2601~02 매매일지 요약_짧은 글

연휴를 맞아 잠시 일을 내려놓고 부업에 시간을 써 보겠습니다. 한 기업에 대한 글이지만, 다른 기업을 분석하는 데에 다양하게 적용될 수 있는 방법론들도 있을 테니 광범위하게 도움이 되었으면 합니다. 제가 바쁘게 본업에 빠져있는 동안 Alphabet이 실적을 발표했고, 2026년 CapEx에 대한 가이드라인을 약 $180Bn 으로 주면서 투자자들의 의구심을 사고 있는 것 같습니다. 추가로 AI 거품론과 여러 상황에 맞물려 이 기업의 주가는 고점 대비 10% 이상 하락한 상태입니다. 그리고 이런 하락세는 저의 호기심을 자극하기에 부족함이 없습니다. 저는 이 기업의 주가 하락을 보면 늘 기쁜 마음이 들기 때문에, 이번에도 '드디어 좀 떨어지네' 라는 즐거운 마음으로 주당 306달러에 소량 매수 버튼을 눌렀습니다. 25년 4월 이후니까 거의 10개월 만에 이 기업을 재매수했네요. 다만 극소량 매매였고, 300달러 밑으로 떨어지면 본격적으로 분석 및 매매 결정을 시작해 보려고 합니다. 오늘은 오랜만에 제 최애 기업에 투자한 기념으로 이것저것 재무제표 숫자를 가지고 놀아 보려고 합니다. 엄밀성은 추구하지 않고 제 생각과 LLM과의 대화, 여러 다른 리서치를 기반으로 하는 브레인스토밍 수준의 논리만 펼쳐봅니다. 클라우드 사업에 대해 수익성 살피기 아이디어를 흩뿌려 보겠습니다. 우선 구글 클라우드는 영업이익률(OP margin)이 계속 상승하고 있고, 25년 4분기에 드디어 30%를 초과했습니다. YoY 기준으로 구글 클라우드의 매출액은 48% 상승한 반면, 영업이익은 154% 상승했습니다. 그럼 구글 클라우드가 기록한 30%라는 마진을 기준점으로 삼아서 업계 탑티어 기업들의 최근 세 개 분기 클라우드 마진율을 비교해 보겠습니다. GOOGL: 21% -> 24% -> 30% MSFT: 25% -> 27% -> 27% (Azure 단독은 아니고, Intelligent cloud 합산) AMZN: 33% -> 35% -> 35% 구글의 마진율은 계속해서 상승 중이며, 이제 MSFT보다 높은 수익성을 기록하게 되었습니다. 그러니 한참 상승 곡선을 그리고 있고 상승률이 더 가파르게 오르는 지금 이 순간에 Alphabet이 구글 클라우드 인프라 투자를 줄일 이유는 마땅치 않습니다. 다시 말하면, 투자는 상당히 늘리는 것이 마땅합니다. 늘리는 정도에 대한 생각의 차이만이 있을 뿐이죠. 단일한 기업이 "AI 붐이 가라앉고 공급이 초과하면 어떡하지?"를 먼저 생각하고 투자액을 줄이는 것은 그리 바람직한 현상은 아닙니다. 클라우드 사업의 마진 상승은, 다른 말로 해석하면 투자한 인프라에 대한 가동률이 올라가면서 고정비용 대비 레버리지가 커지는 현상, 이라고 '얼추' 해석할 수 있습니다. 워낙 복잡한 사업이기에 이렇게 한 면만 바라볼 수는 없지만, 아마추어 투자자로서는 이 정도로만 큰 그림을 잡아도 무리가 없다고 판단합니다. 다시 요약하면, 구글 클라우드 초기 시절에 고객을 영업하고 인프라에 투자하던 비용이 지금은 확실한 이익으로 돌아오고 있으며, 이 과정에서 TPU를 포함한 AI 풀스택을 갖춘 구글의 역량이 돋보입니다. 