13F 공시를 통해 훔쳐보는 거장의 투자
안녕하세요. 덕왕입니다.
여러분, 설날 잘 보내셨습니까? 단 며칠 쉬었을 뿐인데 정말 많은 일들이 있었습니다. 열린 지도 몰랐던 동계 올림픽에서부터 트럼프의 이란 공격 협박까지, 과거에는 몇 달 혹은 몇 년에 걸쳐 일어났던 일들이 단 며칠 안에 일어난 느낌입니다. 세상의 속도가 현기증 날 만큼 빨라지고 있듯이 투자자의 촉도 따라가야 함을 느낍니다. 원래는 2주를 휴재하고 다음 주에 돌아오려고 했으나 시절이 하수상하고, 또 혹시나 저를 보고 싶어 하는 분들이 오매불망 기다리고 계실지도 모르고, 저 또한 여러분들이 그립기에 생각보다 일찍 돌아오게 되었습니다.
설 연휴 직전에 투자 관련하여 흥미로운 일이 있었습니다. 미국에서는 분기마다 운용자산 1억 달러(한화 약 1,400억 원) 이상의 투자기관이 보유 주식을 공개하는 13F 공시라는 것이 있습니다. 워런 버핏의 버크셔 해서웨이, 레이 달리오의 브릿지워터, 빌 애크먼의 퍼싱스퀘어 등 전설적 투자자들의 포트폴리오를 들여다볼 수 있는 유일한 창구입니다. 2026년 2월 17일, 이 13F 공시에서 특이한 움직임이 관찰되었습니다.
미국의 전설적 투자자 스탠리 드러켄밀러가 포트폴리오를 완전히 바꿨습니다. 그것도 한 분기 만에 포트폴리오의 거의 절반을 갈아엎었습니다. 무려 45억 달러(약 6.6조 원) 규모의 자산이 새 방향을 향해 움직이기 시작했습니다.
드러켄밀러는 투자의 세계에서 절대 뺄 수 없는 거물 중의 거물입니다. 비록 이번에 발표된 13F 공시보고서는 2025년 4Q를 기준으로 3개월 정도 지난 것이지만, 우리는 거장의 움직임을 몰래 훔쳐봄으로써 투자에 대한 통찰과 아이디어를 얻을 수 있습니다.
어디 한 군데 모자란 동네형처럼 생겼지만 실은 무시무시한 실력자
우선 처음 들으시는 분들을 위해 이 사람이 누구인지, 왜 이렇게 움직였는지, 그의 포트폴리오에서 미국 경제 정책의 방향을 어떻게 읽을 수 있는지를 소개한 후, 그것이 우리나라 주식시장에 비추어 어떤 의미를 갖는지도 함께 이야기해 보겠습니다. 그럼 시작해 볼까요?
1. 핫도그 장사꾼에서 월스트리트의 전설로
1953년 피츠버그에서 태어난 스탠리 드러켄밀러의 어린 시절은 화려하지 않았습니다. 부모가 이혼한 후 아버지와 함께 뉴저지, 버지니아를 전전하며 자랐고, 메인주의 작은 리버럴 아츠 칼리지인 보든 대학에서 영문학과 경제학을 공부했습니다. 재미있는 건 대학 시절 그의 사이드잡입니다. 훗날 조지 W. 부시 대통령의 경제정책 보좌관이 되는 로렌스 린지와 함께 캠퍼스에서 핫도그 가판대를 운영했습니다. 월스트리트의 전설이 첫 사업 아이템으로 소시지를 팔았다니! 왠지 처음부터 천재소년 두기처럼 모든 것이 쌉가능했을 것만 같은 그의 시작점이 전혀 다른 곳에서부터 출발한 것을 보면 정말 인생은 알 수 없나 봅니다.
졸업 후 미시간대학교 경제학 박사과정에 진학하지만, 두 번째 학기 중간에 자퇴합니다. 이유는 단순했습니다. 교실에서 이론을 배우는 것보다 실제 시장에서 돈이 어떻게 움직이는지 직접 보고 싶었던 것입니다. 1977년, 스물네 살의 드러켄밀러는 피츠버그 내셔널 뱅크에 석유 애널리스트로 입사합니다.
