[시리즈 연재] 케빈 워시의 연준은 어떻게 될까? (상편)

1월 30일, 트럼프가 직접 WSJ에 기고문을 올렸습니다. 내용은 뭐... 읽어볼 가치는 없어요. 처음부터 끝까지 자신이 세계 평화와 미국 번영을 가져왔다는 자화자찬 장광설입니다. 특히, 많은 부분을 할애하여 작년 4월에 자신있게 선포한 관세부담을 수출국가와 수출기업들이 부담하고 있으며, 미국이 부담할 것이라고 주장했던 모든 이들이 틀렸다는 내용을 주로 강조하고 있습니다. 그러면서 근거로 하버드 비즈니스 스쿨의 한 논문 링크가 걸려있습니다. 이 논문의 링크를 걸어놓고 트럼프는 다음과 같이 적었습니다. 데이터에 따르면 관세의 부담 또는 '귀착'은 미국 이외의 대기업을 포함한 외국 생산자와 중개인들에게 압도적으로 전가되었습니다. 하버드 경영대학원(HBS)의 최근 연구에 따르면, 이들 집단이 관세 비용의 최소 80%를 지불하고 있습니다. 최소 80%라고? 그래?... 궁금해서 논문을 살펴 보았습니다. 결론부터... 트럼프가 쓴 내용은 논문 어디에도 언급되지 않았습니다. 논문의 결론은 오히려 트럼프 주장과 정반대이며, WSJ 기고문에 언급된 트럼프의 말은 완전한 거짓말입니다. 오히려 관세 부담은 미국 소비자가 43%, 미국 소매업체가 나머지 대부분을 부담하고 있다고 명시되어 있어요. 동시에 수출 측에서 관세부담을 떠안고 있다는 증거는 없다고 명시적으로 이야기합니다. 관세로 인해 CPI 상승률에 0.76% 기여했고, 관세가 없었다면 소비자 물가 상승률은 더 낮았을 것이라 결론 내립니다. 논문 본문에서 '80 percent' 가 언급된 유일한 부분은 논문어 커버한 상품이 CPI에 포함되는 품목의 80%이다... 라는 내용뿐입니다. 궁금하실 분들을 위해 Gemini의 논문 요약을 옮깁니다. 1. 데이터 및 연구 방법론 공식 소비자 물가 지수(CPI)의 한계를 극복하기 위해 다음과 같은 고빈도 데이터와 AI 기술을 결합했습니다. 소매 가격 데이터: 미국 5개 대형 다채널 소매업체의 온라인 스토어에서 수집한 일일 제품 수준 가격을 사용했습니다. 이는 CPI 바스켓 내 상품 구성 요소의 ...

이번 주... 한국증시는 신기원을 이루었습니다. 코스피는 지수 5000을 돌파했고, 코스닥은 지수 1000을 돌파했죠. 재밌는 점... 코스피 5000을 돌파한 이후의 수급을 보면 개인들이 강력한 매수 주체로 돌변했습니다. 반대로 기관과 외국인은 모두 적극 매도 중이죠. 우측의 막대 차트를 보면, 이번 주 개인의 순매수가 무려 6조원에 육박합니다. 그리고, 개인만 샀죠. 반면 외국인은 2.5조원, 기관은 3.5조원을 매도했습니다. 특히, 한국 증시를 우주방어하며 코스피 5,000 달성에 지대한 공헌을 한 금융투자가 이번 주에는 매도로 돌아섰습니다. 코스닥도 봅시다. 지난 주 금요일 993이었는데, 이번 주에 1150을 상단 돌파하면서 불과 1주일 사이에 지수가 13%나 상승하면서, 개인 투자자들 사이에 코스닥 레버리지 열풍을 불러왔습니다. 누가 샀냐... 금융투자가 주포였습니다. 외국인은 거의 움직이지 않았고, 개인과 금융투자만 현물을 거의 주고받은 셈이었네요. 