1. 하락장 전환은 이제 계산에 넣어야 합니다 지난 1년간 하락장 전환 가능성은 사실상 무시해도 되는 변수였습니다. 조정은 있었지만, 조정은 결국 매수 기회였고 그 사실을 반복해서 학습한 시장이었습니다. 지금은 다릅니다. 무시해도 될 수준이던 확률이 이제는 진지하게 계산에 넣어야 할 수준으로 올라왔습니다. 출발점은 불편하지만 정직한 인정에서 시작해야 합니다. 한국 시장은 메모리 테마 시장입니다. 이걸 인정하지 않으면 그 뒤의 어떤 분석도 성립하지 않습니다. 현재의 시가총액 구조에서 빅2가 하락하면, 나머지 종목이 아무리 선방해도 지수는 하락장에 접어듭니다. 이건 전망이 아니라 산수입니다. 조선이 잘하고 방산이 잘하고 원전이 잘해도, 삼성전자와 SK하이닉스가 무너지면 코스피는 무너집니다. 시장이 특정 테마에 이 정도로 집중되면, 그 테마의 운명이 곧 지수의 운명이 됩니다. 그리고 지금 그 순환이 진행 중입니다. 단기적으로는 기술적 반등이 나오기 쉬운 형태입니다. 그러나 형태가 반등에 유리하다는 것과 추세가 살아 있다는 것은 전혀 다른 이야기입니다. 추세의 운명은 문자 그대로 경각에 달했습니다. 지금 시장이 그리고 있는 그림은 하락장 전환의 지극히 전형적인 삼단 순환입니다. 시장폭 붕괴 → 주도주 압착 → 주도주 붕괴. 먼저 시장 전체의 폭이 무너집니다. 오르는 종목이 줄어들고, 상승하는 종목이 소수로 좁혀집니다. 그러면 살아남은 소수의 주도주로 자금이 압착되어 밀려들어옵니다. 이 단계에서 지수는 오히려 잘 버티는 것처럼 보입니다. 주도주가 지수를 떠받치고 있기 때문입니다. 그리고 마지막으로, 그 주도주마저 무너집니다. 이때는 방어할 것이 아무것도 남아 있지 않습니다. 하락을 방어하겠다고 개인이 빅2를 사 모은 행위 자체가, 결과적으로 시장의 집중도를 더 높이고 시장폭을 더 좁혀 놓았습니다. 방어가 취약성을 키운 셈입니다. 성벽을 지키려고 모든 병력을 한 문에 몰아넣은 것과 다르지 않습니다. 즉, 약세장이 시작됐다는 근거를 대라고 하면 그건 없지만, 추세가

스터디에서 발표한 전력산업 리서치 자료를 글로 정리해 봄. 편하게 쓰느라 중간에 과격한 표현이 섞여있을 수 있음. ※ 저는 전공자도 아니고 일개 문돌이가 공부용으로 정리한 것으로, 틀린 내용 교정이나 현업자분들의 첨언은 언제나 환영입니다. 전력산업 개관 전력은 20년 가까이 성장이 멈춰 있던 산업으로 취급 받아왔음. 선진국의 전기 소비는 2000년대 중반 이후 사실상 제자리였고, 유틸리티, 특히 전력회사 주식은 성장 없이 배당만 주는 유사 채권 취급을 받았음. 이 정체를 끝낸 것이 데이터센터, 전기차 충전, 산업의 전기화, 제조업 (미국) 국내회귀라는 새로운 수요임. 이것들이 겹치면서 전기 수요가 다시 늘기 시작했고, 이를 감당할 발전소·전선망·기계 설비에 투자가 몰리고 있음. 데이터센터와 전기차 충전은 별도로 설명할 필요가 없어보이고, 산업의 전기화와 제조업 국내회귀에 대해서 간단히 설명하고 넘어가겠음. 산업의 전기화는 기존에 화석연료를 연료원으로 쓰던 산업들이 전기를 더 많이 사용하는 방향으로 움직이고 있다는 의미임. 가스레인지가 인덕션으로 바뀌고, 난방과 가스보일러는 히트펌프로 바뀜. 산업에서 각 공정에 쓰이는 공정열들도 전기보일러, 전기로 바뀌고 있음 제조업 국내 회귀란, 미국으로의 첨단산업 리쇼어링을 이야기함. 