여기서 전설의 첫 장이 열립니다. 입사 첫해, 상사가 소매업종 분석을 시켰습니다. 그는 K마트의 실적 추정치를 들고 갔습니다. 상사의 반응은 냉담했습니다.
"그래서 뭐가 주가를 올리는데? 자네가 알려준 건 다 아는 얘기야. 더 파봐."
드러켄밀러는 다시 돌아가서 식품과 에너지 가격 변동을 소매주 지수 위에 겹쳐 그래프를 그렸습니다. 마치 시계태엽처럼, 식품과 에너지 가격이 오르면 소매주가 떨어지는 패턴을 발견한 것입니다. 당연한 이야기이지만 아무도 데이터로 증명하지 않았던 것이었고, 이 패턴은 이후 10~12년간 유효했습니다. 입사 1년 만에 그는 은행의 주식 리서치 부서장으로 승진합니다. 스물다섯 살이었습니다.
1981년, 스물여덟에 두 명의 고객과 80만 달러로 듀케인 캐피털 매니지먼트를 창업합니다. 여기서부터가 비현실적입니다. 2010년 회사 문을 닫으며 자진 청산할 때까지 30년 동안 연평균 수익률 약 30%를 기록하며 단 한 해도 손실을 기록하지 않았습니다. 연평균 수익률 약 30%가 복리로 30년 유지되면 원금이 약 2,600배가 됩니다. 같은 기간 S&P 500 연평균이 약 10%, 워런 버핏 연평균이 약 20%였다는 점을 감안하면 이 기록이 얼마나 경이로운지 체감되실 것입니다. 심지어 2008년 금융위기에도 +11% 수익을 올렸습니다.
그의 이름이 역사에 각인된 날은 1992년 9월 16일, '검은 수요일(Black Wednesday)'입니다. 당시 소로스 퀀텀펀드의 수석 포트폴리오 매니저였던 드러켄밀러는 영국 파운드화가 유럽환율메커니즘(ERM) 내에서 버틸 수 없다고 판단했습니다. 영란은행의 외화 보유고가 파운드를 방어하기에 충분치 않고, 금리 인상도 정치적으로 지속 불가능하다고 계산한 것입니다. 그는 소로스에게 파운드 공매도를 건의합니다.
"조지, 파운드화에 15억 달러(약 2조 원) 정도 공매도를 걸고 싶습니다."
이를 들은 소로스는 실망스럽다는 듯이 고개를 저으며 한심한 표정으로 그를 바라보았습니다.
"자네, 정말 한심하구먼(That's ridiculous)."
드러켄밀러는 순간 당황했으나 소로스는 이렇게 말했습니다.
"만약 자네가 말한 그 논리가 정말 확실하다면, 그리고 일생에 한 번 올까 말까 한 기회라면, 왜 고작 15억 달러뿐인가? 목덜미를 물어뜯어야지(Go for the jugular)!"
묻고 더블로 가
소로스의 한마디에 베팅 규모는 100억 달러로 늘어났고, 하루 만에 10억 달러 이상의 수익을 올렸습니다. '영란은행을 파산시킨 남자'라는 별명은 소로스의 몫이 되었지만, 아이디어를 내고 실행을 주도한 것은 드러켄밀러였습니다. 소로스 자신이 이를 인정한 바 있습니다. 이후에도 1997년 아시아 금융위기 때 동아시아 통화 공매도로 대규모 수익을 올리는 등, 매크로 투자의 교과서 같은 커리어를 쌓았습니다.
소로스가 그에게 가르쳐준 것은 한마디였습니다. "확신이 있으면 돼지가 되어야 한다(It takes courage to be a pig)." 드러켄밀러 자신도 이렇게 말한 적이 있습니다. "다각화는 경영대학원에서 가르치는 것 중 가장 잘못된 개념이다. 워런 버핏도, 칼 아이칸도, 켄 랭곤도 뭔가를 보면 거기에 농장을 걸었다." 집중 투자의 대가, 확신이 서면 물러서지 않는 사나이. 그런 사람이 2025년 4분기에 포트폴리오를 완전히 뒤집었습니다.
