[시리즈 연재] 전쟁의 그늘에 가려진 균열

온 세상이 이란 전쟁 상황에 이목을 집중하고 있다 보니, 시장을 바라보는 관점도 오로지 전쟁의 영향에만 집중되어 있습니다. 그렇게 온 신경을 집중하다 보니 현재 시장을 짓누르는 유일한 변수가 이란 전쟁뿐이라고 생각하게 되기 쉽죠. 이는 반대로 전쟁만 빨리 마무리되면 시장은 다시 랠리를 이어갈 것이다... 라는 기대로 이어집니다.

단기적으로 전쟁종료에 의한 반등은 있겠죠. 하지만, 이란 전쟁 이전에도 시장은 이미 불안한 모습을 보여왔다는 점을 잊어서는 안됩니다. 여전히 가장 큰 리스크는 전쟁 상황의 장기화로 인해 기존의 위험요인들이 현실화되는 경우라고 생각하고 있어요.

그러면, 이란 전쟁으로 세간의 관심에서 잊혀진 리스크 포인트들이 무엇이었는지 한 번 생각을 정리해 둘 필요가 있지 않겠습니까?

둔화되는 실물 경기

2월 미국 고용 지표에서 신규 비농업 일자리가 충격적으로 감소했죠. 모든 경제지표는 한 달의 결과가 아닌 추세를 보아야 한다고 자주 언급했었습니다. 따라서 2월 한 달의 지표를 두고 큰일난 것처럼 설레발을 치는 것도 문제라고 봐요. 하지만, 진짜 문제는 추세입니다.

위 차트는 비농업 신규고용 (Non-Farm Payroll) 의 전월 대비 변화량입니다. 우리가 매월 보는 NFP 수치가 이거에요. 차트를 보면 한 눈에 뭐가 보이죠? 2021년 이후로 빠르게 하락하는 추세가 보입니다. 25년 내내 그래도 0을 상회하면서 신규 일자리는 늘어난다고, 고용 좋다고 말하는 이들마저 있었지만 전반적인 추세는 하락세입니다. 그러다가 이번 2월에 크게 한 번 휘청거린 거죠.

2월 고용지표 발표 직후, 케빈 헤셋은 NFP 급락은 일시적이며 다시 회복될 것이라고 했습니다. 일시적인 급락의 원인은 그 동안 NFP를 떠받치고 있던 보건의료 분야의 파업과 기상악화를 들었죠. 그의 말이 사실이냐 아니냐... 이걸 떠나서 보건 의료분야의 일자리 비중이 높다는 것 자체가 좋지 않은 시그널입니다.

이 차트는 전체 NFP에서 각 산업섹터의 비중을 그린 겁니다. 파란선이 보건의료 분야 신규 일자리의 비중이에요. 보시다시피 꾸준히 높아집니다. 미국도 65세 이상 인구 비중이 꾸준히 늘어나는 고령화 사회이기에 보건의료 분야 비중이 높아지는 것 자체는 당연한 현상이에요.

문제는? 초록 형광펜 구간을 보면 2022년 이후로 보건 의료 신규 일자리의 비중이 급격하게 증가했다는 점입니다. 그리고 같은 기간 주황선 프로페셔널 서비스, 초록선 제조업 신규 일자리의 비중은 급격하게 감소했죠. 2022년 이후로 65세 이상 고령 인구가 급격히 늘어났을 리도 없는데 이런 현상이 나타났다는 것은 고임금 양질의 일자리는 줄어들고 저임금 서비스 일자리만 늘어났다는 것을 의미합니다.

보시다시피 보건의료 서비스 직종의 평균 주급은 타 직종에 비해 월등히 낮습니다. 저임금 일자리의 비중이 높아지게 되면 당연히 가계의 가처분 소득은 줄어들겠죠.

미국 가계 실질 가처분 소득의 YoY 추이입니다. 23년 하반기부터 꾸준히 감소세를 보이고 있습니다. 고용 데이터와 합이 잘 맞죠? 가계의 가처분 소득이 줄어들면 가계는 지출을 유지하기 위해 신용 (대출) 에 의지하게 되고, 이 기간이 길어지면 이자 납부 연체로 이어집니다.

그래서 지난 아티클에서 흔들리는 고용, 높아지는 연체율을 다루었던 거죠. 위 차트는 뉴욕 연은에서 분기 단위로 조사하는 가계 연체율 추이입니다. 대략 23년 하반기부터 연체율이 급격히 높아지기 시작하죠. 방금 살펴본 가처분 소득 감소세도 23년 하반기부터 시작됐습니다.

고용둔화, 가처분 소득 감소세, 연체율 상승세... 이 조합은 결국 가계의 소비를 약화시킵니다. 미국 소매판매 YoY 추이를 보아도 22년 이후 하락하고 있으며, 좀처럼 추세가 반등하지 못하고 있죠. 그나마 뜨거운 자산시장 덕에 부의 효과를 크게 누린 고소득층이 전체 소비의 45%를 차지하고 있기에 이 정도 수준을 유지하고 있는 겁니다.

신용평가사 피치도 위에서 제가 짚은 것과 똑같은 논리의 전망을 내어 놓았습니다.

미국 실물경제의 2/3을 차지하는 가계의 소비전선에 발생한 균열은 ...