이렇게 숫자로 보니까 감이 잘 안오죠? 차트로 보면 경악할지도 모릅니다. 코스닥의 누적 순매수입니다. 노란선이 금융투자, 빨간선이 개인. 노란선은 수직상승, 빨간선은 수직하락했죠. 정말 거짓말 하나없이... 1주일만에 벌어진 일이라고는 도저히 믿기 힘들 정도로 급격하게 움직였습니다. 지수의 상승률도 상승률이지만, 어떻게 하면 이렇게까지 극적으로 움직일 수 있는지... 이번 주 코스피에서의 프로그램 거래를 보면 상당히 큰 폭의 프로그램 비차익 매도가 이루어졌습니다. 특히, 수~금요일 연속으로 대규모 매도가 이어졌는데 금요일 단 하루에 2.3조원 이상의 순매도가 나왔습니다. 그래서 보시는 것처럼 프로그램 비차익 순매수가 1주만에 급격히 하락했죠. 앞서 짚은 것처럼 코스피 매수는 개인뿐이었습니다. 기관 및 외국인은 프로그램까지 동원해서 개인들에게 1주일 내내 물량을 떠넘기기 바빴던 한 주였다고 볼 수 있겠습니다. VKOSPI와 KOSPI의 이례적이고 이해하기 힘든 동반상승은 여전히 계속되고 있죠. 코스피 강세장이네, 동참 안하면 FOMO 앓이 심할 거네... 온갖 부추김의 ...

S&P500 지수는 거의 변하지 않았지만, 장기국채 금리는 소폭 높아진 레벨을 유지, 반면 단기국채 금리는 하락했습니다. 폭이 크지는 않지만 눈길이 가는 지점은 하이일드 스프레드가 1주일 내내 상승했죠. 장기국채 금리에 큰 변화가 없는 상태에서 하이일드 스프레드가 상승했다면, 저신용 등급 회사채 금리가 상승했다는 이야기가 됩니다. 실제로 저신용 등급 회사채의 가격 추이를 보면 올해 초 리스크 온 심리가 강해지며 가장 신용도가 낮은 CCC등급 회사채가 튀어올랐지만, 이번 주에 들어서면서 급격히 꺾이고 있습니다. B, BB등급 회사채도 동반으로 꺾이고 있죠. 위험선호 심리가 이번 주에는 다소 누그러졌고, 그래서 하이일드 스프레드가 튀었구나... 라고 생각해 볼 수 있겠네요. 또한, 이번 주 특이사항 중 하나는 월~수까지 지수와 VIX가 동반 상승하는 '현물 up / 변동성 up' 현상이 연속으로 발생했다는 점입니다. 통상 이런 현상이 나타나면 시장이 상승을 기대하고 추격하면서도, 동시에 오래 가지는 못할지도 모른다는 리스크를 가격에 반영하기 시작했다... 고 봅니다. 가장 최근에는 25년 9월 29일~10월 3일까지 5거래일 연속으로 '현물 up / 변동성 up' 현상이 나타났었는데, S&P500 지수는 그 이후 소폭의 조정을 겪고, 그 이후로 상승추세가 약해졌습니다. Scott Rubner의 Global Market Intelligence (GMI) 내용을 참조해 봅시다. 이걸 지난 주에 가져왔어야 했는데, 이번 주에 언급하게 되네요. 아래 GMI 내용은 1월 중순 기준임을 감안하시고... 그러거나 말거나, 개인 투자자들의 리스크 온 심리에는 다시 불이 붙었습니다. Scott Rubner의 GMI에 개제되는 개인 투자자 RORO (Risk-On / Risk-Off) 지표를 보면, 한 동안 사그라들다가 다시 리스크 온 쪽으로 불이 강하게 붙었음을 확인할 수 ...

