자기 조직 현상과 파워 법칙은 유지될 수 있을까

시장 가격이 투자자가 계산한 내재가치에 닿았는데, 유사 기업(Peer)의 멀티플에는 여전히 미치지 못한다면 이를 어떻게 봐야할까요. 상승여력으로 해석해야할까요? 이 글은 구글의 멀티플이 더 상승할 여지가 있는지에 대한 고민에서 나온 이야기입니다. 제 이웃인 아라리 님이 남겨주신 댓글을 보고 문득 생각이 나서 써내려갑니다. (감사해요) 미리 말씀드리자면 좀 길고 지루한 내용이며, 결론도 그리 독창적이지 않습니다. 목적은 이 글을 통해서 여러 생각을 기록해두고 미래에 다시 읽어보고자 함입니다. 오해가 없도록 미리 기재해두고 싶은 것은 제 전체 포트폴리오에서 구글은 30% 이상 비중을 차지합니다. 구글의 멀티플 상승은 곧 제 부의 확대를 의미하기도 합니다. 따라서 구글을 안좋게 보려는 의도는 없고, 그저 보유 종목을 비판적으로 바라보려고 하는 시도입니다. 배경 최근 5년 간 Forward P/E를 기준으로 보면 아래와 같은 차트가 나옵니다. (GOOGL, META, MSFT, AAPL) 여러 리포트와 함께 공부를 하며 드는 첫 인상은, 이 기업들의 Forward P/E 간의 연관성이 크게 느껴지지 않는다는 점입니다. 10년으로 넓혀봐도 마찬가지입니다. 그나마 예상대로 구글과 메타는 어느 정도 상승/하락을 같이하는 것 같고, 그 외에는 유사성을 느낄 수 있는 부분은 적습니다. 다만 매크로의 큰 흐름은 함께 공유하는 것으로 보입니다. (예를 들면 인플레이션의 재림 시기 때 다 같이 떨어지는 그림) 그렇다면 이 지표 관점에서 아래의 명제가 작동할 수 있을까요? 구글의 멀티플을 누르던 반독점 소송 압박이 사라졌으니, 이제 다른 빅테크의 멀티플을 바라보며 구글의 멀티플 추가 상승 여지가 생겨난다. 제 주관대로 점검해보겠습니다. 메시지 1: 시장 효율성 시장의 효율성을 생각해보면, 저는 시장이 제 생각보다 가격을 더 효율적으로 도출한다는 느낌을 받습니다. 하지만 그럼에도 빈틈의 비효율은 항상 존재하고, 그것이 우리가 초과 수익을 얻어낼 수 있는 이유이기도 합니다. 노벨 경제학상을 받은 학자 유진 파마는 효율적 시장을 간단하게 정의합니다. 출처: 주간동아 효율적 시장 가설에서는 증권 가격이 모든 가용 정보를 완전히 반영한다고 본다. 이 명제에서 '가용 정보'가 무엇인지에 대한 서로 다른 생각과, 정보가 유포, 처리되는 과정에서 발생할 수 있는 변수가 무엇이냐에 따라 시장 비효율이 발생합니다. 우리는 이 비효율을 찾아내어 알파를 창출하고자 합니다. 그러나 정보가 처리되는 과정이 충분히 잘 소화되어서 중간에 문제가 발생하지 않으면, 그 결과 형성되는 시장의 가격은 기업의 진정한 내재가치에 근접할 것이라는 게 효율적 시장 이론의 주장입니다. 반면 유진 파마와 공동으로 노벨상을 수상한 로버트 실러는 행동재무학을 근거로 다음과 같이 말합니다. 출처: Biz 투자 거품이란 주가 상승 뉴스가 자극한 흥분이 사람들 사이에 확산하는 과정에서 주가 상승을 정당화하는 이야기가 증폭되면서, 갈수록 더 많은 투자자가 실제 가치를 의심하면서도 남들의 성공에 대한 질투나 도박이 주는 흥분 때문에 투기에 빠져드는 상황을 가리킨다. 시장 효율성은 이미 밸리 강의나 여러 미디어에서도 다뤄진 이야기입니다. 제 생각에 우리는 어느 한쪽을 믿고 추종하기보다는 두 이론이 서로를 보완하는 역할을 한다는 점을 잘 파악하며 시장을 바라보아야 합니다. 