환율

항상 좋은 분석글을 올려주시는 원자쟁이님께서 한국은행 보고서를 올려주셔서 읽어보게 되었습니다. 요즘 여기저기서 한국은행에 대한 공격이 조금 과하고 감정적인 부분까지 있어서 그렇게 합리적으로 보이지 않는 과도한 공격이 있다는 점도 동의하지만, 개인적으로는 한국은행의 보고서도 크게 와닿지 않아서 한마디 올립니다. https://www.bok.or.kr/portal/bbs/B0000347/view.do?nttId=10095141&searchCnd=1&searchKwd=&depth=201150&pageUnit=10&pageIndex=1&programType=newsData&menuNo=201106&oldMenuNo=201150 최근 한국은행의 행보가 대단히 맘에 안 드는데, 또 한편으로는 오죽하면 저럴까 싶다. 별로 방법이 없어 보인다. 이창용 총재가 젊은이들의 해외주식 투자 탓을 한 것은 명백한 실수다. 이길 수 없는 논쟁을 한국은행장이 먼저 시작했다. 일단 국민들의 감정을 건드린 것도 실수다. 감정을 건드렸으니 감정적으로 대응할 수 밖에 없다. 상식적으로 생각해도 개인투자자 투자금액의 몇 배에 달하는 국민연금도 있고, 몇 배의 해외투자를 진행하는 기업들도 있는데 굳이 해외 주식 투자를 하는 젊은이들을 지적했다. 그냥 가장 만만했기 때문이라는 생각이 들 수 밖에 없다. 사실 그보다 근본적으로 문제의 핵심을 잘못 짚고 있다는 것이 더 큰 실수다. 해외투자가 늘어나는 것은 원인이 아니라 결과다. 과거의 역사적 수익률로 보나, 미래의 기대수익률로 보나 한국투자보다 해외투자가 낫겠다고 생각하니까 한국투자로 들어오는 금액보다 해외투자로 나가는 금액이 계속 늘어나는 것이다. 그런데 통화정책을 책임지는 수장이 한국투자의 매력도를 높일 계획과 방법을 이야기하는 것이 아니라(어떤 나라의 통화정책은 그 나라의 투자매력도에 있어 굉장히 중요한 요소 중 하나다), 시장 탓을 하고 있다. 그것도 정면으로 시장 탓을 했다가 시장의 역습을 받을까 두려우니, 시장 안에서도 가장 미약하고 작은 부분을 탓하고 있다. 너무 짜친다. 시장은 한국은행장의 그 말에서 두 가지를 캐치했다. 한국은행은 통화정책 또는 한국은행이 가진 수단으로 원화가치를 지킬 의사나 계획은 없다(그러니까 한국은행이 원인이 아니라고 말하고 있는 것이다). 아니 계획을 떠나서, 지금 한국은행이 원화가치를 지킬 수단이 없고, 스스로도 지킬 수 없다고 생각하는 것 같다(그러니까 벌써부터 가장 만만한 곳으로 책임전가할 곳이나 찾고 있는 것이다). 한국은행의 보고서도 별로 납득하기 어려운 변명만 하고 있는 것 같다. 일단 원래 금리인하기에는 M2가 늘었고, 2012. 7. 금리인하기보다는 많이 늘었지만, 2019. 7.이나 2014. 8. 금리인하기에 비하면, 많이 늘어난 것도 아니라고 한다. 일단 2019. 7.에 시작된 금리인하기는 그로부터 2개월 후인 2019. 9. 미국에서 레포발작사태가 터져서 유사양적완화와 금리인하를 시작한 시점이다. 심지어 9개월 후에는 코로나 때문에 아예 미국 기준금리가 0%가 되었고, 무제한 양적완화에 우리나라를 포함한 9개 국가와 통화스와프까지 체결했다. 전세계적으로 달러가 미친듯이 풀린 시기다. 환율이 문제가 될 수가 없었다. 미국이 유사양적완화 하다가 ...

