[시리즈 연재] (25년 4분기) 드러켄밀러 모자이크

이번 주 미국증시 시황에서 저는 시장이 임계점을 지난 것 같다... 라고 했었습니다. 저보다는 덜 bearish하지만 골드만삭스에서도 비슷한 전망을 공유하였기에 내용 살펴봅니다.월스트리트 견문에 올라온 골드만삭스의 미국 증시 시황 내용을 전달합니다. 이전 아티클에서 다음 편은 AI가 넘어야 할 허들에 대한 내용이라고 했지만, 사안이 시급한만큼 좀 더 시장과 관련된 내용을 먼저 다루고 넘어가겠습니다. 시장은 "폭발 임계점"에 있다! 이란 전쟁 및 유가 급등의 충격으로 미국 주식시장에서 기관 투자자들이 일주일 기준 10년래 최대 규모의 매도를 기록했습니다. 골드만삭스 데이터에 따르면, 자산 운용사들이 S&P500 선물 순매도 362억 달러를 기록해 과거 10년 내 일주일 최대 매도 기록을 세웠습니다. 또한, ETF에 대한 공매도 포지션도 급격히 늘어나 2022년 9월 이후 최고치로 상승했습니다. 현재의 ETF 공매도 거래 강도는 2025년 4월 관세 대재앙이 있었던 시기와 유사합니다. 기관 투자자의 역대급 선물 매도 위 차트의 빨간선이 자산 운용사의 S&P500 선물 순매수 추이를 나타내는데, 우상단의 노란 형광펜 부근을 보면 불과 2주 전만 해도 선물을 순매수하고 있었지만, 이란 전쟁 발발 이후 급격히 선물을 대량으로 매도하는 모습이 관찰됩니다. 이 규모가 10년 내 최대 규모라는 겁니다. 마켓 메이커를 제외한 전체 기관 투자자들로 봐도 역시 공격적으로 선물을 매도하고 있습니다. 위 차트의 노란 형광펜 마킹 구간이 이를 잘 보여주고 있죠. 왜 굳이 같은 차트를 둘로 나누었을까... 그 이유는 보수적인 장기 기관 투자자들이 S&P500 선물 매도의 핵심 주체라는 점을 강조하기 위해서입니다. 첫번째 차트에 포함된 자산 운용사들은 주로 연기금, 뮤추얼 펀드 같은 장기 기관 투자자들이고, 두번째 차트에는 레버리지 펀드, 헤지 펀드 등도 포함됩니다. 보수적인 장기 기관 투자자들이 훨씬 공격적으로 매도를 감행했다는 것은 시장의 추세에 훨씬 더 큰 의미를 가지죠. 진짜 큰 손들의 미국 증시에 대한 판단이 달라졌다... 추세적으로 약한 시장이 될 수 있다... 는 의미로 해석할 수 있습니다. 24년말부터 25년 4월까지, 트럼프 트레이드 이후 관세 대재앙까지의 자산운용사의 선물 순매수를 보세요. 비슷한 상황이 지금 연출될 수 있다는 거죠. 역대급 ETF 공매도 포지션 ETF도 엄연히 상장된 자산입니다. 빌려서 파는 행위가 가능하죠. 즉, 공매도가 가능합니다. 미국 증시에 상장된 ETF에 대한 공매도 포지션이 3년 내 최고치까지 급등했습니다. 정확히는 직전 ...