굳이 구글의 역량이 돋보인다는 말을 하는 이유는 분명 구글 클라우드가 고객에게 꽤나 매력적인 가격을 제시할텐데도 MSFT나 AMZN보다 마진율 상승의 기울기가 높은데서 기인합니다. '매출액이 그 둘보다 작아서 그런 거 아냐? 라는 말을 하기엔, 시차를 두고 두 경쟁자의 초기 시절과 비교해도 마찬가지 추이가 관찰됩니다. 추가로, '멀티 클라우드'가 트렌드화되면서 기존에 다른 하이퍼스케일러와 계약을 이행하던 고객들도 구글을 두 번째 클라우드 제공자로 선택하고 있습니다. 이런 트렌드가 맞물려 고객 당 매출/이익 확대 및 인프라 가동률이 커지면서 감가상각 비용이 매출에 희석되고, 구글 클라우드 마진율은 계속해서 상승하고 있다, 라고 현재의 흐름을 분석해볼 수 있습니다. 이 흐름을 확인할 수 있는 주요 결과물 중 하나가 OP 마진율이며, 구글 클라우드의 마진율은 이제 MSFT를 넘어서 업계 탑티어 자리를 바라보고 있습니다. CapEx의 분해 이제는 CapEx를 가지고 놀아보겠습니다. 제가 기존에 예상한 것보다도 CapEx 지출이 더 클 것으로 가이던스를 주었기 때문에, 이 영향력을 살펴볼 필요성을 느낍니다. 그리고 구글은 작년에도 연초 가이던스보다 실제 CapEx 금액이 심지어 더 컸던 것으로 기억합니다. 구글의 실적 발표, 10-K 주석 등을 보면 그들의 CapEx는 크게 아래와 같이 분해 가능합니다. 비율은 매해 비슷하다고 알고 있습니다. 약 60% = 서버, TPU, GPU 투자 ...

이전 포스팅과 비슷한 포맷으로 과거 매매일지 리뷰를 이어갑니다. 매매일지를 쓰고 난 후 우리의 삶은 계속해서 흘러가고, 과거의 일지들에 대해 내가 내렸던 결론의 답이 조금씩 보이기 시작합니다. 이는 과거의 나로부터 배울 수 있는 기회입니다. 우선 지난 투자 일지를 가져와서 살펴보겠습니다. 저는 저에게 꽤나 엄격한 경향이 있지만, 이 매매일지에서 당시에 제가 적은 주장들을 지금 살펴보면 설득력을 갖추고 있습니다. ASML의 리스크를 살펴보기 위해 간단한 검색을 해보면 여러가지 의견, 현상이 많습니다. TSMC에서 ASML의 첨단 EUV 장비 없이도 개선을 할 수 있다, 라고 했다 일본에서는 멀티 패터닝 기술을 발전시켜 더 이상 EUV 장비의 추가 발전은 필요하지 않다, 라고 했다 이 모든 것이 ASML을 대체하기 위한 '높은 전환 비용'에 해당할 것입니다. 대체가 쉬웠다면 벌써 이런 대안들이 더 가시화가 되지 않았을까 싶습니다. 설령 실제로 대체가 된다고 해도, 대체된 그 대안이 업계의 주류로 자리를 잡기 위해서는 오랜 시간이 필요합니다. 그리고 기존에 보유한 EUV 장비를 중심으로 한 네트워크 경제를 모두 내리고 다시 판을 짜야할 것입니다. 제가 ASML을 처음 매수할 당시는 이 기업에 대한 평가가 좋지 않았습니다. 대중 무역 제재가 가장 큰 이슈였고, 그 당시에는 반도체 업계가 대체적으로 함께 가라앉고 있기도 했습니다. 이 흐름에 맞게 ASML에 대한 비관론도 심심찮게 보이고 있었죠. 제가 위에서 언급한 것처럼 EUV 장비에...