2. 45억 달러의 대이동
2026년 2월 17일 SEC에 제출된 그의 회사 듀케인 패밀리오피스의 Q4 2025 13F 공시를 분석해 보면, 총 포트폴리오 규모 약 44.9억 달러, 보유 종목 62개(주식·ETF 58개 + 옵션 4개). 그런데 회전율이 43.1%입니다. 한 분기에 포트폴리오의 거의 절반을 갈아엎은 것입니다. 26개 종목을 새로 사고, 30개 이상을 전량 매도했습니다.
가장 주목할 변화는 세 가지 ETF의 대규모 신규 편입입니다. 첫째, XLF(금융 섹터 ETF)에 549만 주, 약 3억 100만 달러를 투입해 포트폴리오 2위로 올렸습니다. 둘째, RSP(S&P 500 동일가중 ETF)에 117만 주, 약 2억 2,500만 달러를 배치했습니다. 셋째, EWZ(브라질 ETF)에 주식과 콜옵션을 합쳐 총 약 2억 4,700만 달러를 넣었습니다. 이 세 ETF만 합치면 약 7억 7,000만 달러, 포트폴리오의 17% 이상입니다.
Duquesne Family Office LLC, 13F Report
상위 5개 종목을 표로 정리하면 다음과 같습니다. 1위는 5분기 연속으로 유전자 진단 기업 나테라(NTRA)가 12.8%인 5.75억 달러로 차지하고 있으며, 2위가 이번에 신규 편입된 XLF 6.7%인 3.01억 달러, 3위 희귀 폐질환 치료제 기업 인스메드(INSM) 5.74%인 2.58억 달러, 4위 브라질 ETF인 EWZ 5.5%인 2.47억 달러, 5위 동일가중 ETF RSP가 5.0%인 2.25억 달러입니다. 상위 10개 종목이 전체의 52.29%를 차지합니다.
이번 공시에서 더 주목할 만한 것은 매도 목록입니다. 불과 한 분기 전인 Q3 2025에 신규 매수했던 메타 7만 6,100주, Arm 홀딩스 16만 7,900주, 몽고 DB 1만 7,710주 전량을 모조리 청산했습니다. 90일 전에 산 것을 90일 만에 다 판 것입니다. 여기에 샌디스크(수익률 +1,540%에서 차익 실현), 씨게이트(+318%), 뱅크오브아메리카, 시티그룹, 캐피털원, GE버노바, 싱크로니 파이낸셜 등 개별 은행주도 모두 정리했습니다. 또한 지난 4분기 동안 보유하고 있던 TSMC 주식의 약 20~25% 정도를 매도했습니다. 그러면서 동시에 알파벳(구글)은 276.7%, 아마존은 69~91% 늘렸으며, 씨(Sea Ltd)는 244%, 그리고 놀랍게도 쿠팡을 46%나 확대했습니다.
왼쪽: 최다 신규 매수 종목 / 우측: 최다 매도 종목
그의 포트폴리오를 분석해 보면 AI라는 테마 자체를 부정한 것이 아니지만, AI의 과실이 인프라(반도체·하드웨어)에서 플랫폼(검색·이커머스·클라우드)으로 이동하고 있다는 판단을 볼 수 있습니다. 또한 알코아(알루미늄, 7,300만 달러), 서던코퍼(구리, 1,700만 달러), 블룸에너지(AI 데이터센터 전력, 6,400만 달러), 델타·유나이티드·아메리칸항공(합산 9,400만 달러), 필립모리스도 새로 편입했습니다.
쿠팡의 보유 비중 증가도 주목할 만한 점입니다. 6,800주, 약 1.6억 달러(포트폴리오 3.6%)로 확대했는데, 한국에서 노이즈가 있다는 것을 그가 모를 리 없을 텐데 흥미롭습니다. 이 이유에 대해서는 뒤에서 다루겠습니다. 일단 이런 생각이 들 테지요.
Q. 대가가 이상한 짓을 하면?
A. 다 이유가 있다.
정리하면 이렇습니다. AI 인프라 과열 포지션(메타, Arm, 몽고 DB, TSMC)은 전량 및 일부 청산. 개별 은행주도 전량 청산. 대신 금융 섹터 ETF(XLF), 동일가중 지수(RSP), 신흥국(EWZ), 원자재(알코아, 서던코퍼), 에너지 인프라(블룸에너지), 경기순환주(항공)로 자본을 이동시켰습니다. 단순한 섹터 로테이션이 아닌, 시장의 주도권이 바뀐다는 테제 변화를 그는 예상하고 있는 것 같습니다.