기존 테크 기반의 산업에 더해, 반도체 처럼 전기를 많이 잡아먹는 산업들이 우후죽순 미국 본토로 회귀중임. EEI에 따르면 미국 상장 전력회사들만 2026~2030년 5년간 1조 4,000억 달러를 투자할 계획이고, 블룸버그의 추정으로는 세계 전력망 투자가 2026년 연 5,000억 달러를 넘어설 전망이라고 함. 산업의 기본구조 먼저 위와 같이 전력산업을 2×2 네가지 프레임으로 나누어서 바라보기로 함. 운영을 하는 운영사인가, 부품을 납품하는 기자재 회사인가에 따라 나누고, 발전 파트/송배전 파트에 따라 나누면 네가지 조합이 가능함. 발전 사업자 (발전 + 운영사) 발전 설비 (발전 + 기자재) 터빈 모듈 인버터

몇개월간 노인들과 일하면서 든 생각(1) 몇개월간 노인들과 일하면서 든 생각(2) “Maxim Mocha gold, shaken, not stirred” “늘 먹던걸로. 젓지 말고 흔들어서” 북한산엔 오전내내 비가 내리고 있다 비가 내려 작업중지. 세번째. 세번째는 자신에게 유리한 위계렌즈로 세상을 바라보는 것이다. 불리한 위계의 가중치는 줄이고 유리한 위계의 가중치를 올려 세상을 바라보는 태도다. 쉽게 말해 자기합리화다. 일반적으로 속물(Snob)이라 하면 돈을 밝히는 것만 떠올리지만 이들 또한 일종의 속물이다. 대표적인 것으로 <교양의 속물> 이 있다. (니체가 저서에서 명명한 개념이다. Bildungsphilister.) 지식과 교양을 갖춘 ㅡ더 정확히 표현하면 갖췄다고 주장하는ㅡ 교양의 속물은, 예컨대 사업적으로 성공한 중졸 사업가를 교양을 모르는 이로 치부하며 마음 속으로 폄하한다. 대학 교수와 술집 종업원을 겉으로는 동등하게 대할지 모르나 ㅡ그래야 교양있는 사람으로 보이니까 ㅡ 속으로는 후자를 평가절하한다. 이들은 평소 책을 읽고 미술관도 다니며 여러 문화를 소비한다. 그러나 그들의 목적은 감상하고 음미하기 위함이 아니다. 타인에게 자신이 '교양 있는 사람'으로 비춰지기 위함이다. 정작 자신도 무엇을 진실로 사유하는지 모르는 채 말이다. 이들은 자신이 보고 읽은 권위자들의 의견과 이론을 마치 자신의 것인양 현시하며 위계의 우위를 느낀다. harvard guy같은 이들은 명품을 두른 졸부를 인생의 진정한 의미를 모르는 속물로 치부한다. 그러나 정작 자신도 그렇다는 사실은 깨닫지 못한다. 교양의 속물 또한 상대와 나를 구별짓고 스스로의 우위를 뽐내려 한다는 점에서 그 구조가 같다. 위계렌즈의 주요 속성이 돈이냐 교양이냐 하는 문제일 뿐이다. 이들이 교양을 기르는 목적은 영혼의 성숙, 진리를 탐구하기 위함이 아니다. 위계의 상위에서 다른 이들을 내려다보기 위함이다. 활동 자체가 아닌 위계 속 자신의 위치를

AI 산업에서는 성능 경쟁을 넘어 비용·효율성, 규제, 실제 활용 가치가 새로운 화두로 떠오르고 있습니다. 최근 공개된 인터뷰에서 OpenAI의 CEO인 샘 알트만은 AI 모델 경쟁의 다음 단계와 음성 에이전트의 가능성을 짚었고, 퍼싱스퀘어를 이끄는 빌 애크먼은 알파벳*•아마존•메타와 유니버설뮤직에 투자했던 이유를 설명하는데요. (*참고: 퍼싱스퀘어의 최신 공개 포트폴리오에는 아마존과 메타는 포함돼 있지만 알파벳은 빠져 있습니다.) 격동의 시기, 서로 다른 자리에서 기술과 시장의 변화를 바라본 두 사람의 이야기를 함께 살펴보겠습니다. 먼저 샘 알트만 CEO의 인터뷰입니다 (7월 9일 CNBC 공개). 