이번 달도 여지없이... 뱅크 오브 아메리카의 펀드 매니저 서베이가 나왔습니다 (이하 FMS). 들어가기에 앞서... FMS는 시장의 선행지표가 아니라 후행지표에 가깝습니다. 그러니까 현재 시장상황을 이해하는 용도로 주로 활용하는 편이 좋다고 생각해요. 참고하시기 바랍니다. 26년 1월, 기관 투자자들의 투자심리는 역대급으로 긍정적입니다. 주간 리뷰에서 몇 번 언급했지만, 개인 투자자들의 심리는 중립적이었던 것을 기억하시죠? 기관 투자자와는 괴리가 있습니다. 왜 그럴까... 이후 내용을 보시면 아시겠지만, 아무래도 저의 가설... 그러니까 개인의 포지션은 빅 테크를 중심으로 구성되어 있고, 기관의 포지션은 테크 외 섹터로 확산되어있는 상태 때문... 이 가설에 무게를 실어주는 내용들이 나옵니다. 투자 심리가 이렇게 좋으니, 평소에 비해 더 많은 리스크를 감수하는 리스크 온 심리도 강한 것은 뭐 당연하겠죠. 다만, 이 차트와 앞선 심리차트를 잘 보시면, 둘 다 매우 높은 고점 레벨이라는 점... 참고하시구요. 왜 이렇게 긍정적이고, 리스크를 적극 감수하고 있느냐... 경기에 대한 기대감이 높고, 유동성 환경이 우호적이라고 느끼기 때문입니다. 기관 투자자들 중 향후 12개월 동안 경기에 아무 문제가 없을 것이다... 노 랜딩이다... 라고 전망하는 이들의 비중이 무려 49%로 급증했습니다. 거의 절반이 실물경기에 아무런 부담을 못 느끼는 수준까지 왔어요. 글로벌 경제가 호전되고 성장을 이어갈 것이라는 전망이 21년 이후 최고치에 도달했습니다 (진한 선). 위 차트를 보면 오히려 이상한 점이 있죠? 기관 투자자들의 성장 전망과 S&P500 지수의 (연한 선) 추세가 같이 움직였는데, 23년과 24년에는 경기 전망에 비해 주가 추세는 엄청나게 강했습니다. 이 괴리를 만든 주체는? AI 서사죠. 그러면, 의심쟁이인 저는 또 딴지를 걸죠. 경기전망이 나빴던 시절 AI 서사를 양식삼아 급격히 밸류에이션이 이미 상승했는데, 경기전망이 좋아지면 주가 상승에 과연 다시 탄력이 붙을까? ... 뭐 어쨌든. 12개월 내 경기침체 온다... 고 판단하는 기관 투자자의 비중은 과거 최저 수준에 버금갈 정도로 낮아졌습니다. 그런데, 비교된 과거 저점들을 보면, 주로 폭풍전야 시점이었죠? 요런 부분은 주의를 기울여야 한다고 봅니다. 다시 한 번 강조하지만 FMS는 시장을 선행하는 정보가 아니라 동행 내지는 후행입니다. 기관 투자자들이 체감하는 유동성 환경... 과거 QE 시절보다도 ...

