2025년 4월 트럼프의 해방의 날 충격 이후부터 모든 것의 랠리가 펼쳐졌다. 단숨에 4000을 넘긴 코스피는 말할 것도 없고, 부동산, 미국 주식, 금, 비트코인, 채권, 정말 everyting rally였다. 위험자산, 안전자산 구분도 의미가 없고, 원자재, 채권, 주식 뭐 따질 것도 없이 모든 자산이 전부 동시에 올랐다는 것은 이 랠리의 가장 큰 요인이 유동성이었다는 사실을 보여준다.
각 자산들의 개별적 요인들, 그러니까 코인의 제도권 편입, 금에 대한 전세계 중앙은행의 수요, 각국 정부의 주식시장 부양의지, HBM 반도체의 중요성, 양자컴퓨터의 기술적 도약 블라블라가 전부 안 중요하다는 것은 아닌데 아무리 그렇다고 하더라도 자산간의 상관관계를 전부 무시하고 이 정도로 모든 자산의 랠리를 끌어올 수 있는 가장 큰 원인은 돈이 풀렸기 때문이라는 점에 의문을 품기 어렵게 만든다.
그런데 유동성에 가장 민감한 것이 항상 코인이었는데 코인이 10월부터 삐걱거리기 시작했던 것이 유동성에 문제가 생기기 시작한 것 아닌가 싶기도 하고... SOFR 금리니, 스탠딩레포니 하면서 단기자금시장 문제 얘기도 돌고... 그럼에도 불구하고 코스피와 금은 10월에 폭발했는데 그 유동성이 어디서 나온 것일까? RRP는 진작에 오링났고, TGA는 9월에 다 채워졌는데.
일단 한국 시장은 올해 부동산 폭발로 가계부채가 크게 늘었으니, 유동성이 크게 늘어난 것은 맞다. 몇번이나 이야기했지만 현금부자가 많기 때문에 돈을 많이 빌려주는 것이 아니라, 돈을 많이 빌렸기 때문에 현금부자가 늘어나는 것이다. 신용화폐의 세계에서 유동성이 늘어난다는 것은 그게 누구든 누군가는 돈을 많이 빌렸다는 뜻이다. 그렇지만 한국 부동산에서 풀린 돈으로 전세계 시장을 올렸다고 보는 것은 말이 안 되고...
미국도 연준이 기준금리를 인하하면서 민간 신용이 늘어나고 있는 것은 맞다. 근데 이 정도로 폭발적으로 늘어나는 것 같지는 않다.
https://fred.stlouisfed.org/series/TOTLL#
그럼 대체 지금 이 유동성이 어디서 온건데?
유튜브를 보다가 어느 애널리스트의 상당히 흥미로운 주장을 보았다. 올해 5~6월 쯤에 환율이 1400원 이하로 내려갈 때 트럼프의 달러 약세 정책과 연준의 금리인하 기대가 겹치면서 전세계적인 달러 하락 기대가 환 헷지 수요로 몰리면서 달러 유동성을 창출했다는 것이다. 벌써 잊혀져 가지만 올해 5월에 대만달러 환율 쇼크가 있었다. 그 때도 갑작스러운 환헷지 수요가 문제였다는 분석이 많았다.
시기적으로 대충 맞다. 트럼프 당선 이후 트럼프의 정책은 달러강세를 만들 것이라고 생각했다가, 트럼프의 달러 약세 의지로 조금씩 내려가던 달러지수는 4월 트럼프 해방의 날 이후, 달러에 대한 신뢰가 손상되었고, 연준의 금리인하 기대가 겹치면서 크게 하락했다. 시장 전체적으로 달러 약세 기대가 팽배해졌다. 그 전까지 2022년 파월의 자이언트스텝과 함께 미친 달러 강세를 경험했던 수출기업들은 굳이 환헷지를 하지 않고 계속 달러를 그대로 보유하고 있었는데, 이제 다시 금리인하 사이클이니까 다시 달러 약세의 시대인가보다라며 전세계적으로 환헷지 수요가 크게 몰렸던 것이다.
그런데 이 환헷지 수요가 미국 글로벌 은행의 달러 대출을 늘리면서(다시 말하지만 누군가 은행에서 돈을 빌리면 시장의 유동성이 늘어난다), 유동성이 크게 늘어난 것이다.
환헷지 수요로 인한 유동성 창출의 매커니즘이 상당히 복잡한데, gemini의 도움을 받아 정리한 매커니즘은 이렇다.
1 한국 수출업체의 역할 (USD 공급의 출발점)
한국의 수출업체들은 대규모의 경상수지 흑자를 통해 미래에 달러 수입을 창출한다. 이들은 환율 변동 위험을 관리하기 위해 미래의 달러 수입을 고정된 KRW 환율로 국내 상업은행에 매도하는 선도환 계약을 체결한다. 이 거래를 통해 수출업체는 환위험을 은행으로 이전하고, 은행은 대규모의 미래 USD 매수 포지션(Long USD)을 보유하게 된다.
2 한국 상업은행의 역할 (중개자 및 합성 차입자)
상업은행은 수출업체와 선도환 계약을 맺음으로써 미래에 USD를 매수해야 하는 의무(Short USD Forward 포지션)를 지게 된다. 은행들은 이 선도 포지션을 헤지하고 단기 ...