RSP 편입이 특히 의미심장합니다. SPY나 VOO 같은 시가총액 가중 ETF가 아니라 500개 종목에 동일 비중을 부여하는 RSP를 선택했다는 것은, 매그니피센트 7이 이끄는 장세가 끝나고 '나머지 493개 종목'이 살아나는 순환매를 예상한다는 뜻입니다. 실제로 2026년 초 RSP는 역대 최고치를 경신한 반면, 시총가중 S&P 500은 빅테크 냉각으로 보합권에 머물렀습니다. 드러켄밀러의 베팅이 이미 적중하고 있는 것입니다.
EWZ(브라질 ETF) 편입은 드러켄밀러 특유의 헷지를 위한 비대칭 거래입니다. MSCI 브라질 지수 선행 P/E가 6.7배로 10년 평균 대비 33% 할인 상태이고, 인플레이션을 감안해도 세계 최고 수준의 실질금리, 원자재 슈퍼사이클 노출이 겹칩니다. 콜옵션 오버레이로 볼록성(convexity)을 추가한 구조는 1992년 파운드 숏 때와 동일한 메커니즘입니다. 적은 비용으로 큰 수익을 노리는 것이지요. 실제로 2026년 2월 중순 EWZ는 연초 대비 +20%, 브라질 증권거래소 B3에서 상위 종목을 추적하는 벤치마크인 이보베스파 지수는 1월 한 달간 +12.56%(2020년 11월 이후 최대)를 기록했습니다.
드러켄밀러는 공개적으로 이렇게 말한 바 있습니다. "미국 주식이 향후 10년간 1966~1982년처럼 제자리걸음을 할 가능성이 높다." 탈세계화, 재정 과잉, 1982년 이후 40년간 누렸던 순풍(금리 하락, 세계화, 인구 보너스)의 소진이 그 근거입니다. 이번 포트폴리오 재편은 그 경고의 실행 버전입니다.
3. 재무장관은 제자, 연준 의장은 파트너: 워싱턴을 관통하는 사제 네트워크
드러켄밀러의 포트폴리오가 단순한 '투자 신호'를 넘어 '정책 방향의 해독서'로 봐야 하는 이유가 있습니다. 현재 미국 경제정책의 두 핵심 축을 장악한 인물들이 모두 드러켄밀러의 사람들이기 때문입니다.
스콧 베센트(79대 미국 재무장관)는 1991년 드러켄밀러가 소로스 퀀텀펀드에서 직접 채용한 인물입니다. 1992년 영란은행 격파 거래를 함께 실행했고, 이후 소로스펀드 CIO(2011~2015)를 거쳐 키스퀘어 그룹을 설립한 후, 2024년 11월 트럼프에 의해 재무장관으로 지명됐습니다. 2025년 1월 상원에서 68대 29로 인준되어 28일 취임했습니다. 베센트는 올인 팟캐스트(2025년 3월)에서 드러켄밀러를 공식적으로 "나의 멘토"라 칭했고, 파이낸셜타임스는 이 관계를 "아버지와 아들"에 비유했습니다.
케빈 워시(연준 의장 후보)는 2006~2011년 역대 최연소(35세) 연준 이사를 역임한 후, 2011년부터 드러켄밀러 가족의 자금을 관리하는 회사인 듀케인 패밀리오피스의 파트너로 합류해 14년 이상 드러켄밀러와 함께 일해 왔습니다. 두 사람은 하루에 12회 이상 통화와 문자를 주고받는다고 알려져 있습니다. (이 정도면 애인인데?)
케빈 워시는 2026년 1월 30일 트럼프에 의해 연준 의장으로 지명됐으며, 파월의 임기가 2026년 5월 종료되면 취임할 예정입니다. 워시의 부인 제인 로더는 에스티 로더 가문 상속녀로, 포브스 추정 자산이 25억 달러입니다. 월스트리트와 화장품 왕국의 결합이라니, 소설 같은 이야기입니다.