이번 주 코스피 현물 수급을 보면 개인이 거의 유일한 순매수 주체였습니다. 약 7조원을 순매수했습니다. 거래 상대방은 외국인으로 거의 비슷한 규모의 순매도를 기록합니다 (6.2조원). 나머지 기관들은 거의 변화가 없습니다. 3월 초 급격한 하락 이후 개인들은 지속적으로 공격적인 저점 매수를 이어가고 있는데, 외국인은 전혀 동참하지 않는 모습입니다. 외국인의 매도는 코스피 200 선물에서도 이어집니다. 현물과 거의 비슷한 규모 (5조원) 의 선물 순매도를 기록합니다. 이번 주 외국인은 현물 6.2조원, 선물 5조원을 순매도한 거죠. 코스피가 급락한 이후 반등을 보였던 국면이지만 매수는 개인만 하고 있고, 외국인은 2월에 이어 현물과 선물 동시 매도를 이어가고 있습니다. ETF와 주식현물을 합산한 수급 주체 별 순매수 추이... 3월 초 지수 급락 이후 유일한 저점 매수 주체는 빨간선 개인입니다. 외국인은 저점 매수에 전혀 동참하고 있지 않고, 금융투자도 마찬가지입니다. 개인 (좌측) 과 외국인 (우측) 금주 순매수 상위 10 종목입니다. 이제는 너무 자주 이야기해서 지겨울 정도지만, 개인 순매수의 압도적 비중은 여전히 삼성전자와 하이닉스에 몰려있습니다. 개인 순매수 7조원 중에 두 종목의 비중이 55%를 넘습니다. 지난 주에는 삼성전자 한 종목의 비중이 53%였으니... 좀 나아졌다고 해야되려나요? 또 한 가지... 개인들이 이렇게 적극적으로 BTD를 감행했지만, '등락률' 을 보면 이번 주 개인의 순매수 상위 종목들은 모두 하락했고, 외국인 순매수 상위 종목들은 대부분 상승했습니다. 무슨 의미? 안타깝지만 코스피에서 개인들의 BTD는 성과를 거두지 못하고 있다는 거죠. 기록적 폭락을 보였던 3월 4일에 올린 아티클에서 코스피의 단기 반등을 예상했는데, 바로 다음 날 바로 매우 강한 반등이 나오면서 제가 상정했던 레벨을 순식간에 넘어섰어요. 시장 반응이 매우 극적이었기에, 단기 반등과정에서 수익을 낼 수 있었던 좁은 길은 급락한 날 사서 바로 다음 날 파는 (4일에 사서 5일에 팔고, 9일에 사서 10일에 팔고) 데이 트레이딩뿐이었습니다. 어쨌든... 3월 급락 이후 코스피의 유일한 매수주체는 개인이고, BTD & hold 트레이딩을 택했다면 안타깝게도 마이너스일 공산이 크죠. 그렇다면 ...

이란 전쟁이 발발한 이후 미국채 금리는 인플레이션 우려, 국방비 부담 급증 등의 영향으로 급격히 상승했습니다. 무위험 수익률의 급등으로 위험자산 가격은 하락세를 이어갔고, 하이일드 스프레드의 상승세는 이어집니다. 전주에도 언급한 바와 같이 투자 부적격 등급 회사채 가격은 1월말 이후부터 계속해서 하락하고 있습니다 (= 하이일드 회사채 금리 지속 상승). 특히, 가장 등급이 낮은 리스크 온 심리의 바로미터인 CCC 등급 회사채 가격이 가장 크게 하락했죠. 1월 말 이후로는 risk-off 심리가 급격히 강해졌다는 증거로 볼 수 있습니다. 당연한 이야기지만 하이일드 기업들의 CDS (파산대비 보험) 프리미엄도 급격히 올랐습니다. 투자 적격등급과의 괴리가 급격히 커졌죠? 시장 전반적으로 risk-off 심리가 강해지고 있습니다. VIX 지수는 이전 시황에서도 언급한 바와 같이 작년 말부터 higher low를 만들며 상승채널을 형성하고 있습니다. 이란 전쟁 발발 이후부터는 더욱 급격한 상승 채널을 다시 만들고 있죠. AI 내러티브가 시장을 지배하는 동안 VIX가 단기 급등한 적은 많았지만, 수개월 이어지는 상승채널을 형성한 적은 없었습니다. 이것만으로도 지금 시장은 달려들 때가 아니라 조심해야 하는 국면으로 보이죠. WSAJ 글로벌 매크로 분석 칼럼을 꾸준히 읽으셨다면 제목만 보아도 대략 분위기 파악은 가능합니다. 섣부른 낙관론 금물, 전술적 약세장, 이란 전쟁의 심각성 과소평가, 과도한 안도감.... 그러거나 말거나 개인 투자자들은 역대금 자금을 증시에 밀어넣고 있다고 지난 주 시황에서 언급했습니다. 옵션 거래도 역대급으로 공격적으로 감행하고 있죠. 지수가 상승한 날보다 하락한 날 유입되는 개인의 자금규모가 압도적으로 큽니다. 개인들이 적극적으로 ...

