서운
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- 자신의 마음을 다스리는 게 투자의 핵심이라고 생각해요
- IT 산업에서 일하고 있습니다
- 관심 분야: 우주, 테크, 심리
밸리에서 제 관심 종목인 NVO 에 대한 논의가 많아져서 즐거운 마음입니다. 그런데 NVO의 경쟁력을 판단할 때 '경영진의 역량 부족'이 큰 특징으로 부각되는 모습이 자주 보여서 이에 대한 생각을 기재해보려고 합니다.
'경영진은 얼마나 중요한가'에 대해, 저는 투자자마다 의견이 다를 것이고 정답이 없는 문제라고 생각합니다. 그러나 정답이 없다고 해서 고민을 할 필요가 없는 것은 아니며, '정답이 없다'라고 말한 저의 이 말도 어느 정도는 제 성향을 담고 있습니다.
우선 경영진과 기업의 해자를 조합해서 분류하면 아래와 같이 네 가지가 나옵니다.
1) 평균 이상의 (혹은 유능한) 경영진이 부실한 시스템(해자가 없는)의 회사를 맡았을 때
2) 평균 이상의 (혹은 유능한) 경영진이 강력한 시스템(해자가 강한)의 회사를 맡았을 때
3) 평균 이하의 (혹은 무능한) 경영진이 부실한 시스템(해자가 없는)의 회사를 맡았을 때
4) 평균 이하의 (혹은 무능한) 경영진이 강력한 시스템(해자가 강한)의 회사를 맡았을 때
우리가 알고자 하는 것은 1)과 4)이고, 그 외에 2)와 3) 조합은 대답이 뻔합니다. 1)과 4)중에서도 특히 투자자의 의견이 많이 갈리는 것은 아마도 4번일 겁니다.
1)과 4)에 대해 책 '경제적 해자' 의 저자 팻 도시(전 morningstar 주식 분석가이자 작가)는 다음과 같이 말합니다.
(팻 도시는 경제적 해자 연구에 평생을 바치며 이 개념을 금융계에 널리 알린 인물로 유명합니다)
현명한 경영진은 우수한 회사를 위대한 회사로 만들 수 있으며, 나 또한 얼간이들이 경영하는 회사보다는 현명하게 자본을 배정하는 기업의 주식을 소유하고 싶다. 그러나 기업의 구조적 특성보다 경영진의 결정이 기업의 장기적인 경쟁력에 더 큰 영향을 주는 경우는 매우 드물다.
세 가지 사례로 야누스, H&R 블록, 맥도날드가 있다.
야누스는 경영진이 더 이상 나쁠 수 없을 정도로 사업 운영에 실패했지만 몇 년 동안 바닥을 치던 이익률이 다시 높은 수준을 회복했다. 또 H&R 블록은 수지맞지 않는 사업에 돈을 쏟아부었지만, 세금 신고 대행 프랜차이즈 사업이 성공해 높은 자본 이익률을 달성했다. 맥도날드는 어떤가? 비참할 정도로 소비자 입맛에 어긋나고 한동안 고객 서비스가 용납할 수 없을 정도로 나빠졌음에도, 브랜드의 힘을 발판삼아 빠르게 경영 성과를 회복할 수 있었다.
이 세 가지 사례는 모두 평균 이하인 경영진의 결정보다 구조적인 경쟁력이 장기적으로는 훨씬 더 중요하다는 사실을 입증하는 것이다.
여기까지 팻 도시는 4)번 조합에 대해 예시와 함께 설명합니다. 일단 그의 주장은 CEO의 평균 이하의 실력이 회사가 가진 구조적인 경쟁력(해자)을 망치기는 어렵다는 의견을 전합니다. 이제 1)번 조합에 대한 그의 주장으로 넘어가보겠습니다.
이제 자크 내서, 폴 프레슬러, 게리 웬트 같은 슈퍼스타 CEO들이 각각 포드, 갭, 코네스코 같은 회사를 회복시키려고 노력했을 때 어떻게 되었는지 생각해보자.