만약 시장이 그저 비효율적이라고 믿는다면, 본인이 찾아낸 저평가 기업이 미래에는 제대로 평가될 것이라는 믿음도 가질 수 없습니다. 역설적이게도 시장이 효율적으로 작동해야만 내가 찾은 저평가 기업의 가격이 오를 것이라는 기대도 할 수 있습니다. 이런 담론에 대해 '완벽한 종목 추천'의 저자 폴 솔킨은 다음과 같이 말합니다. (미시) 행동재무학은 개인 투자자들의 오류에 중요한 통찰을 제공하지만, 이들의 오류에 체계적인 상관관계가 존재하지 않는 한, 집단의 (거시적) 행동에 큰 영향을 미치지 않는다. 그러므로 개인 투자자들의 행동이 항상 합리적인 것은 아니지만, 이들의 오류를 분석해도 집단의 행동을 예측할 수는 없다. 집단의 체계적 오류는 다양성이 부족하거나 독립성이 훼손될 때만 발생한다. 저는 이 책을 읽고 '참여자들이 가용 정보를 잘 소화할 수 있는 여건이 마련된다면, 시장은 꽤나 효율적으로 가격을 정한다' 라는 점을 어느 정도 받아들이게 되었습니다. 다르게 해석하자면 '단기적으로는 비효율이 만연하지만 장기적으로는 효율을 향해 빠르게 달려간다' 라고도 할 수 있습니다. 그렇다면, 현재 구글의 가치에 대한 가용 정보는 잘 소화가 되고 있을까요? '구글의 멀티플이 다른 빅테크보다 낮다'라는 정보는 시장에 충분히 알려져있는데 왜 이 정보는 가격에 반영되지 않을까요? 그 정보가 반영, 유포 및 처리되는 데에 있어서 문제가 있는걸까요? 아니면 이미 반영이 된 것일까요? 이때까지는 반독점 소송, 검색 시장에 대한 우려라는 이슈로 인해 구글의 멀티플이 ...

투자를 할 때 심리라는 변수를 제거하는 것은 참 어려운 일입니다. 자신의 심리를 완벽하게 통제하여 그 변수를 제거할 수 있다고 해도, 시장을 둘러싼 다른 투자자들은 여전히 심리 게임을 하고 있습니다. 따라서 자신에게서 심리라는 변수를 제거하는 것은 오히려 나쁜 선택지가 될 수도 있습니다. 탐욕과 공포는 우리에게도 필요한 요소입니다. 이렇듯 어짜피 제거하지 못할 마음 변수이기 때문에 저는 저에게 유리한 방식으로 심리를 틀어서 사용할 때가 있습니다. 각종 정신승리와 엉뚱한 가정들을 세우며 투자의 세계를 즐겨보려고 노력 중입니다. 오늘은 그 중 한가지 심리 기제를 설명하는 글을 씁니다. 독창적인 전략은 아니고, 초보 투자자가 사용할 수 있는 쉬운 방법입니다. 한 기업을 오래 보유한다는 것 주기적으로 발생하는 현금 흐름(월급 등)을 통해 투자를 집행하는 개인 투자자들은, 기업 등의 자산에 투자할 때 한 번에 큰 금액을 투자하기보다는 주기적으로 분할 매수를 하게 되는 경향이 있습니다. 물론 그렇지 않은 투자자도 많겠습니다만, 어쨌든 한 기업을 보유하다 보면 추가 매수의 기록이 쌓이기 마련입니다. 그러나 우리의 MTS에는 종목 당 하나의 평단가만 표시되어 우리가 진행한 많은 매수를 종합하여 평균화합니다. 증권사 서비스를 제작하는 입장에서 이런 UI는 어쩔 수 없다는 걸 이해하지만, 이 숫자를 수동적으로 수용하여 심리적 영향을 받는 것은 바람직하지 않다고 생각합니다. 사실 곰곰이 생각해보면 한 기업에 오래 투자할 때 우리가 투입하는 각 포지션은 모두 다른 기업(혹은 자산)에 투자한다고도 볼 수 있습니다. 예컨데 구글이라는 기업을 생각해보면, 2022년의 구글과 2025년의 구글은 꽤나 다른 기업입니다. 2022년의 구글은 Gemini도 없었고 클라우드 사업은 적자에 허덕이고 있었습니다. 반면 2025년의 구글은 AI의 여러 분야에서 혁신을 이끄는 리딩 기업으로 존재감을 보여주면서도 반독점법 소송으로 긴장이 존재하고 있습니다. 