이 당신을 만들어낸 인과의 사슬—유전자, 성장 환경, 당신이 설계하지 않은 뇌 속에서 발화하는 뉴런들—에 의해 결정된다고 말한다. 또 어떤 이들은 "자유"라는 단어가 너무 많은 짐을 지고 있어서, 찬찬히 들여다보면 질문 자체가 흐릿해진다고 말한다. 어느 쪽이든, 논쟁은 끝나지 않는다. 실용적인 관점에서 보면, 이 추상적인 논쟁은 당신이 다음에 무엇을 할지를 바꾸지 않는다. 당신은 오늘도 결정을 내릴 것이다. 철학자들이 어떤 결론을 내리든 상관없이, 선택지를 저울질하고, 결정의 감촉을 느끼고, 그 결과에 따라 행동할 것이다. 하지만 이 추상적인 질문의 아래에는 더 좁고, 더 일상적인 질문이 웅크리고 있다. 당신에게 무엇이 중요한지, 그것을 과연 당신이 정하고 있는가. 어떤 것들은 의미 있고, 어떤 것들은 그렇지 않다. 어떤 길은 당신에게 열려 있는 것처럼 느껴지고, 어떤 길은 존재하지 않는 것이나 마찬가지다. 이 과정은 끊임없이 작동하며, 당신이 무엇을 알아차리고, 무엇을 추구하고, 무엇을 잃었다고 느끼는지를 빚어낸다. 그런데 그 판단들이 어디서 왔는지를 가만히 들여다보면, 당신 자신의 사유라고 부를 수 있는 것에서 비롯된 것은 거의 없다는 사실을 알게 된다. 자기결정권—이것이 내가 Stoic Wisdoms에 쓰는 글의 중심에 있는 단어다. 이 뉴스레터를 읽는 모든 독자에게 내가 줄곧 바라온 것, 거듭 돌아오게 되는 그것은, 당신의 주의와 사유와 세상이 당신 앞에 던지는 것들에 대한 반응에 대한 자기결정권이다. 하지만 이 세 가지는 모두 더 근본적인 결정 하나에 달려 있다. 무엇을 중요하다고 볼 것인가, 라는 결정. 그것이 바로 정면으로 바라볼 가치가 있는 결정이다. 먼저 가중치가 어디서 왔는지부터 살펴보자. 당신이 지금 중요하게 여기는 것들, 자신의 삶이 잘 되고 있는지를 판단할 때 쓰는 기준들을 떠올려보라. 일이 충분히 인상적인가. 몸이 이 시대가 요구하는 모습인가. 인간관계가 다른 사람에게 변명 없이 말할 수 있는 종류인가. 당신이 하는 일에 관심을 갖는 사람의 수가 어떤 기준선에 닿았는가—한 번도 이름 붙인 적 없지만 끊임없이 당기는 힘으로 느껴지는 그 기준선에. 소득이 드디어 안도감을 줄 거라 믿었던 그 숫자에 도달했는가. 이것들은 마치 원래부터 자신의 것이었던 것처럼, 자신의 가치관 안에서 자연스럽게 솟아난 것처럼 느껴진다. 하지만 거의 대부분은 그렇지 않다. 일부는 부모로부터 왔다. 그들이 평가받던 기준들이, 누구도 전달하려 의도하지 않았음에도 조용히 전해진 것이다. 일부는 당신이 자라난 문화에서 왔다. 그 문화는 당신이 그 기준들을 따져볼 나이가 되기 훨씬 전부터, 성공적인 삶이 어떤 모습이어야 하는지에 대해 강한 확신을 갖고 있었다. 일부는 플랫폼들로부터 왔다. 특정한 형태의 삶을 다른 것보다 더 가치 있어 보이게 만드는 ...