오랜만에 RKLB에 대해 포스팅을 합니다. 현재 차트는 다음과 같습니다. 저는 RKLB에 대해 지난주까지 두 포지션을 보유중이었습니다. (차트 상 화살표 표시) 주당 $5 (보유기간 29개월) 주당 $15 (보유기간 7개월) 기존에는 이 두 포지션으로 앞으로 최소 5년 정도 더 보유하려 했으나, 최근에 오랜만에 RKLB 관련 소식들을 파악해본 결과 추가 투자를 조금 더 집행하기로 마음을 바꿨습니다. 추가로 배정한 금액의 절반은 이미 지난주에 주당 $43 선에서 투입했습니다. 오늘은 이에 대한 기록을 남깁니다. 투자 모드 우선 제가 RKLB를 바라보는 투자 모드는 제 시드의 아주 큰 비중을 투자하는 구글, ASML, 노보와는 결이 다릅니다. 다시 말하면 RKLB를 대할 때는 가치 투자 철학을 철저하게 따르지는 않습니다. RKLB를 처음 투자했을 때는 거의 타임캡슐 용도였고, '내 시드의 1~2% 정도는 없는 셈 치자'라는 기조였습니다. 그러나 투자 후 3년차인 지금, RKLB는 그 사이 어엿하게 러셀 1000에 진입했고 중견기업으로 잘 성장하고 있습니다. 따라서 저도 RKLB의 존재감이 변했다는 것을 인정하고 이젠 중간 정도의 리스크를 짊어지며 추가 투자를 하기로 결정했습니다. 그러니 이 기업은 제 바텀업 포트폴리오 안에서 '저위험군 그룹'과 '고위험군 그룹' 사이 어딘가에서 유일하게 중간 포지셔닝을 하는 셈입니다. 저는 평소에 이 두 그룹 사이에 리스크 차이를 크게 두면서 바벨에 가깝게 구조를 만들기 때문에, 지금의 로켓랩은 저에겐 상당히 특수하면서 동시에 특별한 기업입니다. 하지만 RKLB를 대하는 투자 모드는 굳이 따지자면 여전히 '고위험군 그룹'이 기준이 됩니다. 때문에 제가 구글이나 ASML에게 적용하는 가치 투자 기준을 여기에 적용하지는 않습니다. 추가 투자하는 이유 투자하는 이유는 그저 한가지 단순한 아이디어입니다. 지금의 RKLB는 '밈'이나 '테마' 라는 이름으로 '소형주이자 우주 테마' 라는 그룹에 묶여서 다른 기업들과 주가가 같이 움직이고 있습니다. 예를 들면 시장에 전반적인 악재가 있으면 RKLB, ASTS, PL 등 우주 주식이 모두 8~10%씩 하락합니다. 우주 관련 기업만 그런 게 아니라, 수익을 내지 못하는 많은 테마성 기업들이 다 이런 식으로 묶여서 움직이고 있습니다. 이는 개별 기업에 대한 가치 평가 기반 프라이싱이 아니라 좀 더 큰 단위로 매도 물량이 같이 나오고 있다는 의미입니다. 그런데 사실 엄밀히 말하면 위에서 언급한 세 기업의 펀더멘털은 각자 다 다르죠. 그 말은 지금의 주가 흐름이 누군가에겐 이렇게 해석될 수도 있다는 의미입니다. 펀더멘털을 제대로 본다면 누군가는 덜 빠져야하는데 많이 빠지고 있고, 누군가는 더 많이 빠져야하는데 덜 빠지고 있다. 결국 끝으로 갈수록 가격은 내재 가치를 찾아간다는 관점에서, 지금의 집단적, 동질적 주가 움직임은 장기적으로 보면 시장 비효율성이 뾰족하게 튀어나오고 있다는 의미이다. 제 생각이 맞을지 틀릴지는 모르지만, 어쨌든 지금은 시장 비효율성에 대한 투자자들의 생각이 갈라지기 딱 좋은 시기입니다. RKLB의 차별성 그럼 이런 기업들 중 RKLB에 더 좋은 평가를 내리는 이유는 무엇일까요. 우선 저는 RKLB의 위상 변화를 꼽고 싶습니다. 기존 RKLB의 포지셔닝은, 조금 억지스럽게 단순화를 하자면 소형 로켓 시장을 개척한 후 이 세그먼트를 선택하도록 ...