이 세 ...
눈에 뛰는 성공과 실패를 보고 그것을 예측할 수 있었을 거라는 후시편향, 그 결과에 따른 원인이 존재하리라는 인과관계 편향, 운 좋게 성공한 ceo가 능력있다고 판단하고 능력있지만 운 나빠 실패한 ceo를 무능하다고 판단하는 어림짐작 편향(구분 자체가 어려움)...
이외에도 수 많은 편향을 인정하는 것에서 부터 "옳을 가능성이 높은" 판단이 시작되는 것 같습니다.
좋은 의견 감사합니다
저에겐 지금 주가는 최악의 경영진 + 평범한 회사 군요 흐흐
다양한 요인이 있겠지만, 전일 스페이스에서 논의되던 내용에 대해 생각이 잘 정리되지 않았었는데... 문제정의를 명료하게 해주신것 같습니다. 공유 감사합니다
노보노의 100년이 넘는 역사 동안 이렇게 J커브로 올라가는 약품 매출은 없었을테니 이사회 및 CEO의 판단은 기존의 시스템에 의거하여 이뤄졌을 것 같아요. 이사회와 CEO의 대거 변동 또한 그러한 시스템을 벗어나 새로운 시도를 하는 과정에서 발생했을테고요. 물론 이 전제가 맞다면 외부 인사를 영입하는게 시장의 반응이 훨씬 좋았을 것 같습니다.
다만 저는 바이오 기업을 투자할 때 보수적인 시스템, 경영진을 가지고 있어도 투명한 회사를 최우선으로 고려합니다. 워낙 사짜들이 많은 업종이라 진부하더라도 우직한 기업이 낫습니다.
공감합니다.
1) 시스템이 기저율을 결정하고, 경영진은 delta 값을 결정한다고 보기에, 노보 경영진의 역량 부족을 주요 이유로 들기엔 주가가 많이 내려왔다고 생각합니다.
2) 경영 역량에 대한 평가도, 현 시점에서 무능여부를 판단하기엔 확신의 정도가 낮다고 생각합니다. 예를 들어 저분자 화합물 대신 펩타이드로 기반 구조를 고집하면 단기적인 경쟁력 손실이 생기는건 맞지만 그 대가로 얻는 장점들이 있습니다. 생물학적 안정성 / 기술적 해자 / 기반기술 단일화로 인한 장기적인 시너지 등이 저평가되고 있는 것 같습니다. 투자의 시간지평이 다르다면 그저 가중치를 다르게 주는 것일지도 모르죠.
음 저는 조금 생각이 다릅니다. 경제적 해자에 관련해서 연구하고 책 쓰는 분 정도까지 혜안이 있는 것은 아니지만, 투자자로서 판단할 수 있는 영역에 있냐 없냐랑 실제로 드러나서 가격에 영향을 미치냐 안미치냐는 다른 문제인 것 같아요.
저는 대부분의 경우에 경영진을 neutral하게 봅니다. 개인적 친분이 있다거나 업계에서 평판을 조회할 수 있는게 아니라면 뭘 알 수가 없습니다. Business as usual에 무리없다고 가정합니다. 그래서 사실 그렇게 빡빡하게 들여다보지도 않습니다. 무언가 다른 경영진 (ex. 일론 머스크, 샘 알트만, 팀 쿡)이었다면 제가 진작에 미디어에서든 만날 기회가 있었겠지요.
근데 주식 시장에서 그 판단 미스가 드러나서 가격에 영향을 미치는건 다릅니다.
판단 미스로 인한 경영에 미치는 악영향이라는 것은 투자자의 입장에서 일이 일어나기 전에 알 수는 없지만, 일어난 다음에는 1) 일단 그 경영진이 뒷수습을 하고 2) 새로운 경영진이 와서 환골탈태하고 3) 실제로 숫자가 바뀌기까지의 지난한 과정이 필요합니다.