주가가 40% 하락하면, 대부분의 사람들은 "얼마나 더 빠질까?"를 묻는다. 올바른 질문은 "왜 빠졌는가?"이다. 도서관에서 화재경보가 울렸다는 이야기가 있다. 절반의 사람들은 뛰쳐나간다. 절반은 주위를 둘러보며 실제로 연기가 나는지 확인한다. 주식시장은 매 분기마다 정확히 이 같은 장면을 반복한다. 패닉 자체가 상품이다 모든 하락장은 그 안에 있을 때 똑같이 느껴진다. 주가는 25% 빠져 있고, 헤드라인은 암울하며, 증권사 앱은 당신의 포트폴리오를 위해 특별히 개발한 새로운 빨간색을 뽐내고 있다. 그런데 아무도 말해주지 않는 것이 하나 있다. 하락의 이유가 하락 그 자체보다 훨씬 더 중요하다. 조금 더가 아니라, 무한히 더. 구조적으로 영구적인 문제 때문에 30% 빠진 주식은 재앙이다. 여전히 펀더멘털이 온전한 기업이 단 한 분기 실적을 놓쳐서 30% 빠진 주식은, 그 해 최고의 매수 기회인 경우가 많다. 어려운 부분은 지금 내가 어느 쪽을 들고 있는지 아는 것이다. 주가가 하락하는 이유: 간단한 분류법 진단을 내리기 전에, 무엇이 가능한지부터 알아야 한다. 대부분의 하락은 네 가지 원인 중 하나로 귀결된다. 첫째, 기업이 투자자들의 기대를 충족하지 못한 경우다. 비즈니스가 실제로 받아야 할 평가가 아니라, 월스트리트 모델이 예측한 수치를 맞추지 못한 것이다. 이런 하락은 가장 폭력적인 경우가 많지만, 동시에 가장 되돌리기 쉬운 경우도 많다. 둘째, 업종 자체가 하강 사이클에 접어든 경우다. 매출이 둔화되고, 마진이 줄어들고, 주가가 벌을 받는다. 그러나 사이클은 정의상 반드시 돌아온다. 셋째, 더 나은 제품을 가진 경쟁자가 등장한 경우다. 이것이 가장 위험하다. 사이클은 끝난다. 경쟁자는 때로 사라지지 않는다. 넷째, 스토리 자체가 바뀐 경우다. 경영진이 전략을 바꾸거나, 레버리지가 늘어나거나, 혹은 원래의 투자 thesis가 소리 없이 무너지기 시작한 경우다. 이 네 가지를 구별하지 못하는 투자자는, 난기류 속에서 계기판도 없이 비행하는 것과 같다. 기대치 게임: 2025년의 ASML 2024년 10월, ASML — 지구상에서 가장 첨단 반도체를 찍어낼 수 있는 유일한 장비를 만드는 네덜란드 기업 — 이 단 하루 만에 20% 폭락했다. 이유는 무엇이었나? 3분기 수주잔고가 26억 유로로 집계됐는데, 애널리스트들은 54억 유로를 예상하고 있었다. 비즈니스는 변하지 않았다. EUV 독점은 그대로였다. 어떤 경쟁자도 10년의 기술 격차를 좁히지 못했다. TSMC, 삼성, 인텔은 여전히 ASML의 장비 없이는 존재할 수 없었다. 바뀐 것은 수요의 타이밍, 즉 고객사 발주 사이클의 일시적인 소강 상태였을 뿐이다. 2025년 초까지도 주가는 중국 수출 규제 우려로 압박을 받았다. 매크로 헤드라인은 요란했다. 그러나 실제 경쟁 해자는 전혀 훼손되지 않았다. 이것이 기대치 함정의 가장 순수한 형태다. 월스트리트가 모델을 만들었다. 현실이 그 모델에서 벗어났다. 주가는 실제로 부서진 무언가가 아니라, 그 괴리 때문에 벌을 받았다. ASML이 무엇을 하는지 이해하는 장기 투자자에게, 이것은 신호처럼 분장한 소음이었다. 사이클 함정: 느린 것은 죽은 것이 아니다 피터 린치는 사이클 주식을 바닥에서 파는 투자자들에게 이름을 붙였다: 영구적인 패자들. 그의 책 《월가의 영웅》에서 린치는 대부분의 개인 투자자들이 사이클 주식을 정반대로 한다고 묘사한다. 좋을 때 산다 — 실적이 고점이라 PER이 낮아 보일 때. 나쁠 때 판다 — 실적이 바닥을 찍어 PER이 높아 보일 때. 비싼 값을 치르고 헐값의 수익을 받아간다. 그의 통찰은 단순하지만 파괴적이다: 사이클 기업에서, 높은 PER은 바닥이 가까웠다는 신호일 수 있다. 린치는 Phelps Dodge와 크라이슬러 같은 기업들에서 탁월한 수익을 거뒀다 — 둘 다 반등하기 직전까지는 망하는 것처럼 보였다. 핵심은 사이클을 알아보는 것이었지, 영구적인 쇠퇴를 알아보는 것이 아니었다. 던져야 할 질문은 그 단순함에서 잔인하다: 수요가 사라진 것인가, 아니면 미뤄진 것인가? 자동차, 철강, 주택, 프로판 — 사람들은 여전히 이것들을 필요로 한다. 다만 이번 분기가 아닐 뿐이다. 죽다 살아난 경험: 카바나 2022년, 카바나 주가는 370달러에서 4달러 아래로 떨어졌다. 오타가 아니다. 99% 하락이다. 세간의 내러티브는 이 회사가 사기라는 것이었다. 적자에 허덕이고, 빚더미에 올라앉은 재앙. 너무 빠르게 성장했고, 무모하게 자금을 ...