2025년 4월 트럼프의 해방의 날 충격 이후부터 모든 것의 랠리가 펼쳐졌다. 단숨에 4000을 넘긴 코스피는 말할 것도 없고, 부동산, 미국 주식, 금, 비트코인, 채권, 정말 everyting rally였다. 위험자산, 안전자산 구분도 의미가 없고, 원자재, 채권, 주식 뭐 따질 것도 없이 모든 자산이 전부 동시에 올랐다는 것은 이 랠리의 가장 큰 요인이 유동성이었다는 사실을 보여준다. 각 자산들의 개별적 요인들, 그러니까 코인의 제도권 편입, 금에 대한 전세계 중앙은행의 수요, 각국 정부의 주식시장 부양의지, HBM 반도체의 중요성, 양자컴퓨터의 기술적 도약 블라블라가 전부 안 중요하다는 것은 아닌데 아무리 그렇다고 하더라도 자산간의 상관관계를 전부 무시하고 이 정도로 모든 자산의 랠리를 끌어올 수 있는 가장 큰 원인은 돈이 풀렸기 때문이라는 점에 의문을 품기 어렵게 만든다. 그런데 유동성에 가장 민감한 것이 항상 코인이었는데 코인이 10월부터 삐걱거리기 시작했던 것이 유동성에 문제가 생기기 시작한 것 아닌가 싶기도 하고... SOFR 금리니, 스탠딩레포니 하면서 단기자금시장 문제 얘기도 돌고... 그럼에도 불구하고 코스피와 금은 10월에 폭발했는데 그 유동성이 어디서 나온 것일까? RRP는 진작에 오링났고, TGA는 9월에 다 채워졌는데. 일단 한국 시장은 올해 부동산 폭발로 가계부채가 크게 늘었으니, 유동성이 크게 늘어난 것은 맞다. 몇번이나 이야기했지만 현금부자가 많기 때문에 돈을 많이 빌려주는 것이 아니라, 돈을 많이 빌렸기 때문에 현금부자가 늘어나는 것이다. 신용화폐의 세계에서 유동성이 늘어난다는 것은 그게 누구든 누군가는 돈을 많이 빌렸다는 뜻이다. 그렇지만 한국 부동산에서 풀린 돈으로 전세계 시장을 올렸다고 보는 것은 말이 안 되고... 미국도 연준이 기준금리를 인하하면서 민간 신용이 늘어나고 있는 것은 맞다. 근데 이 정도로 폭발적으로 늘어나는 것 같지는 않다. https://fred.stlouisfed.org/series/TOTLL# 그럼 대체 지금 이 유동성이 어디서 온건데? 유튜브를 보다가 어느 애널리스트의 상당히 흥미로운 주장을 보았다. 올해 5~6월 쯤에 환율이 1400원 이하로 내려갈 때 트럼프의 달러 약세 정책과 연준의 금리인하 기대가 겹치면서 전세계적인 달러 하락 기대가 환 헷지 수요로 몰리면서 달러 유동성을 창출했다는 것이다. 벌써 잊혀져 가지만 올해 5월에 대만달러 환율 쇼크가 있었다. 그 때도 갑작스러운 환헷지 수요가 문제였다는 분석이 많았다. 시기적으로 대충 맞다. 트럼프 당선 이후 트럼프의 정책은 달러강세를 만들 것이라고 생각했다가, 트럼프의 달러 약세 의지로 조금씩 내려가던 달러지수는 4월 트럼프 해방의 날 이후, 달러에 대한 신뢰가 손상되었고, 연준의 금리인하 기대가 겹치면서 크게 하락했다. 시장 전체적으로 달러 약세 기대가 팽배해졌다. 그 전까지 2022년 파월의 자이언트스텝과 함께 미친 달러 강세를 경험했던 수출기업들은 굳이 환헷지를 하지 않고 계속 달러를 그대로 보유하고 있었는데, 이제 다시 금리인하 사이클이니까 다시 달러 약세의 시대인가보다라며 전세계적으로 환헷지 수요가 크게 몰렸던 것이다. 그런데 이 환헷지 수요가 미국 글로벌 은행의 달러 대출을 늘리면서(다시 말하지만 누군가 은행에서 돈을 빌리면 시장의 유동성이 늘어난다), 유동성이 크게 늘어난 것이다. 