그래서 경영진의 무능력이 시장에 드러난 순간, 그 사업의 경제적 해자이고 뭐고, 경영진의 유능함이고 뭐고 별로 상관이 없습니다. 가격에 디스카운트 요소로 확실하게 반영됩니다.
물론 사실 결론은 같습니다. 안좋은 경영진에 대한 네거티브 스크리닝 이상은 할 수 없습니다.
다만 저는 애초에 기업 외부에 있는, 심지어는 해외 시장에 투자하는 투자자로서 '경제적 해자'라던가 '유능한 경영진'을 따져서 투자 논리를 세우는 것 자체가 solid한 논리를 세우기 어렵다고 봅니다. (edge를 가질 수 없는 영역으로 가는 느낌) '경제적 해자'와 '유능한 경영진' 자체가 소수의 모수만을 갖는다는 점을 떠나서, 판단할 수 있는 대상이 아니라서 neutral 가정이 합리적입니다.
그 가정이 깨졌다면 평가를 다시 해야합니다. 그 가정이 깨졌냐에 대한 판단은 물론 투자자마다 다를 수 있지만요.
그래서 돌고 돌아 $NVO의 경우, 저의 생각은
경영상 실책이 외부에 드러나기 꽤나 어려움에도 불구하고 연속적으로 드러난 이 상황에 경영진 디스카운트를 하지 않을 수 없고, 경영진이 business as usual에 neutral하지 않다는 가정으로 전환하지 않을 수 없다고 보고 있습니다.
근데 뭐... 사실 정답이 없다고 이미 적어두셔서 이미 무관한 결론이 난 이야기 같기도 합니다 ㅋㅋ 좋은 글 감사합니다
Gloria님, 다들 동조만 해주셨으면 섭섭할 뻔 했습니다. 좋은 의견 감사합니다. 말씀하신대로 경영진의 무능력이 드러나면 가격에 디스카운트가 된다, 라는 말에 동의합니다. 그런데 여기서 가치도 디스카운트가 되느냐, 얼마나 되느냐, 라는 지점에서 의견이 갈릴 것 같네요. (시장 효율성에 대한 견해 차이일 수도 있겠습니다)
위의 저자의 주장에는 기업 뿐만 아니라 산업 관점도 들어있는데, NVO로 대입해보자면, 경영진이 무능력함을 몇 차례 드러내서 주가는 떨어지는 것은 예측 가능한(혹은 정당한) 일이나, 막상 계속 장기적으로 사업을 지속해보면 결국 비만 치료제 산업 자체의 구조적으로 높은 자본이익률이 여기에 속한 메이저 플레이어(LLY, NVO)에게 강력한 숫자를 제공할테니 그 가격을 다시 끌어올려준다, 라는 비유가 될 것 같습니다. 이 거시적 구조를 훼손할 수 있을만큼 경영진의 영향력이 세지는 않다, 정도의 코멘트로 봐주시면 좋겠습니다.
다만 이 정도의 의견만 드릴 수 있을 것 같고.. 말씀하신 의견에 저는 동의합니다. 생각해볼 기회를 주셔서 감사합니다 ㅎㅎ 사실 Gloria님도 말씀주셨듯이 nvo는 경영진 말고도 생각해볼 이슈가 많으니.. 이번 논의는 작은 일부일 뿐이라고 생각합니다.
예전에 #시냅스 미팅 때도 뜨겁게(?) 논의되었던 쟁점이군요. 잘 읽었습니다 ^^
켄 피셔의 슈퍼스탁이 생각납니다. 슈퍼스탁은 3~5년 뒤에 3~10배는 성장하는 주식을 말하는데, 켄 피셔는 그 후보로 크게 성장하던 기업 중에 "무능한 경영진, 부족한 제품, 실망스런 기술"이라고 시장의 욕을 바가지로 먹는 기업을 선정한다고 합니다. 왠지 모르게 NVO도 그와 비슷한 느낌을 주는군요. 만약 경제적 해자가 유지된다면 슈퍼스탁의 가능성이 보일거 같습니다.
좋은 글 감사합니다~