온 세상이 이란 전쟁 상황에 이목을 집중하고 있다 보니, 시장을 바라보는 관점도 오로지 전쟁의 영향에만 집중되어 있습니다. 그렇게 온 신경을 집중하다 보니 현재 시장을 짓누르는 유일한 변수가 이란 전쟁뿐이라고 생각하게 되기 쉽죠. 이는 반대로 전쟁만 빨리 마무리되면 시장은 다시 랠리를 이어갈 것이다... 라는 기대로 이어집니다. 단기적으로 전쟁종료에 의한 반등은 있겠죠. 하지만, 이란 전쟁 이전에도 시장은 이미 불안한 모습을 보여왔다는 점을 잊어서는 안됩니다. 여전히 가장 큰 리스크는 전쟁 상황의 장기화로 인해 기존의 위험요인들이 현실화되는 경우라고 생각하고 있어요. 그러면, 이란 전쟁으로 세간의 관심에서 잊혀진 리스크 포인트들이 무엇이었는지 한 번 생각을 정리해 둘 필요가 있지 않겠습니까? 둔화되는 실물 경기 2월 미국 고용 지표에서 신규 비농업 일자리가 충격적으로 감소했죠. 모든 경제지표는 한 달의 결과가 아닌 추세를 보아야 한다고 자주 언급했었습니다. 따라서 2월 한 달의 지표를 두고 큰일난 것처럼 설레발을 치는 것도 문제라고 봐요. 하지만, 진짜 문제는 추세입니다. 위 차트는 비농업 신규고용 (Non-Farm Payroll) 의 전월 대비 변화량입니다. 우리가 매월 보는 NFP 수치가 이거에요. 차트를 보면 한 눈에 뭐가 보이죠? 2021년 이후로 빠르게 하락하는 추세가 보입니다. 25년 내내 그래도 0을 상회하면서 신규 일자리는 늘어난다고, 고용 좋다고 말하는 이들마저 있었지만 전반적인 추세는 하락세입니다. 그러다가 이번 2월에 크게 한 번 휘청거린 거죠. 2월 고용지표 발표 직후, 케빈 헤셋은 NFP 급락은 일시적이며 다시 회복될 것이라고 했습니다. 일시적인 급락의 원인은 그 동안 NFP를 떠받치고 있던 보건의료 분야의 파업과 기상악화를 들었죠. 그의 말이 사실이냐 아니냐... 이걸 떠나서 보건 의료분야의 일자리 비중이 높다는 것 자체가 좋지 않은 시그널입니다. 이 차트는 전체 NFP에서 각 산업섹터의 비중을 그린 겁니다. 파란선이 보건의료 분야 신규 일자리의 비중이에요. 보시다시피 꾸준히 높아집니다. 미국도 65세 이상 인구 비중이 꾸준히 늘어나는 고령화 사회이기에 보건의료 분야 비중이 높아지는 것 자체는 당연한 현상이에요. 문제는? 초록 형광펜 구간을 보면 2022년 이후로 보건 의료 신규 일자리의 비중이 급격하게 증가했다는 점입니다. 그리고 같은 기간 주황선 프로페셔널 서비스, 초록선 제조업 신규 일자리의 비중은 급격하게 감소했죠. 2022년 이후로 65세 이상 고령 인구가 급격히 늘어났을 리도 없는데 이런 현상이 나타났다는 것은 고임금 양질의 일자리는 줄어들고 저임금 서비스 일자리만 늘어났다는 것을 의미합니다. 보시다시피 보건의료 서비스 직종의 평균 주급은 타 직종에 비해 월등히 낮습니다. 저임금 일자리의 비중이 높아지게 되면 당연히 가계의 가처분 소득은 줄어들겠죠. 미국 가계 실질 가처분 소득의 YoY 추이입니다. 23년 하반기부터 꾸준히 감소세를 보이고 있습니다. 고용 데이터와 합이 잘 맞죠? 가계의 가처분 소득이 줄어들면 가계는 지출을 유지하기 위해 신용 (대출) 에 의지하게 되고, 이 기간이 길어지면 이자 납부 연체로 이어집니다. 그래서 지난 아티클에서 흔들리는 고용, 높아지는 연체율을 다루었던 거죠. 위 차트는 뉴욕 연은에서 분기 단위로 조사하는 가계 연체율 추이입니다. 대략 23년 하반기부터 연체율이 급격히 높아지기 시작하죠. 방금 살펴본 가처분 소득 감소세도 23년 하반기부터 시작됐습니다. 고용둔화, 가처분 소득 감소세, 연체율 상승세... 이 조합은 결국 가계의 소비를 약화시킵니다. 미국 소매판매 YoY 추이를 보아도 22년 이후 하락하고 있으며, 좀처럼 추세가 반등하지 못하고 있죠. 그나마 뜨거운 자산시장 덕에 부의 효과를 크게 누린 고소득층이 전체 소비의 45%를 차지하고 있기에 이 정도 수준을 유지하고 있는 겁니다. 신용평가사 피치도 위에서 제가 짚은 것과 똑같은 논리의 전망을 내어 놓았습니다. ...