샘 알트만, 기업은 이제 AI의 성능과 함께 ROI를 묻는다 OpenAI가 이번 신모델의 핵심 경쟁력으로 내세운 것은 단순한 성능 향상만이 아니었습니다. 에이전트형 코딩 작업에 필요한 토큰을 줄이고 처리 속도를 높여, 기업이 같은 업무를 더 적은 비용으로 수행할 수 있도록 했다는 점을 강조했습니다. AI를 도입하는 것 자체가 경쟁력이던 시기를 지나, 이제 기업 고객들이 성능뿐만 아니라 지출 대비 실질적인 성과까지 따지기 시작했다는 의미인데요. Q: 오늘 함께해 주셔서 감사합니다. ChatGPT 5.6 모델을 공개한 직후인데요. 오늘부터 일반 대중에 정식으로 제공된다고 발표하셨습니다. 이번 신모델은 경쟁사 모델들과 실질적으로 어떤 차이가 있습니까? A: 네, 저희도 매우 기대하고 있습니다. 초대해 주셔서 감사합니다. 5.6 Sol은 대부분의 사용자에게 세계 최고의 모델일 뿐만 아니라, 현재 시장에 나와 있는 다른 모델보다 훨씬 효율적이라고 생각합니다. 에이전트형 코딩 작업에서는 토큰 효율이 54% 더 높으면서도, 다른 최상위 모델들과 비교해 동등하거나 더 뛰어난 성능을 제공합니다. 이제 사람들은 효율성을 중요하게 생각하고, 자신들이 얼마를 지출하는지 파악하며, 높은 투자수익률을 얻는 데 관심을 두기 시작했습니다. 그런 점에서 이번 모델은 저희에게 매

AI 인프라 경쟁의 무게중심은 이제 특정 영역 하나에만 머물지 않습니다. 모델이 더 오래 추론하고, 더 많은 작업을 수행하며, 더 큰 규모로 배포될수록 메모리와 CPU, 네트워크, 데이터센터 전력까지 인프라 전반의 부담이 함께 커집니다. 반도체·AI 전문 리서치 기업 SemiAnalysis의 창업자 딜런 파텔은 이번 인터뷰에서 AI 수요의 확대가 공급망 곳곳에 어떤 새로운 병목을 만들고 있는지 짚었습니다. 어린 시절부터 인터넷에 반도체와 하드웨어에 관한 글을 올리던 개인 블로거는 어떻게 엔비디아와 글로벌 하이퍼스케일러들이 주목하는 리서치 회사를 만들었을까요? 그리고 그는 현재 AI 인프라 공급망에서 어떤 변화를 포착하고 있을까요?  오늘은 딜런 파텔의 인터뷰를 따라 AI 혁신 사이클을 살펴보겠습니다. 인터넷 블로거에서 엔비디아가 인용하는 리서치 하우스로 SemiAnalysis의 경쟁력은 반도체와 AI 기술 자체를 깊이 있게 분석하는 데만 있지 않습니다. 기술 변화가 공급망과 기업 실적, 금융시장, 지정학에 어떤 영향을 미치는지 연결해 살펴보고, 현장에서 감지한 작은 변화를 시장의 변곡점으로 해석하는 것이 이들의 강점이라 할 수 있죠. 이러한 분석력은 엔비디아 GTC 무대에서도 확인됐는데요. 바로 젠슨 황이 블랙웰의 실제 성능을 설명하는 과정에서 SemiAnalysis가 측정한 벤치마크 결과와 차트를 직접 인용한 것입니다. Q: 딜런, 먼저 SemiAnalysis가 어떻게 시작됐는지 듣고 싶습니다. 요즘 서브스택(Substack) 커뮤니티에서는 회사의 매출과 성과가 많이 회자되는데요. 현재의 성공만 보다 보면 그 과정과 출발점, 그리고 그 뒤에 쌓인 엄청난 노력들을 놓칠 수 있을 것 같습니다. A: SemiAnalysis의 출발점은 사실 ‘시트포스팅(shitposting)’, 그러니까 인터넷에 다소 가볍고 거침없는 방식으로 글을 올리던 데 있었다고 생각합니다. 반도체에 관해 처음 쓴 글들을 돌아보면, 아직 10대 초반도 되기 전이었습니다. 스마트폰을