저에게 이 둘은 매우 다른 기대감과 기대 수익률을 가진 두 주체로 보입니다. 하지만 투자자가 2022년과 2025년에 구글에 대해 쌓은 포지션은 증권사 서비스에서 하나로 합쳐져서 평단가로 나오게 됩니다. 그리고 저는 이 세팅이 그리 마음에 들지 않기 때문에 서비스에서 보여주는 대로 수동적으로 생각하지 않으려고 노력합니다. 이 논리가 약간은 말 장난 같아 보일 수 있지만, 전 나름 진지합니다. (정신승리하는 방법에 상당히 진지한 편이라..) 이런 심리 설계는 제가 저에게 맞춰서 만들어낸 허상일 뿐이니 모두가 그렇게 생각해야 한다는 주장은 아닙니다. 그저 제가 한 기업을 오래 보유할 때 쓰는 마인드 컨트롤 방식 하나를 설명하고...

오늘의 글은 제 이웃인 Apricity 님(=저의 큐레이터)이 추천해주신 '완벽한 종목 추천' 이라는 책을 읽다가 드는 생각을 작성한 글입니다. 아주 잘 쓰여진 책이니 별도로 책에 대한 내용도 작성하겠습니다. (그리고 내용이 평소보다 조금 더 깁니다) 배경: 집단 지성에 대해 뉴로퓨전에서는 여러차례 집단 지성 활용에 대한 포부를 보여주신 바 있습니다. 특히 주인장님의 컬럼이나 영상에서 그 방향성을 엿볼 수 있는데요. 예컨데 아래와 같은 문구들이죠. 2025년 2월 15일 컬럼 NeuroFusion의 비전은 말씀드렸다시피 집단지성의 생태계를 구축하고 그것에서 알파를 창출하는 것, 그리고 그 알파를 헤지펀드로 운용해서 초과수익을 내고, 그 초과수익의 일부를 다시 Valley 생태계에 다양한 장학금의 형태로 공유하는 것입니다. 시황컬럼 26편 여기서 '집단지성 데이터를 분석하여 인사이트와 알파를 추출' 한다는 의미는 아마 하나로 해석할 수 없을 것입니다. 다양한 방향성으로 뻗어나가리라 생각합니다. 그렇지만 그 다양한 방법 중 하나는 아마도 '예측'이지 않을까 싶습니다. 이를테면 특정 기업의 주가, S&P 500의 향방, 10년물 국채 금리나 환율의 변화를 예측하는 행위들에서 알파를 찾는 것도 '집단 지성을 이용한 알파'에 해당되리라 생각합니다. 그럼 우리 밸리가 걷고 있는 길은 과연 이 '예측'에서의 알파를 잘 만들어낼 수 있을까요? 집단 지성과 시장의 효율성 책 '완벽한 종목 추천'의 저자 폴 솔킨은 시장의 효율성에 대해 설명하는 챕터에서 큰 꼭지를 제시합니다. "대중의 지혜는 왜 중요한가? 대중의 지혜가 효율적 시장의 세 가지 조건을 충족하는 지배적 구조로서 기능하기 때문이다." 여기서 제시하는 효율적 시장의 기본적인 세 가지 조건은 다음과 같습니다. (유포 -> 처리 -> 반영) 1) 정보가 적절히 유포된다: 다수의 투자자들이 정보를 수집, 추출, 종합할 수 있어야 합니다. 2) 정보가 처리된다: 다양한 투자자들이 적정한 영역 특수 지식을 가지고, 편견 없이 가치를 평가하고 추정할 수 있어야 합니다. 3) 정보의 명시, 종합을 통해서 심각한 방해 없이 주가에 반영된다. 제가 진하게 밑줄 처리한 문구들을 따로 빼보면 다음과 같습니다. 1. '다수의' 2. '다양한' 3. '적정한 영역 특수 지식을 가지고' 4. '편견 없이' 5. '심각한 방해없이' 수 많은 대중의 예측 결과를 분석한 폴 솔킨은 위의 다섯 가지 문구가 모두 만족된다는 전제 하에 아주 높은 확률로 대부분의 상황에서 대중이 전문가들보다 현명하다고 주장합니다. 