ROIC, CAP, 그리고 초과수익 지속 기간을 활용한 주식 가치평가 실전 프레임워크 주식을 살 때, 당신이 사는 건 이익이 아닙니다. 당신이 사는 건 지속 기간입니다. 더 정확히 말하면, 어떤 기업이 자본비용을 초과하는 수익을 얼마나 오래 창출할 수 있는지에 대한 베팅입니다. 그게 바로 진짜 가치의 원천입니다. 그런데 이걸 따로 분리해서 분석하는 사람은 거의 없습니다. 그렇습니다… 바로 시간입니다. 낯설게 들리더라도 걱정 마세요. 차근차근 설명해 드리겠습니다. 모든 주가는 예측이다 이번 주, 모부신이 모건 스탠리 카운터포인트 글로벌을 통해 새로운 논문을 발표했습니다. 그리고 이 논문은 많은 생각을 불러일으켰습니다. 오랫동안 그의 작업을 추종해온 팬으로서, 저는 이를 제 나름의 시각으로 풀어보기로 했습니다. 핵심 아이디어는 단순합니다: 모든 주가는, 본질적으로, 압축된 예측입니다. 주가에는 다음에 대한 가정이 내재되어 있습니다: 성장률 마진 (수익성) 재투자 (ROIC) 리스크 (자본비용) 직관적으로 와닿죠? 실제로도 그렇습니다. 그런데 대부분의 투자자들이 간과하는 게 하나 있습니다 — 의도적으로가 아니라, 관행적으로 그냥 넘어가는 것… 위의 네 가지 변수는 결국 아무도 굳이 계산하지 않는 단 하나의 숫자로 압축됩니다: 기업이 자본비용을 초과하는 수익을 얼마나 오래 유지할 수 있는가. 그것이 바로 경쟁우위 지속 기간(CAP, Competitive Advantage Period)입니다. CAP의 관점으로 생각하기 시작하는 순간 당신이 지불하는 모든 가격이 지속 기간에 대한 베팅임을 깨닫게 됩니다. 품질에 대한 베팅이 아닙니다. 성장에 대한 베팅도 아닙니다. 시간에 대한 베팅입니다. 왜냐하면 가치평가란 단순히 기업이 얼마나 훌륭한가의 문제가 아니기 때문입니다. 얼마나 오래 훌륭함을 유지할 수 있는가의 문제입니다. PER이 당신에게 거짓말을 하는 이유 간단한 예시에서 시작해 봅시다. 두 기업을 살펴본다고 가정해보겠습니다. 두 기업 모두 주가수익비율(PER) 25배에 거래됩니다. 두 기업 모두 ROIC 20%를 창출하고, 이익의 60%를 사업에 재투자합니다. 언뜻 보면 똑같아 보입니다… 같은 멀티플, 같은 경제성, 같은 스토리. 그런데 딱 하나의 결정적인 차이가 있습니다. 기업 A: 경쟁이 수익을 갉아먹기 전까지 해당 수익률을 5년 유지할 수 있습니다. 기업 B: 동일한 수익률을 15년 유지할 수 있습니다. 이 중 하나는 극도로 저평가되어 있습니다. 나머지 하나는 아마도 적정 평가일 것입니다. PER은 어느 쪽이 어느 쪽인지 알려주지 않습니다. 그게 바로 문제입니다. 멀티플은 지름길입니다. 성장률, 재투자 수익률, 자본비용, 지속 기간이라는 네 가지 서로 다른 경제적 변수를 하나의 숫자로 압축해버립니다. 스크리닝에는 유용합니다. 의사결정에는 위험합니다. 그 구성 요소들을 제대로 따져보지 않고 25배 멀티플을 그대로 적용하면, 네 가지 변수 모두에 대해 자신도 모르는 사이에 암묵적인 가정을 동시에 내리는 셈이 됩니다. 가치를 두 개의 버킷으로 나누기 1961년, ...