시작하며... 내 박사과정의 경험은 인생에서 특별한 기억으로 남아 있고, 앞으로도 그럴 것이다. 5년이라는 짧다면 짧고 길다면 긴 시간 동안, 박사과정을 지나온 많은 대학원생들이 그랬듯 나 역시 그 안에서 적지 않은 인사이트를 얻었다. 그렇다고 해서 누군가에게 박사과정을 쉽게 추천하기는 어렵다. 이미 지나온 삶의 궤적은 바꿀 수 없고, 지나간 시간은 기억 속에서 얼마든지 미화되기 마련이다. 어쩌면 나는 ‘정신승리’라는 이름으로 그 시절에 의미를 부여하고 있는지도 모른다. 오늘은 그 ‘기억’ 중 일부를 이야기해보려 한다. 유전변이(Mutation) 먼저 간단한 유전학 이야기부터 해보자. 유전변이는 발생 시점에 따라 크게 두 가지로 나눌 수 있다. 하나는 체세포 유전변이, 즉 somatic mutation이고, 다른 하나는 생식세포 유전변이, 즉 germline mutation이다. 체세포 유전변이는 내가 태어난 이후, 혹은 발생 과정 중 특정 시점 이후에 내 몸의 일부 세포에서 생겨난 유전변이를 말한다. 반면 생식세포 유전변이는 부모의 정자나 난자에 생긴 유전변이다. 우리는 흔히 부모의 유전자를 엄마와 아빠에게서 절반씩 그대로 물려받는다고 생각한다. 하지만 실제로는 그렇게 단순하지 않다. 부모의 유전자를 물려받는 과정에서도 새로운 유전변이가 생길 수 있기 때문이다. 그래서 부모에게서 물려받은 유전자라 하더라도, 완전히 부모와 동일하다고 말할 수 없다. 이런 차이는 정자나 난자가 만들어지는 과정에서 새로운 유전변이가 발생할 수 있기 때문에 생긴다. 그리고 그 변이를 가진 정자나 난자가 수정에 참여하면, 그 유전변이는 수정란에서부터 시작해 내 몸의 모든 세포에 존재하게 된다. 이것이 생식세포 유전변이다. 반면 체세포 유전변이는 정자나 난자가 아니라, 수정 이후 발생 과정 중 특정 시점에서 생긴다. 따라서 그 변이는 내 몸 전체가 아니라, 그 시점 이후에 갈라져 나온 일부 세포들에만 존재한다. 우리가 암이라 부르는 악성종양은 대표적인 체세포 유전변이를 가진

AI 경쟁은 지금까지 누가 더 똑똑한 모델을 만들었는가의 싸움처럼 보였습니다. 더 큰 모델, 더 많은 GPU, 더 빠른 추론, 더 낮은 토큰 비용이 시장의 관심을 끌었습니다. 하지만 두 명의 창업자는 전혀 다른 곳을 가리킵니다. 블룸에너지($BE) 창업자 KR 스리다르는 AI의 진짜 병목이 전기라고 말하고, 팔란티어($PLTR) CEO 알렉스 카프는 AI의 경쟁의 본질이 통제권이라고 말합니다. 두 인터뷰를 함께 읽으면 AI 경쟁의 다음 국면을 그려볼 수 있는데요. 아무리 좋은 모델과 칩이 있어도 전력이 부족하면 지능은 생산되지 않습니다. 반대로 전력이 확보되더라도, 그 모델을 쓰는 과정에서 기업의 데이터와 업무 방식, 고유한 경쟁력인 알파가 외부 모델 기업으로 넘어간다면 AI는 온전히 자기 것이 될 수 없습니다. AI의 승부처가 모델의 성능을 넘어, 전기를 확보하는 능력과 지능의 소유권을 지키는 능력으로 이동하고 있는 것입니다. Part 1. AI 시대 전력 인프라를 보는 KR 스리다르의 시선 “화성에서는 배관공을 부를 수 없습니다.” 블룸에너지 창업자 KR 스리다르는 이 한 문장으로 자신의 창업자 마인드를 설명합니다. 로켓 과학자였던 그에게 실패는 나중에 고치는 문제가 아니라, 출발 전에 가능성을 줄이고 우회로를 준비해야 하는 문제였습니다. 