환헷지 수요로 인한 유동성 창출의 매커니즘이 상당히 복잡한데, gemini의 도움을 받아 정리한 매커니즘은 이렇다. 1 한국 수출업체의 역할 (USD 공급의 출발점) 한국의 수출업체들은 대규모의 경상수지 흑자를 통해 미래에 달러 수입을 창출한다. 이들은 환율 변동 위험을 관리하기 위해 미래의 달러 수입을 고정된 KRW 환율로 국내 상업은행에 매도하는 선도환 계약을 체결한다. 이 거래를 통해 수출업체는 환위험을 은행으로 이전하고, 은행은 대규모의 미래 USD 매수 포지션(Long USD)을 보유하게 된다.   2 한국 상업은행의 역할 (중개자 및 합성 차입자) 상업은행은 수출업체와 선도환 계약을 맺음으로써 미래에 USD를 매수해야 하는 의무(Short USD Forward 포지션)를 지게 된다. 은행들은 이 선도 ...

유동성 위기? 지난 주 이틀만에 나스닥 10%가 빠졌을 때 이 정도 변동성이면 레버리지 쓰는 헷지 펀드 몇개는 날아갔을 것 같은데...라는 생각이 스쳐지나갔지만 생각을 이어가지 못하고 넘어감. 오늘 미국채 30년물 금리가 이틀만에 4.3%에서 5.0%를 찍고 오는 것을 보고 확신을 갖게 됨. 이거 어딘가 터졌다. 오늘까지 버티고 있었다면 오늘 이걸로 백퍼 터졌다. 아래 근거핑님의 찌라시 해석이 단순 찌라시로 보이지 않음. https://www.valley.town/community/free/post/67f621e9f72d3b78d2ee7640 다음주 4/15는 세금 납부 기한임. 부채한도 협상이 지연되면서 TGA가 줄어들면서 역레포가 늘어났는데 4/15에 사실상 고갈될 것임. 2019년 9월 레포발작 사태 당시의 상황과 놀라울 정도로 유사함. 다만 그 때보다 시장의 변동성도 훨씬 큰 상황이고, 세금납부로 빠지는 유동성도 그때보다 커서 간단히 해결될 것 같지 않음. 연준도 분명 이 상황을 알고 있을 것 같은데, SOFR-RRP RATE는 기준점을 넘지 않았고 아직 큰 동요가 있다고 보기 어려움. https://fred.stlouisfed.org/graph/?g=1vP3R 만약 유동성 고갈 문제가 터진다면 무조건 연준이 나와야 해결될 문제임. 일단 터지면 그 때 트럼프가 '미안, 관세 무를게요'하더라도 해결 안 될 것 같음. 연준이 나서지 않으면 금융위기임. 인플레이션 위험 ...

QT 관련 정책이 애매하게 나왔음. MBS QT를 계속 하겠다는 것은 예상대로. 이건 올해 안에 끝날 일 없음. 미국 부동산 시장에 크래쉬가 발생하지 않는 한 향후 몇년간 계속될텐데 미국 부동산 시장에 크래쉬가 발생할 가능성은 낮음. 반대로 MBS QT가 계속된다면 향후에 만약 인플레이션 환경에 접어들더라도 미국 부동산이 인플레이션 헷지 자산으로 기능할 가능성도 낮게 봄. 국채 QT가 250억달러에서 50억 달러로 줄어들었음. 이건 멈춘 것도 아니고 계속 하는 것도 아니고 상당히 애매함. 무엇보다 향후에 QT 종료를 하는 것도 아주 애매해짐. 50억 달러를 0으로 줄이는 것이 큰 정책적 변화를 줄 수 있으려나? 크리스토퍼 월러 이사가 QT 속도 조절에 '공식적인 반대표'를 던졌다는 것도 당황스러운 부분. 지금까지 금리결정에 대한 반대표가 나온 적은 있었지만 QT 속도 조절을 두고 반대표가 나온 적이 있었나? 크리스토퍼 월러 이사가 그전까지 일관되게 QT 속도감소에 반대의사를 표시했던 것은 맞음. 작년 국채 QT 600억 달러를 250억 달러로 줄일 때도 크리스토퍼 월러는 그 직전 speech에서 QT 속도...