전 세계가 이란 전쟁에 이목을 집중하고 있습니다. 전쟁이 다 끝났다는 밑도 끝도 없는 트럼프의 발언에 시장이 다시 반등하는 모습을 보면, 트럼프는 인플루언서로는 역사에 남을 수준의 인물이라는 생각이 들더군요. TACO다 뭐다 하면서 그의 발언이 시장에 미치는 영향력이 약해지고, 관세까지 부정당하면서 정치적 영향력까지 의심받는 상황이었는데, 결국 돌고돌아 그의 말 한 마디에 유가와 자산시장이 출렁이는 상황으로 다시 회귀했습니다. 결론, 시장과 세계가 자신의 일거수 일투족에 움직이는 영향력 회복... 이것이 트럼프에게 가장 중요한 목적이었다고 봅니다. 복잡한 지정학적 상황, 미국 경제의 미래, AI 경쟁력... 1970년대 세계관에서 머릿속의 시계가 멈춘 트럼프는 이런 주제들에 대해 철저히 무지하다고 봐요. 거듭 강조했지만, 지금 pundit들이 가장 크게 놓치고 있는 지점이 트럼프와 충성파로만 구성된 행정부의 무능이라고 저는 생각합니다. https://www.valley.town/space/@timocy/articles/697eb3f92605bcc76fb49090 저는 이전 포스트들에서 몇 번 강조했지만, 치밀한 계산, 장기적 안목, 논리적 사고, 전략적 인내 등등... 트럼프 행정부에게는 모두 결여되어 있다고 저는 봅니다. 그런 맥락에서 트럼프 행정부에게 AI 패권 경쟁이니, 다차원 지정학 체스니... 기대해서는 안된다고 봐요. 이러한 배경 하에서... 밸리 지정학 고수 중 한 분이신 전상돈님의 최근 아티클은 매우 인상깊었습니다. 특히, '설계된 게임' 이라기보다 '설계된 것처럼 보이는 충동' 이라는 문장이 말이죠. 100% 동의합니다. 지난 이란 관련 저의 아티클에서 복잡한 정치구도로 인해 차기 정권을 수립하려면 많은 이들을 제거해야 했기에 대량의 지도층 몰살을 백주대낮에 감행한 것으로 보인다... 고 저는 적었죠. 어쩌면 이조차도 오산의 산물일지도 모르겠다는 생각이 드네요. 죽이지 말았어야 했던 사람까지 죽였거나, 아니면 이렇게 하면 저렇게 될 것이라는 계산이 틀렸거나... 어느 쪽이든 트럼프 행정부의 무능, 오만함, 충동을 가릴 수는 없습니다. 그런데 왜 시장은 아직도 트럼프의 발언에 좌지우지되고 있을까요? 트럼프가 곧 전쟁이 끝난다는 말이 팩트일 것이라 생각해서? 그의 머릿속에 전쟁의 청사진이 있을 것이라 생각해서? 아니오. 제 생각에 시장은 전쟁의 장기화로 인한 미국의 피해를 트럼프가 감당할 수 없을 것이라 판단하기 때문으로 보입니다. 25년 4월에도 관세 대재앙 때도 마찬가지였죠? 100%, 200% 기분 내키는대로 지르더니 결국 자산시장의 휘청임을 보고 물러섰죠. 이번에도 마찬가지일 것이라는 판단에서 이란 전쟁 상황의 개선 징조가 한 줌만 보여도 반응하는 국면에 놓이게 되었다고 봅니다. 자산시장 참여자들의 판단 ...