그 태도는 블룸에너지의 사업에도 그대로 이어집니다. 전력망에 문제가 생기면 사후에 대응하는 것이 아니라, 데이터센터가 멈추지 않도록 전기를 더 가까이, 더 빠르게, 더 안정적으로 가져오려는 접근입니다. 이번 인터뷰에서 스리다르는 AI 시대의 병목을 칩이나 모델이 아닌 전기의 문제로 풀어냅니다. 그는 AI를 “지능을 제조하는 공장”에 비유하며, 기계는 칩이고 산출물은 지능이며 핵심 입력값은 전기라고 말합니다. 블룸에너지가 25년 전부터 그려온 데이터센터 전력 구상이 AI 붐과 만나 현실의 시장이 된 지금, 그의 이야기는 단순한 연료전지 기업의 성장담을 넘어 전력 인프라가 어떻게 AI 경쟁의 다음 무대가 되는지를 보

복도에서 중학교 2학년 가을 축제였다. 강당 뒤편 복도에서 나는 충격적인 장면과 마주했다. 친구들이 이상한 옷을 입고, 가발을 쓰고, 손에는 종이로 만든 무기 같은 것을 들고 있었다. 서로의 분장을 봐주며 웃고 있었고, 사진을 찍어달라고 지나가는 아이들을 붙잡기도 했다. 코스프레라는 것이었다. 나쁜 짓을 한 것이 아니었다. 누구를 괴롭힌 것도, 내게 시비를 건 것도 아니었다. 그저 좋아하는 캐릭터로 변신해서 놀고 있었을 뿐이다. 그런데 그 광경 앞에서 이상한 감각이 들었다. 어쩌면 욕이 나올 것 같은 감각에 가까웠다. 명치 어딘가가 불편했고, 저들을 향해 무언가 못된 말을 내뱉고 싶은 충동이 목까지 올라왔다. 오랫동안 나는 그 불편함을 그냥 취향의 문제라고 여겼다. 나는 저런 것을 좋아하지 않는 사람이고, 좋아하지 않는 것을 보았으니 불편했을 뿐이라고 생각했다. 그러나 그 설명은 어딘가 앞뒤가 맞지 않았다. 좋아하지 않는 것은 세상에 너무나 많은데, 그것들 대부분은 내게 아무런 감정도 일으키지 않는다. 등산을 좋아하지 않지만 등산복을 입은 사람을 보며 욕이 나올 것 같지는 않다. 싫음은 무관심에 가깝지, 충동에 가깝지 않다. 그날 몸에서 올라온 것은 싫음이 아니라 그보다 훨씬 뜨거운 무엇이었다. 뜨거운 감정은 대개 대상이 아니라 나 자신에 관한 것이다. 이것을 이해하는 데 이십 년 가까이 걸렸다. 내가 다닌 곳은 남자 중학교였다. 그곳의 또래 세계는 생각보다 훨씬 촘촘하게 계급화되어 있었다. 누가 위이고 누가 아래인지, 누구와 어울리면 나도 위로 올라가고 누구와 어울리면 아래로 떨어지는지, 아이들은 말로 배우지 않고도 알았다. 그 위계를 결정하는 규칙 중 하나가 이것이었다. 무언가를 너무 좋아하면 안 된다. 정확히는, 무언가를 좋아하는 마음을 남들 앞에 드러내면 안 된다. 좋아함을 드러내는 순간 약점이 생긴다. 상대는 그 약점을 정확히 조준할 수 있게 되고, 놀림의 손잡이가 그의 손에 쥐어진다. 그러니 좋아하는 것이 있어도 시큰둥한 척해야 했다

시타델의 스캅 럽너는 올해 시장을 움직인 핵심이 하나의 거시 이벤트가 아니라, 주식시장이 작동하는 구조 자체의 변화였다고 설명합니다. 상위 10개 종목에 집중된 지수, 전례 없는 속도의 ETF 자금 유입, 기록적인 개인투자자 순매수, 0DTE(당일 만기) 옵션과 레버리지 ETF의 확산, 그리고 주가와 변동성이 함께 오르는 새로운 시장 성격까지. 결국 지금의 시장을 이해하려면 '무엇이 올랐는가'뿐 아니라, '누가, 어떤 구조로, 어떤 레버리지를 통해 사고 있는가'를 봐야 한다는 이야기입니다. 오늘은 럽너의 분석을 함께 읽어 보겠습니다. 