또 하나 흥미로운 점은 워시가 쿠팡의 이사회 멤버라는 사실입니다. 이는 드러켄밀러가 쿠팡 지분을 46% 늘려 1.6억 달러(포트폴리오 3.6%)로 확대한 것과 무관하지 않을 것임을 쉽게 예측할 수 있습니다. 아마도 드러켄밀러는 지금의 쿠팡 사태가 오래가지 않을 것이라고 확신하는 것 같습니다. 이에 대해서는 덕왕도 동의합니다. 투자의 역사를 보면 어느 정도 쉽게 예상할 수 있는데, 워런 버핏과 아메리칸 익스프레스 카드에 대한 이야기가 대표적입니다.
TMI: 고객은 돌아오는 거야! 샐러드 오일 스캔들과 아메리칸 익스프레스 카드
사건의 배경: 샐러드 오일 스캔들 (1963년)
'앤서니 드 안젤리스'라는 사기꾼이 운영하던 '얼라이드 크루드 베지터블 오일(Allied Crude Vegetable Oil)'이라는 회사가 있었습니다. 그는 거대한 저장 탱크에 물을 가득 채우고 그 위에만 살짝 식용유(샐러드 오일)를 띄워 놓았습니다. 기름은 물 위에 뜬다는 점을 악용한 것이었지요. 아메리칸 익스프레스의 자회사는 이 탱크의 내용물을 확인하고 '기름이 가득 차 있다'는 창고 증권(Warehouse Receipt)을 발행해 주었습니다. 사기가 들통나자 드 안젤리스는 파산했고, 허위 증권을 믿고 돈을 빌려준 은행들은 아메리칸 익스프레스에 약 6,000만 달러라는 천문학적인 배상금을 요구했습니다. 당시 아멕스의 연간 순이익보다 훨씬 큰 금액이었지요.
버핏의 독특한 현장 검증: "스테이크 하우스 조사"
아멕스의 주가는 65달러에서 35달러 수준으로 반토막이 났고, 시장은 아멕스가 망할 것이라고 수군거렸습니다. 하지만 버핏은 책상 앞에만 있지 않았습니다. 그는 직접 현장으로 나갔습니다. 버핏은 오마하의 식당과 호텔들을 돌아다녔습니다. 그는 사람들이 여전히 아메리칸 익스프레스 카드로 결제를 하는지, 여행을 갈 때 아메리칸 익스프레스 여행자 수표를 사용하는지 관찰했습니다.
결론적으로 사람들은 '샐러드 오일 사기'에는 관심이 없었습니다. 그들은 여전히 아메리칸 익스프레스 카드로 결제를 하고 여행자 수표를 썼습니다. 아멕스가 가진 강력한 브랜드 가치(경제적 해자)는 전혀 손상되지 않았던 것이지요. 버핏은 "회사의 대차대조표는 일시적으로 망가졌을지 몰라도, 고객의 머릿속에 있는 브랜드는 건재하다"고 판단했습니다.
마지막으로 버핏이 투자를 결심하게 된 계기는 아메리칸 익스프레스 경영진의 판단이었습니다. 당시 아멕스 이사회는 배상금을 지불할지 말지를 두고 고민했습니다. 법적으로 빠져나갈 구멍이 있었거든요. 하지만 버핏은 "신뢰를 잃으면 끝장이다. 돈을 다 물어주고 브랜드 명성을 지켜야 한다"고 주장한 경영진의 결정을 보고 투자를 확신했다고 합니다.
결과와 투자 수익
버핏은 당시 자신의 파트너십 자금의 40%에 달하는 1,300만 달러를 아멕스 주식에 쏟아부었고, 주가가 떨어질 때마다 더 샀습니다. 이후 2년 만에 주가는 3배가 올랐고, 아멕스는 버핏에게 수천억 원의 수익을 안겨준 효자 종목이 되었습니다.
쿠팡의 가치는 훼손되었는가?
쿠팡은 현재 브랜드 가치는 훼손되었으나 현금 창출이라는 기업 본연의 가치는 여전히 건재합니다. 이를 측정할 수 있는 좋은 방법이 평일 퇴근 후나 주말에 아파트를 걸어 올라가 보는 것입니다. 제가 보기에는 쿠팡을 욕하는 사람은 많아도 쿠팡을 끊은 사람은 거의 없는 것 같습니다. 더욱 정확한 것은 1분기 보고서를 ...