엔 캐리 내용 복습 지난 아티클에서 엔 캐리는 결국 저성장 환경에서 고성장 환경으로 흐르는 자금이다... 라고 이야기했었죠. 그리고 고금리는 고성장 고물가의 함수이니 금리차로만 엔 캐리를 이해하면 오류가 난다... 고도 했었습니다. 그러면서 아래 차트를 보여드렸습니다. 파란 점선이 미국과 일본의 10년물 금리차, 주황 점선이 미국과 일본의 실질 GDP 성장률 차이, 초록선이 달러-엔 환율입니다. 노란 형광펜 라인을 보면 세 라인이 오랫 동안 같은 추세로 움직이는 것을 알 수 있는데, 이는 양국의 성장격차가 커지면 엔이 미국으로 나가고, 좁혀지면 다시 일본으로 돌아온다... 는 원리를 보여준다고 했습니다. 그런데, 가장 우측을 보면 성장과 금리 격차는 줄어들고 있는데 여전히 엔의 달러 대비 약세가 이어지고 있는 것이 상당히 이례적이다... 결국, 성장과 금리차가 환율을 쫓아 올라오던지 (미국성장 둔화 혹은 일본성장 가속) , 아니면 환율이 성장과 금리차를 쫓아 내려가던지 (달러 약세 혹은 엔 강세) ... 둘 중 하나의 상황이 펼쳐질 공산이 크다고 했죠. 그리고, 엔 캐리에 대한 두번째 아티클에서는 일본이 안정되어야 엔 캐리가 이어진다고 언급했습니다. 일본의 내부 정치상황의 안정, 통화와 국채의 변동성 축소... 이런 조건들이 만족될 필요가 있다고 했죠. 다카이치 총리는 중의원 해산이라는 강수를 던졌습니다. 자민당의 의도대로 결과가 나온다면 모르겠지만, 어쨌든 정치적 불안정성이 높아진 것은 사실이죠. 지난 아티클에서 언급했던 일본국채 변동성은 급격히 상승하고 있습니다. 지난 아티클을 썼던 25년 12월 31일만 해도 두 변동성 지수가 모두 낮은 레벨에서 반등의 기미를 보이지 않았기에 엔 캐리 회수 가능성을 낮게 보았습니다. 하지만, 이제는 상황이 좀 달라졌죠? 엔 내재 변동성 (1개월) 역시 지난 아티클 작성 이후 저점을 높이며 상승 추세를 그리기 시작했습니다. 엔의 변동성이 커져가고 있죠? 엔 변동성 차트를 장기로 보면, 한 번 higher low (저점 상승) 를 그리고 나면 그 뒤로 예외없이 변동성이 급격히 상승하는 패턴을 그려왔습니다. 엔 변동성 차트를 좀 길게 보면, 앞서 언급한 것처럼 higher low가 나온 이후 변동성이 급격히 상승하는 패턴이 반복되어 왔음을 확인할 수 있습니다. 따라서, 과거 패턴을 참조하면 지금의 변동성 상승추세가 더 가파르고 길게 이어질 가능성이 크다는 거죠. 또한, 최근 5년간 엔 변동성이 급등하는 시점에 달러-엔 환율이 급락한 것도 알 수 있죠 (노란 형광펜). 이런 현상이 나타날 때, 미국 증시는 힘든 시간을 보내는 경우가 많았습니다. 시장은 뭐라고 난리를 쳤죠? 엔 캐리 자금이 회수된다! 하지만, 달러-엔 환율의 급락은 오류 시그널을 종종 보냈습니다. 왜냐... 달러-엔이 엔 캐리를 민감하게 반영하지는 않기때문이에요. 엔 캐리의 조기경보 시그널, 페소-엔 환율 아직 언급을 한 적은 없지만 사실 달러-엔보다 훨씬 유용한 엔 캐리의 조기 경보 시그널로 쓰이는 환율이 있습니다. 바로 멕시칸 페소와 일본 엔의 환율이죠 (MXN-JPY). 왜 뜬금없이 멕시코냐... 대략 짐작하시듯, 멕시코 경제는 미국 경제의 프록시입니다. 멕시코 수출의 80%가 미국향이고, 가장 인접한 니어 쇼어링 기착지이기도 하죠. 멕시코는 미국 경기 사이클에 가장 민감한 신흥국입니다. 그래서 엔 캐리 자금은 무거운 미국보다 상대적으로 가벼운 멕시코에서 더 높은 수익률을 추구하는 경향이 강하고, 보다 경기에 민감하게 움직입니다. 그렇기에, 페소-엔 환율이 엔 캐리의 향방에 더 민감한 조기 경보 시그널 역할을 수행하죠. 단, 페소-엔 환율이 엔 캐리 트레이드의 모든 것을 의미하거나, 완전한 바로미터라고 생각하면 안됩니다. 모든 엔 캐리 자금이 다 멕시코로 몰려가는 것이 아니니까. 하지만, 엔 캐리의 민감한 ...