이전 포스팅과 비슷한 포맷으로 과거 매매일지 리뷰를 이어갑니다. 매매일지를 쓰고 난 후 우리의 삶은 계속해서 흘러가고, 과거의 일지들에 대해 내가 내렸던 결론의 답이 조금씩 보이기 시작합니다. 이는 과거의 나로부터 배울 수 있는 기회입니다. 우선 지난 투자 일지를 가져와서 살펴보겠습니다. 당시 제가 SMR 에 대한 최초의 투자 아이디어를 받은 글은 AI의 전제 조건, SMR은 전력공급 해결책이 될 수 있을까? 이었습니다. 생존 편향적이긴 하지만, 당시 이 소개글은 저에게 꽤 충격적이었습니다. 글의 전개가 너무 깔끔했는데, 핵심 메시지만 해석하면 SMR에 투자하지 않을 이유가 별로 보이지 않았습니다. 산업 소개가 아니라 거의 투자 제안서 수준으로 느껴졌습니다. 주요 기업 소개까지 상세하게 적혀있었기 때문에 기업 리스트업을 하는 리소스도 들지 않았고, 주어진 리스트를 기반으로 자체 서치를 진행했습니다. 이 때는 바로 앞 포스팅에서도 썼지만 완전히 다른 모드로 기업을 골랐습니다. 탑라인(매출), 바텀라인(수익) 등은 신경쓰지 않았고, 성장 잠재력만 따졌습니다. 여기서의 성장 잠재력이란 몇 가지 추상적인 성질들인데요, 이를테면 아래와 같습니다. 독보적인 특허나 기술을 가지고 있어서 추후에 산업 전반의 호재가 생기면 이 지적 재산권이 급격히 조명될 수 있는가? 정부의 주목을 받고 있거나 특정 투자 세력과 강하게 연결되어있는가? 같은 산업 내에서도 구분되는 사업적 특성이 있는가? (예를 들면 독보적인 CEO 존재감, 특정 ...

NVO에 대해 가볍게 내재가치 평가를 해보고 매수 일지를 작성합니다. 이 내재 가치는 아주 가볍고 엄밀하지 않은 버전이며, 아래의 방법론을 참고합니다. 책 "모닝스타_성공투자 5원칙" "구글의 내재 가치는 얼마일까 (Feat. 모닝스타)" 참고로 위의 포스팅이 뉴런 인사이트에 선정되었을 때 기쁨보다는 안심을 했습니다. 상세하게 여러 재무 요소를 뜯어보고 진행하는 DCF는 저의 평소 리소스를 생각하면 꽤나 부담인데요, 그런 계산을 하지 않고 가벼운 버전으로 진행해도 밸리에서 참고할 만한 계산으로 인정을 해주시는걸 보고 제 평소의 행실(?)에 신뢰를 얻었습니다. 다만 이 버전은 아래의 특징을 가진 기업에만 제한적으로 사용할 수 있습니다. CapEx와 매출액, 영업현금흐름이 거의 일관적으로 안정된 비율을 가진 퀄리티 기업형 추후 매출 변화 예측이 용이하고, 그 변화에 따른 순이익률 변화 역시 변동이 크지 않은 경우 이 특징을 가지고 있어야 중간 중간 상세 요소 계산을 스킵해도 큰 범주에서 엇나가지 않는 가치 평가를 할 수 있습니다. 참고할 만한 평가 모닝스타의 Director 인 Karen Andersen은 노보의 최신 현황을 기반으로 아래와 같은 분석치를 제공합니다. 2031년 경, 당뇨 + 비만의 200 Bn 시장에서 NVO는 55 Bn 의 매출을 기록할 것 (점유율 약 27.5%) 1~5년차의 매출 성장은 약 9%로 추측 메디케어 Part D 디자인으로 인한 우려는 고려하지 않음. 이유는 이 디자인이 오히려 현재 저렴한 가격이 강점인 NVO의 당뇨병 치료제를 매력적인 포지션으로 만들어줄 수 있기 때문에 우려가 희석될 수 있음 자본 비용은 7.5%로 계산 이 계산을 바탕으로 주당 71달러의 평가 가치 도출 (기존 86달러에서 하향) 제가 특히 모닝스타를 더 신뢰하거나 좋아하는 것은 아니지만, 이렇게 사이트 하나 구독을 해두니 저의 생각과 프로들의 생각이 어떻게 다른지 팩터 별로 하나하나 비교를 해볼 수 있어서 유익하네요. 자체 평가 보수적 시나리오 매출은 비만과 당뇨를 구분하지 않고 혼합으로 추정합니다. 1~6년차 매출 성장률: 10% 7~10년차 매출 성장률: 15% 현재 1상 임상인 Amycretin에 대한 가능성을 높게 보고 있고, 추정 상 ...