2023년 부채한도 협상과의 비교 2년 전 부채한도 협상에 대한 대립구도와 쟁점은 명확했다. 재정지출을 계속 늘리는 바이든 정부와 여당(민주당) VS 재정건전성을 중시하는 야당(공화당)의 예산 삭감 요구 당시 트럼프는 셧다운, 채무불이행도 감수하라고 공화당을 지원사격했으나, 공화당 출신 맥카시 하원의장 주도로 X-date를 코앞에 두고 2023. 5. 28. 부채한도 협상이 타결되었다. 명목상의 예산삭감은 있었지만 미국의 부도 사태를 만들 수는 없다는 맥카시의 결단으로 공화당의 기존 요구에서 상당히 물러난 것이었고, 사실상 거의 바이든 정부가 원하는대로 되었다는 평가가 많았다. 공화당 강경파 의원들은 굉장히 불만스러워했다. 몇개월 후인 2023. 9. 30. 2024회계연도 예산안을 처리하지 못해서 다시 셧다운이 발생할 위험에 처하게 되고, 다시 공화당 출신 매카시 의장이 제안한 임시예산안이 (공화당 강경파 의원들의 반대에도 불구하고) 민주당 의원들의 동의로 통과되자, 공화당 강경파 의원들이 주도하여 미국 역사상 최초로 하원 의장 해임안이 가결된다. 그런데 지금 부채한도 이슈는 불과 2년 전 말만 떠들썩하다가 결국 부채한도 협상이 타결된 경험이 있어서인지, 대립구도와 쟁점조차 불명확해서인지 호들갑을 떨던 2년 전과 달리 언론보도도 별로 없다. 지금 부채한도 협상이 타결되지 않고 있는 이유는 매우 이상하다. 대립구도도 쟁점도 불명확하다. 대통령도 공화당 출신이고, 상하원 모두 공화당이 다수당이다. 그런데 왜 부채한도 협상이 타결되지 않고 있는가? 트럼프 대통령은 당선인 시절 부채한도 폐지를 요구했고, 민주당은 지금 '조건 없는 부채한도 인상'을 요구하고 있다. 그리고 공화당이 폭넓은 예산삭감안이 반영되어야 부채한도 상향에 동의하겠다고 한다. 놀랍게도 겉으로 보기에는 마치 트럼프와 민주당이 같은 편인 것처럼 보인다. 트럼프 주장을 구체적으로 보면, 부채한도 협상 과정에서 '예산 제한을 수용할 수도 있다'고 한다. 그리고 공화당 강경파가 큰 폭의 지출 삭감을 얻어내지 못하면 부채한도 인상을 거부하겠다고 한다. 뭐지? 자해공갈단인가? 2년 전 미국의 부도사태도 감수하라며 맥카시에게 강하게 나갈 것을 요구하다가 결국 해임까지 시켜버린 공화당 강경파 프리덤 코커스는 분명 친트럼프 성향으로 알려져 있었다. 신념이 정당이나 사람보다 우선하는 것인가? 그렇다고 진짜 미국의 부도 사태가 발생할 리는 없다. 부채한도 협상은 타결될 것이다. 그러나 대립구조도 쟁점도 불명확하기에 더더욱 부채한도 협상은 미뤄지고 미뤄져서 또다시 X-date를 코앞에 ...