만약 이 다섯 가지 중 한 가지라도 크게 방해를 받는다면 대중의 지혜는 뛰어난 결과를 얻을 수 없으며, 다시 말하면 시장의 효율성이 휘청거리며 우리에게 비효율성이 찾아오게 됩니다. (여기서 투자 기회가 발생하죠) 바로 다음에서 2, 3, 4 번에 대해 부연 설명을 해보겠습니다. (1, 5번은 문구 그대로 이해할 수 있습니다) 2. 다양한 1번의 '다수의'에 대해서는 크게 설명이 필요하지 않으니, 2번 '다양한' 을 살펴보겠습니다. 폴 솔킨은 Estimize 를 예로 듭니다. Estimize는 개인들이 산출한 기업 이익 추정치를 제공하는데, 익히 알려진 예시로는 2014~2015년에 걸쳐 개인들이 집단 지성으로 예측한 애플의 이익 추정치가 일관되게 월가 애널리스트의 컨센서스보다 적중률이 높았습니다. 단순히 이 해에만 그런 것이 아니라, 개인들의 추정치가 더 ...

어떤 종목에 투자를 하는 데에는 '시드를 투입해 신규 투자'하는 방식과 '보유 종목을 교체'하는 방식이 생각납니다. 이 중 오늘은 보유 종목 교체에 대한 제 생각을 기록합니다. 오늘 포스팅은 증명된 사실보다는 제 주장에 가까운 글이라, 걸러서 봐주시면 좋겠습니다. 아주 옳은 주장은 아니고, 그저 투자자 각각이 가질 수 있는 개성을 표현하는 글입니다. 그리고 이 글은 바텀업(개별 기업) 투자에 한정된 이야기입니다. 글의 영감 이 글은 TMRS (미국 텍사스 연기금) CIO 로 재직 중인 Yup Kim 님의 인터뷰 영상에서 영감을 받았습니다. 조회수가 높은걸 보니 아마 많이들 보셨을 것 같은데요, 조만간 이 분의 인터뷰 내용에 대해 별도로 글을 쓰려고 합니다. 오늘은 언급만 하고 지나가겠습니다. Reference clip 보유 종목 변경의 민감성 제 문라이트 이곳저곳에도 언급을 했지만 전 평소에 보유 종목을 교체하는 행동에 대해 극도로 신중한 편입니다. 보유 종목을 바꾼다는 것, 어떤 의미일까요? 셀 수 없이 다양한 시나리오와 각기 다른 계산이 들어있겠지만, 크게 생각나는 것은 다음과 같습니다. 1) 내가 보유한 종목 A보다 지금 보고 있는 종목 B가 미래 수익률이 더 크다고 판단할 때 2) 내가 보유한 종목 A보다 지금 보고 있는 종목 B가 포트폴리오의 밸런스를 더 향상시켜줄 때 1번과 2번은 중첩되는 영역이 많고, 그 외에 다른 이유들도 크게 보면 위의 두 이유 속에 속할 확률이 큽니다. 여기서 저의 반성 포인트는, 1번을 근거로 종목 교체를 결정했다면 1번을 기준으로 그 결정에 대한 리뷰도 확실히 해야한다는 것 입니다. 생각해보면 당연한 이야기인데, 이렇게 따지고 들어가면 저는 반성할 지점이 많습니다. 예시 포트폴리오 하나를 예시로 만들었습니다. 최대한 실제 수익률을 따오려고 노력했지만 완전히 정확하지는 않으니 가상의 수익률로 봐주시면 좋겠습니다. 보는 법은 간단합니다. 우선 이 투자자('무열이'라고 부르겠습니다. 이유는 없고 그냥 제 친구 이름입니다.)는 매년 초에 포트폴리오를 리뷰하고 갱신합니다. 포트폴리오에 신규 시드는 추가되지 않으며 현금 운용도 없습니다. 2023년 1월 리뷰 시, 무열이는 전략적 판단 하에 LLY 1,390 중에 490을 NVO로 교체하며 2023년을 시작합니다. (초록 음영 표시) 2024년 1월 리뷰 시, 무열이는 Apple 을 전액 MSFT로 교체 합니다. 그리고 NVO에 불안을 느끼며 평소 눈여겨보던 UBER로 교체한 후 2024년을 시작합니다. 3년의 투자 결과, 무열이는 시드 4,000으로 6,985를 만들었습니다. 수익률은 74.6% 입니다. 여기서부터 ...