2026 상반기 마켓 구조와 흐름 발간일: 2026년 6월 30일 (링크) 2026년 하반기에 들어선 지금, 시장은 투자자들이 지난 20년 동안 경험해 온 것과는 매우 다른 모습을 보이고 있습니다. 2026년 시장을 설명하는 핵심 내러티브는 하나의 특정한 거시 이벤트가 아니라, 주식시장 전반에서 나타난 구조적 전환이었습니다. 집중도, 패시브 자금, 리테일 참여, 레버리지, 변동성은 이제 따로 떼어 보기 어려운 변수들입니다. 이들은 서로 맞물리며 자본이 어떻게 이동하는지, 가격이 어떻게 형성되는지, 위험이 어떤 방식으로 이전되는지를 점점 더 강하게 좌우하고 있습니다. 이제 이러한 구조적 힘은 단순히 시장에 영향을 주는 요인을 넘어, 시장 자체를 규정하는 핵심 변수로 자리 잡고 있습니다. 이어지는 20개의 차트는 2026년 상반기를 규정했다고 보는 구조적 변화를 다섯 가지 주제로 나누어 보여줍니다. I. 시장 구조와 집중도 II. 소유 구조와 패시브 우위 III. 리테일 자금 흐름의 혁명 IV. 레버리지 생태계 V. 변동성과 시장의 성격 우리는 이러한 구조적 힘이 2026년 하반기 내내 시장의 움직임을 설명하는 핵심 동인으로 남을 것이라고 봅니다. 이번 리뷰가 그 흐름을 이해하고 대응하는 데 유용한 프레임워크가 되기를 바랍니다. 이제 하나씩 풀어보겠습니다. I. 시장 구조와 집중도 2026년 상반기는 오늘

마이크론 어닝콜 관련 부분 정리 RPO 형태의 계약 기간 5년의 장기 공급 계약 체결 - 계약 대상에는 4개의 초대형 고객(빅테크로 추정) 포함 16개 회사 계약에는 디램과 낸드 가격에 상하단 밴드가 존재 - 상단: 계약 체결 당시 Q2 디램/낸드 가격 - 하단: 이전 싸이클에서의 매출 총이익률 최고점보다 위 -> GP 마진 65% 예상 - 64GB 서버 디램 기준 가격 상단 $1400 / 하단은 $700 예상 (후하게는 $800까지도?) RPO 체결 상황 - 현재 디램의 20%, 낸드는 33%가 장기 계약으로 묶임 - 계획된 모든 SCA가 체결되면 전체 매출의 40% 가량이 바인딩될 전망 RPO의 구속력 - 현재 체결된 RPO 규모는 최소 물량 + 최소 가격 기준으로 $1000억 - 담보 예치금으로 선수금 현금 $220억 받음 => 가격 하한과 물량 최소조건이 있는 RPO + 최저 기준 20%에 해당하는 담보 예치금으로 계약 파기를 제약 총평) 빅테크가 돈을 잘 벌면서도 Booking 계약을 파기하는 행태를 더는 용납하지 않겠다는 의지가 보임 강제성 측면서 절반의 성공은 거둔 듯? 재협상을 하려면 빅테크가 피철철 흘리면서 죽어가는 상황 정도는 되어야 할 것 고객이 죽으면 공급사도 죽는거라, 그런 상황에서의 계약은 생존에 우선하지 못함 하지만 그정도가 아닌데 다운턴에서 딴맘먹으면, 담보금 몰수당하고 법적 소송까지 감수해라! 로 요약 가능 이런 계약 형태가 어느 산업과 닮았는지 따져보면, 일단 조선·변압기 같은 전형적 수주 산업에서 나타나는 형태는 아님 수주 산업의 장기 계약은 보통 고정가, 또는 고정가 + 원자재 에스컬레이션(철/구리/에너지 가격 등) 구조. 수주 산업에서 공급자가 방어하는건 '원가 상승 리스크'지, 자기 업사이드를 일부러 깎는 상한(cap)을 두지는 않음. 호황기엔 희소해진 캐파로 공급자가 가격 결정력을 쥐고 단가를 올리는 게 정상. 상·하한을 동시에 묶는 밴드 구조 + take-or-pay의 계약 형태는 천연가스와