오늘은 Greater Fool (더 큰 바보) 이론에 대해 공부해봅니다. 주식이나 투자에 직접적으로 유용한 정보는 아닐 수 있음을 미리 말씀드립니다. 다만 이 금융 세계를 바라보는 시각을 넓히기에는 유익한 주제라고 생각합니다. 제 글 중에 투자를 한다는 것은 어떤 의미일까 라는 포스팅이 있는데, 이번 주제는 이 글과 대척점에 있는 내용이 됩니다. 배경 지식: Hot Potato 와 주식 시장 아마 주식 시장이 Hot Potato 게임과 닮았다는 사실에 대해서는 들어보신 적이 있을 것 같습니다. Hot Potato는 원형으로 앉아있는 참가자들이 뜨거운 감자(혹은 폭탄)를 옆에 앉은 사람들에게 계속해서 돌리다가, 음악이 끝나는 순간 그 감자를 손에 들고 있는 사람이 탈락하는 게임입니다. 뜨거운 감자가 폭발하는거죠. 여기서 뜨거운 감자는 시장에서 '과대 평가된 자산'인 셈이고, 우린 결국 누가 마지막에 가장 과대평가 된 주식을 가진 사람이 되느냐, 의 게임을 하고 있습니다. 특히 버블이 예견되는 시기엔 이 비유가 시장에서 흔히 보이곤 합니다. 과연 자산을 가장 높은 가격에 산 후 더 이상 높은 가격에 팔지 못하는 최후의 바보는 누가 될까요? 출처: Hot Potato Economics: The Greater Fool Theory Explained! Greater Fool 이론 Greater Fool (이하 더 큰 바보) 이론은 '금융 상품의 가격이 충분히 높다고 해도 더 높은 가격에 팔 수 있을 것이라는 기대 심리'를 관찰하며 만들어진 이론입니다. 여기서 바로 파악하셨겠지만 군중심리에 대한 이론이며, 금융 버블의 원인이 되는 핵심 심리 기제라고 할 수 있습니다. 사실 이 이론은 심층적으로 연구가 되었다기보다는, 우리가 익히 알고 있는 투기로의 흐름을 빗대는 용어 그 이상도 이하도 아닙니다. 흐름은 다음과 같습니다. 현명한 투자자들이 자산의 내재가치를 평가하여 거래를 시작합니다. 내재가치보다 낮았던 가격이 차츰 높아지고, 곧 내재가치를 넘어서게 됩니다. 그런데 외부의 자극이나 이벤트로 인해 이 자산의 인기가 올라가고, 내재가치까지 함께 올릴 만한 영향력과 의견이 교환되기 시작합니다. 최초의 현명한 투자자들도 처음엔 내재가치를 어느정도 상향하지만, 바보들이 하나씩 시장에 들어오면서 가격은 가치보다 더 크게 치솟습니다. 바보들은 내재가치를 알지 못하고 인지적 편향을 가득 품은 채 거래를 하고, 가치와 상관없는 상승세를 추종합니다. 현명한 투자자들은 곧 시장이 과열되었음을 인지하지만, 이 바보들을 이용해 더 높은 가격으로 자산을 판매할 수 있다는 믿음을 가지게 됩니다. 이 현상은 점점 사람들에게 전염되고, 가격의 꼭대기에는 시장이 과열되었음을 전혀 인지하지 못한 '더 큰 바보'들이 뒤늦게 진입하게 됩니다. 갑자기 음악이 종료되며, 가장 높은 가격에 자산을 구매한 마지막 바보만이 홀로 파티에 남게 됩니다. 우리는 2000년 닷컴 버블(테크주), 2008년 금융 위기(모기지)와 같은 이벤트들을 포함해...